☆风险因素☆ ◇600037 歌华有线 更新日期：2014-08-06◇
★本栏包括【1.投资评级及研究报告】【2.资本运作】
【投资评级及研究报告】
谨慎增持——国泰君安:业绩稳定增长，期待估值提升【2013-05-21】
2013-2015年EPS分别为0.32元、0.35元和0.40元。在板块整体估值提高的背景下，给
予30倍动态估值，谨慎增持评级，目标价9.6元。
增 持——申银万国:业绩符合预期，毛利率持续承受资本摊销成本压力【2013-04-15】
维持盈利预测，期待业绩拐点显现，维持“增持”评级。我们继续维持盈利预测，预
计13/14年分别为0.26/0.28元，当前股价分别对应13/14年24/23倍PE，与A股有线电
视行业基本相当。而以每用户价值比较，公司当前每用户价值仅为976元，仅高于广
电网络和武汉塑料的估值水平，低于其他上市公司同期每用户价值（考虑整合预期后
，天威视讯、吉视传媒分别为1409、2030元），考虑到公司较低的每用户价值并且业
绩有望迎来拐点，我们继续维持公司股票“增持”评级。
审慎推荐——中金公司:广告收入大幅增长，期待增值业务【2013-04-15】
预计2013-14年EPS为0.30元和0.34元，分别同比增长7%，12%，当前股价对应2013-14
年P/E分别为21x和19x，处于板块中端，维持“审慎推荐”评级。后续增值业务开拓
取得进展或为股价催化剂。
卖 出——北京高华:2012年业绩预告符合预期，维持卖出评级【2013-02-25】
我们将2013-2015年每股盈利预测下调7%/6%/5%至人民币0.30/0.32/0.40元以反映公
司利润率的收缩以及业绩预告中所反映的有线电视数字化带来的资本开支压力。我们
相应地将基于市盈率的12个月目标价格（维持18.0倍的2013年目标市盈率不变）下调
7%至人民币5.32元。维持卖出评级。
审慎推荐——中金公司:毛利率逐季回升，期待增值业务【2012-10-31】
维持2012-2013年每股收益为0.27元和0.30元，当前股价对应2012-2013年P/E分别为2
3x和21x，处于板块中端，维持“审慎推荐”评级。后续股价催化剂为国家有线公司
的成立、增值业务开拓取得进展。
持 有——中银国际:2012上半年净利润同比微增3.4%【2012-09-03】
尽管公司目前户均市值不到1.500元、市净率1.3倍——估值处于历史低点，且经营现
金流正常，但有线行业整体仍然处于资本投入持续、市场竞争加剧的阶段，我们关注
北京市高清交互数字电视补贴政策调整的可能及年底国网公司挂牌催化剂，维持持有
评级。
谨慎推荐——民生证券:业绩符合预期，全力实施“一网两平台”战略【2012-09-01】
我们认为，公司在“一网两平台”的总体战略构想指引下，公司定位不再局限于有线
电视运营商，“十二五”末将有望发展成为“北京文化产业航母”。调整公司盈利预
测。预计公司2012～2014年EPS分别为0.27元、0.36元与0.47元，对应当前股价PE为2
5X、18X与14X，给予2012年30倍PE，公司2012年目标价为8.1元，维持公司“谨慎推
荐”评级。
增 持——申银万国:业绩符合市场及我们预期，期待业绩拐点显现，维持“增持”评级【2012-08-31】
我们继续维持盈利预测，预计12/13/14年分别为0.30/0.29/0.30元，当前股价分别对
应12/13/14年22/23/22倍PE，与A股有线电视行业基本相当。而以每用户价值比较，
公司当前每用户价值仅为1148元，仅高于广电网络和武汉塑料的估值水平，远低于其
他上市公司同期每用户价值（考虑整合预期后，天威视讯、吉视传媒分别为1634、26
89元），考虑到公司较低的每用户价值并且业绩有望迎来拐点，我们继续维持公司股
票“增持”评级。
增 持——申银万国:业绩略高于预期，或将迎来业绩反转，维持增持评级【2012-05-02】
维持盈利预测，期待公司业绩出现反转，维持“增持”评级。
审慎推荐——中金公司:高清互动快速发展，资本开支进入高峰【2012-04-16】
调整2012-2013年每股收益为0.27元和0.30元，当前股价对应2012-2013年EV/EBITDA
分别为9.5x和7.9x，处于历史和板块底部，维持“审慎推荐”评级。后续股价催化剂
为国家有线公司的成立、增值业务开拓取得进展。
谨慎推荐——民生证券:“一网两平台”战略有望为公司发展注入新动力【2012-04-16】
我们认为，公司在“一网两平台”的总体战略构想指引下，“十二五”末有望发展成
为“北京文化产业航母”。预计公司2012～2014年EPS分别为0.32元、0.40元与0.48
元，对应当前股价PE为26X、20X与17X，给予2012年40倍PE，公司第一目标价可看高
至12.8元，维持公司“谨慎推荐”评级。
持 有——中银国际:折旧及补贴高峰持续，一网两平台定位【2012-04-16】
我们预测公司2012-14年每股收益0.253元、0.260元和0.276元。由于行业估值整体下
