☆风险因素☆ ◇600396 金山股份 更新日期：2014-08-06◇
★本栏包括【1.投资评级及研究报告】【2.资本运作】
【投资评级及研究报告】
增 持——中信证券:业绩超预期，增发有助缓解财务压力【2013-05-02】
鉴于煤价降幅超过此前预期及在非公开增发于2013年底完成的假设下，我们上调公司
2013～2015年摊薄后EPS至0.56/0.66/0.69元（不摊薄EPS为0.80/0.83/0.86元，原20
13--2014年EPS为0.45/0.48元），对应P/E为10.0/8.6/8.3倍（不摊薄P/E为7.1/6.9/
6.6倍），给予公司2013年12倍P/E，目标价6.8元，维持“增持”评级。
买 入——山西证券:2012年及2013年高增长值得期待【2013-01-16】
我们预计公司2012-2013年每股收益分别为0.47、0.71元，对应市盈率分别为13、8倍
。目前进入北方的供热季节，公司发电小时较有保障，此外煤价位于低位并无大幅反
弹迹象，公司2013年业绩有望继续环比大幅好转，综合考虑我们上调公司的评级，给
予“买入”的投资评级。
增 持——山西证券:热电季节到来，四季度业绩值得期待增【2012-10-29】
我们预计公司2012-2013年每股收益分别为0.47、0.71元，对应市盈率分别为13、9倍
。目前进入北方的供热季节，公司发电小时较有保障，此外煤价位于低位并无大幅反
弹迹象，公司4季度业绩值得期待。但考虑到东北地区宏观经济形势并无明显好转，
公司除了供热季节的发电小时难以保障，我们下调公司为“增持”的投资评级。
中 性——安信证券:金山股份三季度业绩点评：业绩基本符合预期【2012-10-17】
给予“中性-A”投资评级：假定公司增发于2013年完成，预计公司2012年-2014年EPS
分别为0.38元、0.35元和0.54元，对应PE为17.2倍、18.5倍和12.0倍；考虑到公司电
厂所处区域，电量增速下降幅度较大，煤炭价格下降幅度较小，公司业绩弹性在火电
公司中较低，且公司短期业绩存在压力，暂下调投资评级至“中性-A”，6个月目标
价6.5元。
增 持——安信证券:业绩小幅下降【2012-08-31】
随着市场煤炭价格逐步下降，公司煤炭价格下半年压力将得到一定缓解，除此之外，
白音华发电上半年欠发电量将于下半年补发，看好公司2012年业绩，假定白音华二期
于2013年-2014年投产，预计2012年-2014年EPS分别为0.37元、0.42元和0.60元，对
应PE为16.9倍、15.0倍和10.4倍，维持“增持-A”投资评级，6个月目标价7.2元。
买 入——广发证券:煤价和财务费用双重压力，半年业绩低预期【2012-08-30】
考虑到公司煤价下跌没有我们年初考虑的乐观，我们下调公司的盈利预测。预计12-1
4年公司营业收入分别为34.8亿、48.7亿和49亿元，每股收益0.55元(原预计0.75元)
、0.43元（增发摊薄后）和0.46元（增发摊薄后），按目前股价，12-14年PE分别为1
1.9倍、10.6倍和10倍。最新PB1.98倍。根据目前估值情况，我们维持公司“买入”
评级。目标价7.5元。
买 入——山西证券:热电为主防御性突出，业绩环比向好【2012-07-05】
我们预计公司2012-2013年每股收益分别为0.47、0.71元（2013年业绩考虑了定向增
发摊薄），对应市盈率分别为16、10倍，公司2013年的增长较为确定，主要来自于丹
东热电的投产以及白音华海州露天煤矿二期的核准，考虑到公司热电为主在目前经济
环境下防御性突出，业绩环比有望逐步好转，我们给予“买入”的投资评级。
增 持——安信证券:业绩大幅上涨，关注白音华项目【2012-03-28】
预计公司2012年-2014年EPS分别为0.46元、0.66元和0.68元，对应PE为15倍、10倍和
10倍，维持6个月目标价8.4元，维持“增持-A”投资评级。
增 持——安信证券:业绩大幅增长【2012-03-12】
综合考虑发电量上升、煤炭价格上涨、在建工程投产、股权收购和股权转让后，我们
预计公司2012年-2013年EPS分别为：0.42元和0.61元，对应PE为17倍和12倍，给予6
个月目标价8.4元，维持“增持-A”投资评级。
买 入——广发证券:公司下调增发价点评【2012-02-27】
根据目前电价和煤价，我们预测公司12-13年摊薄前EPS0.75元、1.2元，摊薄后EPS0.
