家家悦（603708）深度报告：同店经营稳步向好 异地扩张能力持续验证

　　类别：公司 机构：招商证券股份有限公司 研究员：宁浮洁/丁浙川/周洁 日期：2020-03-05

　　公司同店销售增长稳步向好，异地扩张能力获得验证。2020 年在疫情及CPI 的带动下营收与业绩有望进一步提升。我们上调公司盈利预测，维持强烈推荐。

　　家家悦为胶东地区超市龙头，经营能力行业领先。公司2017 年上市后明显加快了门店扩张速度，并由胶东向全省及省外市场扩张。2019 年起，受益于公司门店的升级改造及CPI 的上涨，公司同店销售表现亮眼，2019 年上半年整体同店达4.42%，预计全年也将保持较高增速。从经营指标看，公司净利率、存货周转速度、ROE 均处于行业领先水平。

　　供应链能力是家家悦的核心竞争力，主要体现为标品直采比例高、生鲜直采比例高且深加工能力强大、仓储物流设施完善、自由品牌开发能力强等方面。公司商品直采比例80%以上，其中标品的直采比例约在90%以上，生鲜直采比例超80%，远高于同业。物流建设方面，公司坚持“发展连锁、物流先行”的理念，物流配送能力强大，并积极进行生鲜加工中心的建设，具备较强的熟食加工与生产能力。此外，公司2018 年自有品牌营收占比高达9.83%。强大的供应链能力为公司持续发展提供了坚实基础。

　　省内市场发展空间广阔，省外市场主要通过资产收购加供应链赋能方式进行发展，异地扩张能力得到持续验证。以家家悦在胶东地区的门店密度与规模为参考，测算山东省开店空间约为2939 家，规模约542 亿元，空间广阔。在鲁西及省外市场，公司先后收购青岛维客超市、张家口福悦祥超市、山东华润万家、安徽快乐真棒等资产项目。对于收购标的，公司一方面通过原有供应链统采能力进行商品赋能，另一方面在当地重建加工物流中心等基础设施构建，异地项目经营能力均得到了显著提升。

　　考虑疫情及CPI 上涨，上调盈利预测。考虑到一季度疫情对超市销售额的带动作用以及CPI 的上涨趋势，我们上调盈利预测，预计公司2020/2021 年实现归母净利润6.42/7.61 亿元，同比增长25.54%/18.59%，目前股价对应2020年估值27.2 倍，对标2019 年仍有上行空间，维持“强烈推荐-A”评级。

　　风险提示：门店扩张速度不达预期；同店销售增长不达预期。