移，按照2012年5倍EV/EBITDA，我们将目标价由14.64元下调至9.00元。公司目前估
值较低，但短期内仍处投入期，维持持有评级。
增 持——申银万国:业绩低于预期，或将迎来业绩拐点，维持“增持”评级【2012-04-16】
由于我们已经考虑到折旧摊销高峰对12/13年业绩产生的压力，我们继续维持12/13年
盈利预测为0.30/0.29元，当前股价分别对应12/13年27/28倍PE，与A股有线电视行业
基本相当。而以每用户价值比较，公司当前每用户价值仅为1491元，仅高于广电网络
、武汉塑料1111、1186元的水平，远低于其他上市公司同期每用户价值（考虑整合预
期后，天威视讯、吉视传媒分别为2102、2975元），考虑到公司较低的每用户价值以
及在增值业务上的发展潜力并且业绩有望迎来拐点，我们继续维持公司股票“增持”
评级。
增 持——申银万国:业绩完全符合预期，关注增值业务发展及政策支持，维持“增持”评级【2011-10-31】
预计11/12/13年EPS分别为0.31/0.30/0.29元，当前股价分别对应33/34/35倍PE。考
虑到政策支持和增值业务发展可能，我们维持“增持”评级。
谨慎推荐——民生证券:业绩符合预期，最坏时候或将过去【2011-10-31】
此前我们的报告指出，公司中报业绩低于预期，并相应调低了全年盈利预测。预计20
11～2013年公司EPS分别为0.31元、0.37元与0.47元，对应当前股价PE为33X、28X与2
2X，维持“谨慎推荐”评级。前期股价低迷已经充分反映公司业绩未达预期情况，考
虑到中共十七届六中全会提出“文化产业成为国民经济支柱性产业”以及公司拥有26
0万高清交互用户，我们认为公司当前股价具有一定吸引力，建议投资者适度关注。
买 入——北京高华:ARPU和用户数增长前景不确定性增加，下调至中性【2011-09-21】
我们将歌华有线由买入下调为中性。我们在之前的报告中指出，由于地处中国首都北
京，歌华有线有望成为中国有线电视行业进行数字整转、深化增值服务的主要受益者
之一。
持 有——中银国际:折旧摊销费用高企，政府补助如期体现【2011-08-22】
我们认为，公司在广电系内优势明显，通过内部业务结构优化和市场服务意识增强，
与中移动、华为等合作，设立投资公司布局产业链，定位于综合信息服务运营商。但
近年将面临成本和竞争的双重压力，目前户均市值约2,178元，维持持有评级。
增 持——申银万国:业绩高于预期，资本开支压力仍在高位【2011-08-22】
我们维持盈利预测，预计11-13年EPS分别为0.31/0.30/0.29元，对应11年PE30倍。考
虑到政府和实际控制人可能加大支持力度，我们维持“增持”评级。
谨慎推荐——民生证券:业绩低于预期，数据增值业务拓展是亮点【2011-08-22】
考虑公司折旧摊销迎来历史高峰期，且高清交互业务收益增长相对滞后，我们调低了
公司盈利预测。预计2011～2013年公司EPS分别为0.31元、0.37元与0.47元，对应当
前股价PE为30X、26X与20X，维持“谨慎推荐”评级。
买 入——北京高华:业绩低于预期，工程建设及维护业务受影响；下调盈利预测【2011-08-22】
我们将歌华有线2011-13年预测每股盈利下调18%/22%/20%至0.3/0.34/0.46元，主要
下调了工程建设业务增长预测。我们还将2011年预期EBITDA下调了6.5%，将预期净现
金下调了11%。基于盈利预测调整，并保持2011年目标EV/EBITDA倍数15.2倍不变，我
们将12个月目标价下调6%至13.1元。由于收入增长乏力，我们维持买入评级。主要风
险：市场过度看重短期会计盈利，股价需要较长的时间和较强的催化剂才能进行估值
修复。
买 入——中信证券:强强联手，应对三网融合【2011-05-12】
由于签署战略合作协议对业绩影Ⅱ向还需观察，我们暂时稳健维持11/12/13年EPS为0
.40/0.45/0.56元，考虑公司高清交互推进的潜在价值、财税政策对冲业务推广成本
，以及可转债转股的历史数据分析，维持“买入”投资评级。歌华有线11/12/13年EP
S为0.40/0.45/0.56元，11/12/13年PE30/26/21倍，目标价18元。
增 持——华泰联合:盈利能力下滑，等待新补贴兑现【2011-04-18】
预计2011年、2012年和2013年公司收入分别为2.1亿元、2.2亿元和2.4亿元，归属母
公司净利润分别为3.4亿元、3.6亿元和4.4亿元，对应EPS为0.32元、0.33元和0.42元
，大幅调低盈利预测的主要原因在于毛利率的下降，公司2011年、2012年和2013年的
EV/EBITDA仍为15倍、12倍和10倍，维持“增持”评级。
增 持——申银万国:一季报业绩低于预期，资本开支高峰将在11年延续【2011-04-18】
考虑到资本开支压力，我们下调11/12年盈利预测10-15%（11/12年EPS分别为0.31/0.