69元、0.85元。按目前股价，pe不足10倍。我们认为煤炭价格短期内难以大幅下跌，
因此现阶段以煤炭下跌买入电力股逻辑不现实，我们更倾向于寻找金山股份这类被严
重低估的电力股。目标价11元。
增 持——天相投顾:新投产机组助力公司业绩增长【2011-10-24】
预计公司2011、2012年EPS分别为0.27元、0.31元，以10月21日收盘价7.24元计算，
对应PE分别为27倍、23倍，估值较为合理。维持公司“增持”评级。
审慎推荐——招商证券:加快整合资产，放眼长远发展【2011-10-22】
公司收购完白音华30%股权已开始并表，但定向增发仍未完成，暂不考虑股本摊薄，
我们预计2011～2013年公司每股收益0.28元、0.40元和0.57元，目标价为8.0元，维
持“审慎推荐”评级。
增 持——安信证券:资产整合促进业绩步入上升通道【2011-09-28】
综合考虑发电量上升、煤价上涨、在建工程投产、股权收购和股权转让后，我们预计
公司11～13年EPS分别为0.24元、0.43元和0.63元，给予6个月目标价9元，维持投资
评级为“增持-A”。
增 持——中信证券:煤电一体项目助推未来发展【2011-08-17】
公司现持股31%的白音华发电一期（拟定增再收购白音华电厂30%股权）及参股20%的
白音华露天矿均已步入投产期，煤电一体化的高盈利预计将成为公司未来主要利润来
源及增长点。在假设定向增发年内完成情况下，预计公司2011～2013年摊薄后EPS为0
.32/0.56/0.69元，考虑公司未来两年业绩复合增速逾47%，给予2011年28倍合理P/E
，对应目标价9.00元，首次给予“增持”评级。
增 持——安信证券:趋稳性增长，看好未来发展【2011-07-27】
综合考虑发电量上升、煤价上涨和在建工程投产后，我们给予公司11～13年EPS分别
为0.21、0.54和0.67元，给予评级为“增持-A”。
审慎推荐——招商证券:白音华煤电一体，打造公司业绩支柱【2011-07-26】
暂不考虑定增对公司的影响，我们预计2011～2013年公司每股收益0.33元、0.45元和
0.54元。由于公司未来具有较高成长性，给予2011年每股收益30倍PE，目标价为9.9
元，维持“审慎推荐”的投资评级。
观 望——华泰证券:计提减值准备拖累业绩，看好公司未来成长【2011-04-20】
我们预计11-13年公司EPS为0.21元、0.40元和0.46元，对应市盈率45.38X、23.82X和
20.72X，考虑到公司目前估值较高，给予“观望”评级，目标价10元，但我们仍看好
公司未来的持续成长，股价如果有一定回调将是较好的介入机会。
买 入——华泰联合:情理之中，预期之内【2011-03-30】
我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.07、0.56、0.67元，目前股价对应的PE分别为
143.9、17.5、14.7倍。如果年内完成非公开增发，预计公司2010-2012年摊薄后EPS
分别为0.07、0.58、0.69元。鉴于公司未来持续业绩高增长和规模高成长能力，以及