30元，目前股价对应11年PE40倍，从PE角度看当前估值水平已接近历史低点）。尽管
公司业绩反转时点尚未到来，考虑到政府和实际控制人可能加大支持力度，我们维持
“增持”评级。后续催化剂可能在于：1）北京市政府和北京市广播电视台加大对公
司支持力度；2）公司参股的茁壮网络实现上市；3）公司在整合上游内容资源上有所
进展。
增 持——华泰联合:网络和服务能力建设导致毛利率持续下降【2011-04-18】
在近2.4亿元政府各种补贴和资助的帮助下，公司2010年归属母公司净利润得以与200
9年持平。预计2011年、2012年和2013年公司收入分别为2.1亿元、2.2亿元和2.4亿元
，归属母公司净利润分别为3.4亿元、3.6亿元和4.4亿元，对应EPS为0.32元、0.33元
和0.42元，大幅调低盈利预测的主要原因在于毛利率的下降，公司2011年、2012年和
2013年的EV/EBITDA仍为15倍、12倍和10倍，维持“增持”评级。
增 持——天相投顾:政府补助有望持续【2011-04-18】
我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.34元、0.38元和0.48元，按4月15日收
盘价12.88元计算，对应的动态市盈率分别为38倍、34倍和27倍，维持“增持”的投
资评级。
增 持——山西证券:业绩增长基本平稳，看好股价刺激因素【2011-04-18】
我们估计2011-2012每股EPS为0.37和0.45元，对应PE分别为34.57和28.39，维持“增
持”评级。由于近期我们看好有线网络运营公司，所以建议适当关注其交易性机会。
持 有——中银国际:政府补助支撑业绩维稳【2011-04-18】
小幅调整公司2011-13年每股收益至0.40元、0.48元和0.55元，维持现有目标价和持
有评级。
审慎推荐——中金公司:业绩符合预期，折旧压力较大【2011-04-18】
维持2011-2012年每股收益至0.23元和0.32元不变，当前股价对应2011-2012年EV/EBI
TDA分别为18x和16x，处于历史波动区间的中端，维持“审慎推荐”评级。后续股价
催化剂为国家有线公司的成立、可转债转股启动和三网融合新业务开拓取得进展。
买 入——北京高华:业绩符合预期，现金增长健康，维持买入【2011-04-18】
虽然一季度毛利率仅为5%，我们预计由于接下来几个季度将确认更多的非视频收入，
毛利率将回升至17%的全年预测水平。我们维持2011-13年0.4/0.5/0.66元的每股盈利
预测。强劲的现金增长及现金回报水平提升是股价表现的主要推动因素。我们基于EV
/EBITDA的12个月目标价为人民币17.5元，其中运用了18.3倍的目标EV/EBITDA（基于
EBITDA增长的历史及预测数据）。目标价对应2011年和2012年预期市盈率分别为44倍
和35倍。维持买入。
买 入——中信证券:经历风雨，期待彩虹【2011-04-18】
维持公司买入评级，测算目标价18元。
推 荐——华创证券:网络改造压力大，新业务拓展值得期待【2011-04-17】
受制于高清交互网络改造的压力，资本性支出压力巨大，而新业务拓展和政府补助将
成为减轻业绩压力的重要因素，我们维持公司“推荐”评级，2011、2012、2013三年
EPS为0.37、0.46、0.60元，当前股价对应的PE为34、28、21倍。
增 持——光大证券:业绩符合预期，立足生存寻求发展【2011-04-16】
预计2011-2013年每股收益分别为0.32、0.41、0.50元，对应当前股价PE分别为40、3
2、26倍，估值处于传媒板块的中高端；三网融合背景下，广电运营商面临较大的压
力，公司处于通过高资本投入奠定竞争优势阶段，新的业务模式的开拓还需要一定的
时间，考虑到其作为有线运营商的龙头以及资源优势，我们给予公司“增持”评级。
增 持——华泰联合:高清交互机顶盒补贴进一步兑现【2011-03-24】
预计歌华有线2010年、2011年和2012年的收入分别为18.9亿元、21.1亿元和21.3亿元
，归属母公司净利润分别为3.4亿元、5.0亿元和5.8亿元，分别对应的EPS为0.33元、
0.47元和0.55元。
买 入——中信证券:投入为了产出，财补助力发展【2011-03-23】
公司将在5月底左右转债可转股，通过历史数据分析，建议投资者给予公司积极与乐
观的关注，我们维持“买入”投资评级。
买 入——中信证券:高清市场拓展与当期业绩的权衡【2011-03-02】
根据公司业绩快报，我们相应调整10/11/12年EPS为0.32/0./0.45/0.50元。考虑公司
高清交互推进的潜在价值，以及政府财税政策能够对冲业务推广成本，更为重要的是
，公司转债将在2011年5月底左右可转股，通过历史数据分析，建议投资者对公司给
予积极关注，我们维持“买入”投资评级。歌华有线10/11/12年EPS为0.32/0./0.45/
0.50元，10/11/12年PE为41/29/26倍，目标价20.00元。
推 荐——华创证券:政府扶持力度加大，产业链延伸步伐加快【2011-01-09】
公司在高清交互上获得政府的大力支持，为公司奠定了良好的用户基础和差异化的竞
争优势，随着公司在内容领域和广告领域的拓展，公司业绩将在近年逐步释放，我们
给予“推荐”评级。预计2010年、2011年、2012年三年EPS分别为0.37、0.46、0.58
元，当前股价对应的PE分别为36、28、23倍。
中 性——爱建证券:获区县财政补贴，经营成本压力减缓【2011-01-05】
我们预计公司2010年至2012年每股收益分别为0.37元、0.41元和0.56元，对应市盈率
为35.68倍、32.20倍和23.57倍，我们给与公司“中性”评级。
持 有——中银国际:歌华有线再获财政补助暨发起设立中影股份公司【2011-01-04】
除政府和大股东支持外，我们认为歌华有线作为有线行业龙头，中长期内受益于：1)
网络优势：北京是全国首批三网融合试点城市且必将拥有较大、经济较发达的数字电
视城域网；2)产业链布局：近年起公司逐步展开在内容领域的部署；3)融资到位：16
亿元可转债成功发行，积极参与pre-IPO项目投资。我们暂对公司维持持有评级。
买 入——中信证券:预期走向兑现，期待积极变化【2011-01-04】
由于此次政府补贴已经在我们的预料之内，一次我们维持公司的盈利预测，看好公司
的投资价值，维持“买入”投资评级。建议关注长线投资价值的投资者，可以适当对
公司积极关注。歌华有线10/11/12年的EPS0.4/0.5/0.65元，10/11/12年PE31/25/19
倍，当前价12.50元，目标价20.00元。
强烈推荐——招商证券:获得各区县政府补贴款，公司业绩将迎来显著改善【2011-01-03】
鉴于公司后续还将继续获得各区县政府针对歌华高清机顶盒30%的补贴，我们将公司1
1~13年业绩由此前的0.32元、0.42元和0.52元，上调到0.49元、0.57元和0.68元，预
计10年EPS为0.30元。当前股价12.5元处于低位并有较高安全边际，对应11年PE仅为2
6倍；我们给予公司半年目标价18元，对应11年PE为37倍，股价涨幅超过40%。建议投
资者积极买入。
增 持——中信建投:可转债获批，公司态度逐渐转向积极【2010-12-02】
我们认为，仅仅定位为渠道运营商，有线运营商的战略意义并不大。利用自身优势充
分挖掘媒体资源，有线运营商的价值才能得到充分体现。在媒体方面，公司可利用的
资源要远远多于电信运营商，可以成为文化资源的整合者和战略投资者。
推 荐——华融证券:业绩好于预期，未来关注个人宽带业务【2010-11-01】
维持公司10-12年16.91、21.20和23.17亿元的营业收入预测，对应基本每股收益为0.
295、0.352和0.388元（不包括政府补贴影响），维持“推荐”评级。未来可能出现
的股价催化剂包括：1）三网融合试点具体方案给公司带来超预期支持措施；2）北京
电视台提供给公司更多支持措施。
强烈推荐——招商证券:3季度业绩增长受益于大额补贴款，折旧压力进一步显现【2010-11-01】
维持“强烈推荐-A”的投资评级。预测10~12年EPS为0.35元、0.32元和0.42元。我们
认为公司后续值得关注的催化剂：1）公司后续高清交互机顶盒的政府补贴比例有望
提升；2）“三网融合”背景下公司市场化主体地位明确，长期看公司最终成功提价
的概率加大；3）公司在半年报表示将适时展开付费频道和高清交互付费业务的商业
化运营，并尝试多业务捆绑营销，目前公司在电视购物领域已开始进行商业化探索；
4）公司未来将加大对上游内容包括付费频道在内的参控股；5）存在与电信运营商进
行合作的可能等。可以看到公司业绩仍有进一步上调空间，未来盈利空间会逐步打开
，投资价值将逐步显现。
增 持——天相投顾:政府补助保障业绩【2010-11-01】
我们预测2010-2012年每股收益分别为0.39元、0.45元和0.76元。对应10月29日收盘
价15.25元的动态市盈率分别是40倍、34倍和20倍，维持公司“增持”的投资评级。
强烈推荐——长城证券:政策支持导致业绩增长【2010-11-01】
依靠营业外收入，我们预测公司2010年净利润增长21%,每股收益达到0.38元，相对应
的PE为40倍，北京市政府支持是推动公司基本面改善的主要因素，由于政策支持有可
能超预期，我们维持公司的投资评级为“强烈推荐”。
买 入——国金证券:业绩符合预期，稳中求进【2010-10-31】
我们维持公司2010-2012年每股收益分别为0.336、0.312、0.370元，同比增长幅度分
别为7.9%、-7.2%、18.6%。我们维持公司“买入”评级。
增 持——申银万国:业绩略高预期，政府补助缓解资本开支压力【2010-10-31】