经营管理能力改善带来广阔的价值提升空间，我们认为公司目前以2011年业绩为基数
，PE为17.5倍的估值水平属于偏低范畴，维持“买入”评级。
买 入——东方证券:增发助力规模腾飞【2011-03-29】
考虑此次增发股份对业绩摊薄影响，假设2011年底完成增发，我们预计金山股份2011
-2012年EPS分别为0.58、0.71元，维持公司“买入”评级。
买 入——东方证券:看好白音华煤电项目的持续成长前景【2010-12-21】
我们预计金山股份2010-2012年EPS分别为0.16、0.58、0.76元。公司目前正处于装机
规模迅速扩张期，且以“以热定电”的热电和“直送电”模式的煤电联营为主的发电
结构，很好地保证了火电盈利水平；且近期华电的入主有利于公司其他前期项目地积
极推进，因此首次给予公司“买入”评级。目标价15元。
强烈推荐——招商证券:公司迎来收获季节，未来步入高增长期【2010-10-25】
预计公司2010～2012年每股收益分别为0.22元、0.75元和1.04元。由于优质机组投产
，且未来成长性好，我们维持“强烈推荐”的投资评级，目标价12.0元。
买 入——华泰联合:发电量受损，业绩略低于预期【2010-10-25】
考虑到阜新金山发电量受损以及第四季度煤价或有可能超出我们当初预计，我们小幅
下调公司10-12年EPS预测分别至0.20、0.61、0.72元，目前股价对应的PE分别为59.0
、17.7、14.8倍。考虑到公司未来持续业绩高增长和规模高成长能力，以及经营管理
能力改善带来广阔的价值提升空间，我们认为公司目前以2011年业绩17.7倍的估值水
平属于偏低范畴，维持“买入”评级。
增 持——光大证券:利润源于投资收益，静待白音华投产【2010-08-26】
我们调整公司2010年-2012年的每股收益分别为0.20元、0.56元和0.70元，目前公司
的2010年和2011年的动态市盈率分别为47倍和16倍，给予“增持”评级。
强烈推荐——招商证券:盈利水平提升，新机陆续投产【2010-08-26】
我们小幅调整2010～2012年公司每股收益至0.22元、0.75元和1.04元。由于公司未来
具有较高成长性，给予2011年每股收益16倍PE，目标价为12元，维持“强烈推荐－A
”的投资评级。
推 荐——银河证券:白音华首台机组投产，利用率是关键【2010-08-25】
由于南票煤矿亏损问题仍未得到解决，我们下调对公司2010年的每股收益预测至0.18
元。2011年开始，白音华项目将贡献较丰厚的投资收益，我们预计2011年和2012年的
每股收益分别为0.51元和0.77元。公司目前已投运权益装机容量79万千瓦，在建权益
装机容量134万千瓦，拟建权益容量150万千瓦。公司定位清晰后，各方面因素逐步理
顺，规模成长性逐步释放。公司具备突出成长性，可以给予高一些的估值水平，维持
“推荐”的投资评级。
推 荐——华泰证券:业绩高增长，爆发待来年【2010-08-25】
公司白音华发电、南票二期均已开始投产发电，能够保证明年业绩的高增长。我们预
计公司2010-2012年营业收入达到21.34亿元、40.90亿元、50.41亿元，实现净利润0.