我们维持盈利预测，09-12年EPS分别为0.37元，0.34元和0.44元（均未考虑收视费提
价），对应10年PE41倍，从PE角度当前估值水平已接近历史低点。短期内公司资本开
支压力较高，但考虑到政府可能加大支持力度，反而成为事件性催化剂，我们维持“
增持”评级。后续催化剂可能在于：（1）16亿可转换债券启动发行；（2）与合作方
签署发展电视增值业务有关协议；（3）北京电视台加大对公司支持力度或资源倾斜
。
谨慎推荐——银河证券:补贴收益提升公司业绩【2010-10-30】
公司三季度的补贴收益略高于我们的预期，但是从四季度来看，2009Q4公司获得约40
00万的所得税返还，而2010Q4不会再有此项一次性收益，因此我们继续维持公司2010
年0.37元的EPS预测。公司目前的估值处于合理区间，同时公司有望享受地方政府政
策层面的支持，我们继续维持公司“谨慎推荐”的投资评级。
买 入——中信证券:政策继续助力，催化成就未来【2010-09-28】
由于本次政策补贴已在我们前期预测内，因此我们维持公司盈利预测，坚定看好公司
投资价值，维持“买入”投资评级。我们认为公司可转债的发行是公司价值发现的催
化剂，建议在现在这个时点应该给予公司乐观与积极的关注。歌华有线10/11/12年EP
S0.45/0.60/0.74元，10/11/12年PE31/23/19倍，当前价13.8元，目标价24.00元。
买 入——中信证券:积蓄能量欲突破【2010-08-30】
我们认为公司可转债箭在弦上，它的确定决定公司大的投资价值到来，在公司已有业
务和己掌控存量资源，我们建议投资者应该保持乐观。我们维持公司盈利预测，坚定
看好公司投资价值，维持“买入”投资评级。歌华有线10/11/12年EPS0.45/0.60/0,7
4元，10/11/12年PE31/23/19倍，当前价13.91元，目标价24.00元，“买入”评级。
推 荐——华融证券:歌华有线2010年半年度业绩点评【2010-08-30】
预计公司10-12年的营业收入将达16.91、21.20和23.17亿元，对应每股收益为0.295
、0.352和0.388元，维持“推荐”评级，目标价18.88元。后续可能的股价催化剂包
括：1）三网融合试点具体方案给公司带来超预期支持措施；2）北京电视台提供给公
司更多支持措施。
审慎推荐——中金公司:1H10业绩符合预期，可转债将要发行【2010-08-30】
调整了盈利结构，但维持公司2010-2011年每股收益0.37元和0.23元不变，当前股价
对应2010-2011年EV/EBITDA分别为19x和17x，处于历史波动区间的中端，维持“审慎
推荐”评级。后续股价催化剂为可转债的发行和北京市三网融合具体试点方案的出台
。
增 持——东海证券:高清互动致毛利率持续走低，业绩提升仍需政策支持【2010-08-30】
预计2010-2011年每股收益分别为0.33元、0.34元，动态市盈率为42x、41x。维持公
司“增持”的投资评级。
推 荐——国都证券:业绩符合预期，有望持续获得政策支持【2010-08-30】
我们预测公司10、11年的摊薄每股收益分别为0.34元、0.36元，对应10、11年的动态
PE分别为41倍、39倍。考虑到未来公司对产业链整合的预期以及后续可能的政策支持
，我们给予公司“短期-推荐，长期-A”的投资评级。
谨慎推荐——银河证券:主营收入平稳增长，折旧成本大幅上升【2010-08-30】
综合考虑1.2亿的节目补贴收入和折旧/人工/期间费用成本增幅，我们调高公司2010E
PS至0.37元，对应目前的PE为37X，EV/EBITDA为12.6X，估值具有安全边际，继续维
持“谨慎推荐”投资评级。
强烈推荐——长城证券:政策支持带来基本面改善【2010-08-30】
依靠营业外收入，我们预测公司2010年净利润增长21%,每股收益达到0.38元，相对应
的PE为37倍，北京市政府支持是推动公司基本面改善的主要因素，由于政策支持超预
期，我们上调公司的投资评级为“强烈推荐”。
推 荐——中投证券:业绩符合预期【2010-08-30】
在快速发放高清机顶盒大幅提升成本和不考虑高清交互业务提升ARPU值的情况下，维
持公司2010-2012年盈利预测为0.25、0.27、0.36元，在当前股价（13.91元）下，对
应PE为55、52、39倍，EV/EBITDA为19、16、13倍，估值不低。我们认为，公司未来
向“媒介媒体”模式发展是有可能的，且后续随着三网融合的推进，公司有进一步获
得北京政府利好政策和补贴倾斜的可能，期待公司执行力的不断提升，维持“推荐”
评级，暂无目标价。
推 荐——国元证券:折旧与摊销制约公司业绩释放【2010-08-30】
我们预计公司2010/2011/2012年每股收益将分别达到0.25/0.28/0.32元，对应2010/2