66、2.06和2.57亿元，EPS分别为0.19、0.6和0.76元。我们按照2011年20倍PE给公司
估值，目标价12元，目前公司估值偏低，给予公司“推荐”评级。
推 荐——国元证券:新项目陆续投产，规模增长明显【2010-08-25】
鉴于项目投产时间晚于预期，适当调低10年、11年EPS。预计10、11、12年每股收益
分别为0.18元、0.5元、0.7元，基于公司良好的成长性，给予推荐评级。
买 入——华泰联合:业绩符合预期，静待花开烂漫时【2010-08-24】
我们维持公司10-12年EPS分别为0.20、0.61、0.72元的预测，目前股价对应的PE分别
为53.7、17.8、14.9倍。公司2010-2012年净利润年复合增长率有望达到89.7%，10-1
1年权益装机容量增长率有望达到84.8%，考虑到公司未来持续业绩高增长和规模高成
长能力，以及经营管理能力改善带来巨大的价值提升空间，我们认为公司目前以2011
年业绩17.8倍的估值水平属于偏低范畴，维持“买入”评级。
强烈推荐——招商证券:股价大幅调整，价值更加突出【2010-05-25】
预估2010～2012年每股收益分别为0.31元、0.75元、1.04元，按照2011年20倍PE计算
，目标价15元。
增 持——英大证券:维持高速增长，盈利能力有望大幅提升【2010-05-21】
根据对公司情况的综合分析，初步预测公司2010年~2011年将分别实现营业收入15.35
亿元和25.62亿元，EPS分别为0.22元和0.65元，随着公司新建项目的逐步投产，业绩
有望明显提升，根据行业市盈率水平，2010年和2011年的32倍和22倍的市盈率，给予
“增持”评级。
买 入——华泰联合:是规模增长，更是盈利能力提升【2010-05-06】
预计公司10-12年EPS分别为0.20、0.61、0.72元，目前股价对应的PE分别为55.6、18
.4、15.5倍。考虑到公司未来持续高增长能力以及经营管理能力改善带来的巨大价值
提升空间，我们认为，以2011年业绩为基数，给予25倍PE较为合理，合理价值应为15
元左右。
推 荐——银河证券:手握优质项目资源，成长性突出【2010-04-27】
我们预计公司 2010-2012 年 EPS 为 0.25 元、0.55 元和 0.8 元。公司具备了持续
的业绩高成长性，我们给予 2011年 25倍市盈率，合理估值13元。
强烈推荐——招商证券:盈利能力继续提升，长期价值明显【2010-04-26】
预估 2010～2012 年每股收益分别为 0.31元、0.75、1.04元，维持“强烈推荐”评
级和 15～20元的目标价。我们建议以长远眼光看待金山股份的价值，投资者可参考
我们的深度报告《新能源先锋，成长空间广阔》。风险提示：项目投产滞后，煤价超
预期上涨。
推 荐——华融证券:装机倍增，业绩将连续翻番【2010-04-22】
我们预计2010、2011、2012年公司EPS分别为0.25元、0.69元和1.00元，同比增长108
.38%、177.85%和45.19%。按2011年20倍市盈率计算，公司理论价值应在14元左右。
金山股份当前价格10.79元。我们给予金山股份推荐评级。
强烈推荐——兴业证券:白音华投产,启航新里程【2010-04-18】
预计金山股份 2010-2012 年 EPS 分别为 0.35 元、0.70 元、0.84 元，对应当前 1
0元左右的股价，估值具有相当的吸引力，上调公司的评级至“强烈推荐” 。
强烈推荐——招商证券:新能源先锋，成长空间广阔【2010-04-11】
对金山股份这样高成长的新能源公司和未来盈利能力将大幅提升的电力行业， 建议
给予 20倍市盈率。 按照公司 2011年每股收益 0.75～1.0元计算，公司合理股价为
15～20元。公司目前股价明显低估，长期投资价值明显，维持“强烈推荐－A”的投
资评级。
强烈推荐——招商证券:管理机制理顺，规模快速提升【2010-04-02】
金山股份 2009 年实现净利润 4067 万元，折合每股收益 0.12 元，公司拟每 10股