011/2012年动态PE分别为56/49/43倍，公司目前估值相对合理，随着北京地区有线电
视收视费的提价，公司的ARPU值将迎来较大的上升，维持公司“推荐”投资评级。
强烈推荐——招商证券:上半年工程业务表现强劲，折旧上升拖累业绩表现【2010-08-29】
预测10~12年EPS为0.40元、0.34元和0.43元，下半年公司业绩大幅增长主要是受益于
获得大股东1.2亿专项节目经费补助。我们认为公司后续值得关注的催化剂：1）公司
后续高清交互机顶盒的政府补贴比例有望提升；2）“三网融合”背景下公司市场化
主体地位明确，长期看公司最终成功提价的概率加大；3）公司在半年报表示将适时
展开付费频道和高清交互付费业务的商业化运营，并尝试多业务捆绑营销，目前公司
在电视购物领域已开始进行商业化探索；4）公司未来将加大对上游内容包括付费频
道在内的参控股；5）存在与电信运营商进行合作的可能等。可以看到公司业绩仍有
进一步上调空间，未来盈利空间会逐步打开，投资价值将逐步显现。
增 持——华泰联合:静悄悄走向拐点【2010-08-29】
我们预计公司2010年、2011、2012年EPS分别为0.31元、0.36元和0.41元，分别增长0
.6%、15.3%和14.2%，给予增持评级。
增 持——申银万国:业绩符合预期，关注北京三网融合政策发展动态【2010-08-29】
我们维持盈利预测，10-12年EPS分别为0.37元，0.34元和0.44元（均未考虑收视费提
价），对应10年PE38倍，从PE角度当前估值水平已接近历史低点。尽管三网融合试点
地区和方案已经出台，但可操作性细则依然迟迟不见落实，尽管短期公司资本开支压
力提升，考虑到政府可能加大支持力度，成为事件性催化剂，我们维持“增持”评级
。后续催化剂可能在于：（1）公司陆续收到北京市财政补贴；（2）与合作方签署发
展电视增值业务有关协议；（3）北京电视台加大对公司支持力度或资源倾斜。
买 入——国金证券:业绩符合预期，政策支持和业务创新是关键【2010-08-29】
根据上半年的经营情况，考虑发展高清带来折旧的增加以及下半年将发生的1.2亿营
业外收入，我们调整公司2010-2012年每股收益分别为0.338、0.314、0.370元，调整
幅度分别为-4.5%、-21.6%、-18.5%，我们维持公司“买入”评级。
买 入——中信证券:扶上马送一程，备战三网融合【2010-07-28】
在已有政策呵护下和存在陆续政策眷顾下，我们维持公司盈利预测，坚定看好公司投
资价值，维持“买入”投资评级。歌华有线10/11/12年EPS0.45/0.60/0.74元，10/11
/12年PE32/24/19倍，当前价14.22元，目标价24.00元，“买入”评级。
增 持——中信建投:受益政策支持，三网融合显转机【2010-07-01】
我们认为北京作为三网融合的试点城市之一，三网融合对公司来说机遇大于挑战，公
司面临战略性拐点，如果抓住机会，公司将成为三网融合的主要受益者，有望实现跨
越式发展。按10年业绩测算，动态PE为40倍，估值并不低，但考虑到高清业务推广对
短期业绩的影响（用户体验上升，有利于涨价）和长期的业务高增长预期，应给予一
定的估值溢价，目标价18.50元，对于11年动态PE45倍，维持增持评级。
谨慎推荐——银河证券:“跑马圈地”，为长期成长奠定基石 【2010-06-29】
我们认为公司的基本面有积极的变化，基于四个逻辑，我们暂时调高公司评级至“谨
慎推荐”。如果三网融合数据业务的准入政策有利于有线网络，我们将调高公司评级
至“推荐”。
推 荐——华融证券:期待收视费上调与信息业务飞跃【2010-06-12】
给予首次评级“推荐”，目标价18.88元。在假设公司基本收视维护费于2011年上调
至23元/月，且导致折旧费用不断攀升的固定资本开支项目不再增加情况下，预计公
司10-12年的每股收益为0.267、0.345及0.391元；利用FCFE方法估算，公司的内在价
值为每股18.88元，对应10年市盈率为70.71倍。我们认为，较高的内在价值来源于未
来基本收视费的提升，以及增值业务与宽带接入业务的发展，同时，按照公司目前的
计划，2012年开始折旧成本将步入下滑，促使营收毛利率触底回升。
买 入——宏源证券:获2.94亿高清交互机顶盒补贴经费【2010-06-11】
本年度，歌华有线已3次获得高清交互数字工程相关补贴，累计金额达6.2亿。1月份
歌华有线就获得1.26亿元，专项用于补贴2009年推广30万用户的高清电视机顶盒。5
月底，歌华有线再次获得2亿元，专项用于北京市推广高清交互数字电视工程。6月11
日，歌华有线获得2.94亿元，专项用于补贴2010年推广100万户的高清交互机顶盒。
本年度歌华有线已获得补贴累计6.2亿元。预测歌华有线2010年EPS0.33元，2011年EP
S0.40元，对应10年PE49x，评级“买入”。