派发现金股利 0.2 元。公司大股东股权转让已经完成，对经营产生积极影响。2010
、2011 年权益装机同比增长分别为 150％和 40％，成长性较好。我们看好公司长期
成长性，上调至“强烈推荐”投资评级。
增 持——申银万国:10-11年进入项目集中投产期，维持“增持”评级【2010-03-26】
在 10-11 年煤价变动 5%、2%，利用小时变动 5%、4%的基本假设下，我们推后了白
音华和南票煤电二期的投产时间，将公司 10-11 年盈利预测由原来的 0.31、0.43
下调至 0.20、0.39。公司目前股价对应 10-11年 PE为 45x、23x，尽管估值水平并
不具备优势， 但考虑到公司未来良好的成长性以及华电集团成为公司实际控制人之
后进一步资产整合的预期，我们仍然维持“增持”评级。
增 持——华泰联合:已经步入收获季节【2010-03-26】
我们预计公司 2010-2012年 EPS分别为 0.14、0.33、0.51 元，目前股价对应的 PE
分别为 66.4、27.2、17.9 倍。考虑到未来三年公司净利润年复合增长率有望达到 5
5%左右，而华电集团入主后存在资产整合、 经营和财务管理改善的预期， 我们认为
应该以 2011年业绩为基数，给予 35倍动态 PE较为合理，维持“增持”评级。
增 持——安信证券:即将进入爆发期【2010-03-26】
假设2010-2012年煤价分别上涨5%、0%和0%，利用小时下降2%、0%和0%，预计EPS分别
为0.34、0.66和0.87元，成长性突出。维持“增持-A”评级和12元的目标价。
增 持——光大证券:即将进入业绩爆发期【2010-03-26】
我们假设公司项目能够如期投产，据此预计公司2010年-2012年的每股收益分别为0
.30元、0.56元和0.63 元，目前公司的2010年和 2011年的动态市盈率分别为31倍和
16 倍，给予“增持”评级。
推 荐——兴业证券:项目集中投产，高速成长确定【2010-03-25】
根据目前的项目规划进展， 假设煤价维持在当前的水平， 粗略估计金山股份 2010-
2012年 EPS分别为 0.31元、0.52元、0.66元，分别对应目前股价 PE29倍、17倍、14
倍。公司在建项目陆续投产，快速成长较为确定，首次给予推荐评级。
增 持——联合证券:煤价下降，毛利率提升【2009-10-27】
由于第 3 季度煤价下跌，公司盈利表现超我们预期。考虑到第 4 季度煤价略有上涨
，以及沈海热电将恢复贡献正常的投资收益，我们保守预测公司 2009-2011 年 EPS
分别为 0.11、0.37、0.52 元，对应的动态 PE分别为 74、23、16倍，维持“增持”
评级。
增 持——天相投顾:静待 2010 的业绩爆发期【2009-10-27】
我们预计公司2009-2011 年EPS 分别为0.12、0.39、0.53 元，对应26日收盘价，
动态PE 分别为68倍、21倍、15倍，为电力行业平均估值水平，考虑到公司业绩2010
年的成长性我们维持“增持”评级。
中 性——光大证券:三季度业绩显著改善【2009-10-26】
我们根据公司项目的进展状况，调整公司 2009-2011 年的盈利预测。我们预测公司2
009-2011年的EPS分别为0.15元，0.34元和0.62 元。 我们认为公司目前股价合理，
给予“中性”评级。
增 持——安信证券:股权变更完成，业绩略超预期【2009-10-26】
预计公司09～11年EPS分别为0.09、0.41和0.53元，我们看好公司长期投资价值，维
持评级“增持-A” ，目标价12元。
增 持——联合证券:差异化经营，即将进入收获季节【2009-09-10】
我们保守测算公司 2009-2011 年 EPS 分别为 0.08、0.38、0.52 元，预计 2010-20
12 年净利润年复合增长率超过 30%，估值水平以25 倍动态 PE 较为合理，该水平为
电力行业成长型公司的平均估值水平，其合理价值为 9.5-10.0 元，首次给予“增持
”评级。
中 性——银河证券:发电量下降及煤价坚挺导致业绩低于预期【2009-08-20】
辽宁地区的电力需求从 6 月份开始恢复增长（6 月同比增长 1.5%；7 月同比增长 5
.7%） ，区域内的发电小时数环比回升（7 月火电发电小时数为 498 小时，环比增
长 15%） 。09 年下半年，公司存量机组的发电量将环比增加，有助于亏损收窄。我
们预计公司 09年全年的每股收益为 0.054元。 展望 2010年，辽宁地区煤价预计将
延续坚挺的局面，公司存量机组盈利能力改善的空间较为有限，更多的利润贡献将来
自白音华电厂并网发电。我们预计 2010年公司的每股收益为 0.37元。 公司在建及
储备项目丰富，具有突出的成长性。但考虑到从“规模增长到利润增长”的演绎需要
时间来验证，且公司存量资产盈利能力短期内面临较大压力，我们暂下调对公司的投
资评级至“中性” 。
【2.资本运作】
┌──────┬───────┬────────┬───────────┐
｜ 项目性质 ｜公告日期 ｜ 交易金额(万元) ｜ 是否关联交易 ｜
├──────┼───────┼────────┼───────────┤
｜ 对外担保 ｜2013-12-31 ｜ 216｜ ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜ ｜
├──────┼───────┬────────┬───────────┤
｜ 对外担保 ｜2013-12-31 ｜ 60｜ ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜ ｜
├──────┼───────┬────────┬───────────┤
｜ 关联交易 ｜2014-04-25 ｜ 102000｜ 否 ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜本公司拟与华电租赁公司开展融资租赁融资业务，将本公司及所｜
｜ ｜属四家子公司（阜新金山煤矸石热电有限公司、丹东金山热电有｜
｜ ｜限公司、辽宁康平金山风力发电有限责任公司、辽宁彰武金山风｜
｜ ｜力发电有限责任公司）的部分设备在形式上出售给华电融资租赁｜
｜ ｜有限公司，然后由各公司租回使用，待租赁期满后，各公司按协｜
｜ ｜议规定以1元的价格进行回购。融资金额10.2亿元，租赁期限5年｜
｜ ｜。本公司与华电租赁公司的实际控制人均为中国华电集团公司，｜
｜ ｜此次开展融资租赁构成公司于中国华电集团公司的关联交易。20｜
｜ ｜140425：股东大会通过关于开展融资租赁业务的议案 ｜
├──────┼───────┬────────┬───────────┤
｜ 关联交易 ｜2014-04-25 ｜ ｜ 否 ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜1、公司与中国华电集团财务有限公司（以下简称“华电财务” ｜
｜ ｜）签订《金融服务协议》，在华电财务的经营范围内，获得相关｜
｜ ｜金融服务。2、白音华金山发电有限公司（以下简称“白音华金 ｜
｜ ｜山”）通过阜矿（集团）彰武煤炭销售有限公司采购内蒙古白音｜
｜ ｜华海州露天煤矿有限公司（以下简称“海州露天煤矿”）生产的｜
｜ ｜原煤作为燃料进行发电。3、海州露天煤矿通过疏干水管网及附 ｜
｜ ｜属设施向白音华金山提供生产用水。4、辽宁华电检修工程有限 ｜
｜ ｜公司（以下简称“华电检修”）为白音华金山、丹东金山热电有｜
｜ ｜限公司（以下简称“丹东金山”）提供日常维护检修、大小修等｜
｜ ｜服务。5、沈阳金山能源股份有限公司金山热电分公司（以下简 ｜
｜ ｜称“金山热电分公司”）与沈阳市苏家屯区污水处理有限公司（｜
｜ ｜以下简称“污水处理公司”）发生供电、供水经济业务的关联交｜
｜ ｜易6、沈阳金山能源股份有限公司煤业分公司（以下简称“煤业 ｜
｜ ｜分公司”）按市场价格、公平交易的原则向受托管理的辽宁华电｜
｜ ｜铁岭发电有限公司（以下简称“铁岭公司”）提供部分煤炭供应｜
｜ ｜。20140425：股东大会通过关于公司及控股子公司关联交易的议｜
｜ ｜案 ｜
└──────┴────────────────────────────┘