谨慎增持——国泰君安:实际控制人变更对公司长远发展影响正面【2010-06-02】
在2010年3月22日《推广数字电视高清互动致摊销负担加重》的报告中，我们依据公
司在09年报中披露的高清交互电视推广进度对公司做了业绩预测，预计10-12年每股
收益分别为0.21元、0.22元、0.21元。我们暂时维持这一业绩预测，但公司高清交互
电视推广进度、政府补贴比例变化和提价试点等都可能触发我们对其业绩预测的调整
。我们认为，公司在发展过程中始终得到了政府和政策的大力支持，基本面稳舰现金
流状况好，维持谨慎增持评级，目标价19.08元。
审慎推荐——中金公司:北京广播电视台成立，利好歌华有线【2010-06-01】
暂时维持公司2010-2011年每股收益为0.23元和0.15元，PE估值的意义不大，EV/EBIT
DA分别为22x和20x。该事件的发生，有望提升市场对于台网融合的预期，利好股价，
重申审慎推荐评级。
卖 出——中银国际:歌华有线获 2亿元政府补贴【2010-05-31】
根据当前盈利预测，该股股价已超过50倍2010年预期市盈率，相当于70倍左右2011年
预期市盈率(假设2012年1月前有线电视费不上调)。我们对该股维持卖出评级。
审慎推荐——中金公司:公告获得高清交互专项补助资金2亿元【2010-05-28】
暂时维持公司2010-2011年每股收益为0.23元和0.15元，PE估值的意义不大，EV/EBIT
DA分别为22x和20x，后续股价催化剂犹在，重申审慎推荐评级。
强烈推荐——招商证券:获得北京市政府2亿元高清交互数字电视工程补贴点评【2010-05-28】
我们暂维持公司10~12年EPS分别为0.35元、0.37元和0.46元，主要是公司在此次公告
并未披露针对此次补贴的后续会计处理政策，但受益于此次政府补贴，公司业绩超预
期是可以确定的。
增 持——金元证券:歌华有线公告点评，投资2000万涉水购物频道【2010-05-04】
预计2010 年至2011 年， 歌华有线每股收益为0.33 元和0.37 元。电视购物领域是
公司未来收入和盈利的增长点，未来三网融合还会有更多的业务开展，这能够给公司
带来更多积极的影响。我们给予“增持”的投资评级。
谨慎增持——国泰君安:涉足电视购物频道，发掘自有频道价值【2010-04-30】
我们认为，在“三网融合”投资主题下，决定广电传输上市公司股价上涨力度和持续
性的关键因素有二，一是三网融合大规则出台，对广电行业整体有利；二是广电网络
企业自身基本面素质过硬，符合该条件的公司首推歌华有线和天威视讯。在“三网融
合”主题性投资机会的支撑下，歌华有线作为行业龙头和基本面优质的企业可以享有
一定溢价，上调至谨慎增持评级，建议配置。
中 性——银河证券:高资本开支带来的成本压力显现【2010-04-29】
考虑到公司未来2年面临的资本开支压力，我们继续维持公司2010和2011年0.34和0.3
8元EPS的盈利预测，继续维持公司“中性”的投资评级。
增 持——天相投顾:进入电视购物领域，拓展数字电视产业链【2010-04-29】
预计公司 2010-2012 年每股收益为 0.3 元、0.35 元和 0.49元，对应的动态市盈率
分别为 58 倍、50 倍和 49 倍，2010年 EV/EBITDA 为21 倍，考虑到公司高清交互
业务发展迅速，政府扶持力度有望加大，行业整合有望取得实质性进展，维持公司“
增持”评级。
推 荐——中投证券:业绩符合预期 关注公司延伸产业链的战略行为【2010-04-29】
在快速发放高清机顶盒大幅提升成本和不考虑高清交互业务提升ARPU值的情况下，预
计公司2010-2012年EPS为0.25、0.27、0.36元，对应PE为69、65、49倍，EV/EBITDA
为24、21、17倍，估值已经不低。我们认为，目前应重点关注公司延伸产业链的一些
战略行为，购物频道和内容产业皆为我们看好的业务领域，期待公司与强势合作者共
谋发展，为公司打开更广阔的发展空间。同时，考虑在三网融合背景下，公司高清和
宽带等各项业务发展可能好于我们预期，且歌华仍有提价预期并有进一步获得北京政
府文化企业利好政策倾斜的可能性和跨区域整合可能性，维持公司“推荐”评级，暂
无目标价。
增 持——申银万国:业绩高于市场预期，电视购物频道提升长期成长空间【2010-04-29】
诚如我们周一发出的《三网融合政策细则前瞻》中提及，借助频道资源，强化电视增
值业务是体现公司价值的关键。公司介入电视购物频道有助于拓展电视增值服务，丰
富公司收入来源，提升公司长期盈利能力。我们认为，电视增值业务是有线运营商在
三网融合背景下，与电信运营商竞争的有力手段，后续存在进一步拓展电视增值业务
的可能性，重申“增持”评级。
审慎推荐——中金公司:1Q10 业绩符合预期，介入电视购物频道运营【2010-04-29】
不考虑用户部分承担（提价）和政府更多承担（增加补贴比例）的因素，我们维持公
司 2010-2011 年每股收益为 0.23 元和0.15 元，当前股价对应 2010年 PE 为76x。
我们认为，目前市场对于公司步入资本支出高峰期导致的业绩下滑有较充分的预期，
PE 估值的参考意义已经不大。建议投资者关注 EV/EBITDA 和户均价值，当前均处
于历史波动区间的中端，维持“审慎推荐”评级。
买 入——中信证券:积极布局增值业务，应对三网融合【2010-04-29】
虽然资费调整预判影响2010年盈利预测；但我们仍维持公司盈利预测，并且对201 1
年业绩充满大概率肯定，坚定看好公司投资价值，维持买入投资评级。歌华有线（10
/11/12年EPS0.50/0.60/0.74元，10/11/12年PE 35/29/24倍，当前价17.42元，目标
价24.00元，买入评级）。
强烈推荐——招商证券:涉足电视购物领域，拉开用户价值转化为线下经济的序幕【2010-04-28】
持“强烈推荐-A”的投资评级和盈利预测。我们继续维持 10~12 年 EPS为 0.35元、
0.37 元和 0.46元的盈利预测；同时我们认为公司后续仍有不少值得关注的催化剂：
1）北京有望成为非对称开放的试点城市，原因在于北京作为中国的政治、文化中心
，在三网融合中有成为试点城市的可能，但为保证文化、信息的安全传输，可能采取
广电主导的模式；2）公司后续高清交互机顶盒的政府补贴比例有望提升；3）“三网
融合”背景下公司市场化主体地位明确，长期看公司最终成功提价的概率加大；4）3
月份后公司有望积极推进高清交互点播、付费频道套餐和宽带业务等商业化运营，
并尝试多业务捆绑营销，目前公司在电视购物领域已开始进行商业化探索；5）公司
未来将加大对付费频道的参控股；6）与电信运营商进行合作和潜在的跨地域整合等
。可以看到公司业绩仍有进一步上调空间，未来盈利空间会逐步打开，投资价值将逐
步显现。
中 性——国泰君安:推广数字高清互动致摊销负担加重【2010-03-23】
三网融合试点即将展开，公司能否进入试点，试点期究竟能给广电企业带来怎样的发
展机会，这些问题不清晰碍我们准确判定公司长期价值。短期看，但如果公司项目进
度放慢，则盈利曲线会相应平滑。总之，公司经营现金流非常健康，盈利释放受压制
主要源于资本支出。维持中性评级。
推 荐——国都证券:业绩符合预期，未来两年资本支出将加大【2010-03-23】
我们预测公司 10、11 年的摊薄每股收益分别为 0.31 元、0.34 元，对应 10、11
年的动态 PE分别为 51倍、46倍。考虑到未来北京市有线电视基本收视维护费提价的
可能及三网融合背景下公司对产业链整合的预期，给予公司“短期-推荐，长期-A”
的投资评级。
买 入——中信证券:积极迎接三网融合【2010-03-22】
我们维持公司盈利预测，坚定看好公司投资价 值，维持买入投资评级。歌华有线（
10/11/12年EPS 0.50/0.60/0.72元，10/11／12 年PE 31/26/21倍，当前价15.68元
，目标价24.00元，买入评级）。
审慎推荐——中金公司:09年业绩符合预期，步入资本开支高峰期【2010-03-22】
不考虑用户部分承担（提价）和政府更多承担（增加补贴比例）的因素，我们分别下
调公司 2010-2011 年 EPS至 0.23 元和 0.15 元，当前股价对应 PE 分别为 68x 和
105x。我们认为，目前市场对于公司步入资本支出高峰期导致的业绩下滑有较充分的
预期， PE估值的参考意义已经不大。建议投资者关注 EV/EBITDA 和户均价值，当前
均处于历史波动区间的中端，维持“审慎推荐”评级。投资风险为公司2010年折旧支
出大幅超出预期。
增 持——申银万国:资本开支压制短期盈利【2010-03-22】
下调盈利预测，下调投资评级至“增持” 。我们下调公司10年EPS 30%至0.26元（09
-11年盈利预测分别为0.24元，0.55元和0.70元） ，下调盈利预测原因在于： （1）
稳健起见，我们取消10年中期收视费提价的假设； （2）10年双向改造规模（60万户
）高于我们预期（30万户） ； （3）10年光缆入地规模（500km）高于我们预期（几
乎没有光缆入地）。下调评级原因在于： （1）盈利预测下调； （2）短期提价催化
剂可能落空。但不用过于悲观，如果股价跌至15元之下，可积极介入。后续股价催化
剂在于： （1）资本开支低于预期或费用控制较为成功，导致业绩高于市场预期；
（2）三网融合细则出台； （3）电视付费互动用户数大幅增长。我们对有线行业推
荐的最新排序观点为电广传媒、歌华有线、天威视讯和广电网络。
增 持——华泰联合:波澜不惊、稳健成长【2010-03-22】
若北京有线电视基本收视维护费能够在2010年中由目前的18元增长至24元，则公司 1
0、11、12 年的 EPS 分别为 0.45、0.53 和 0.63 元，对应的PE为 35、29和 25倍
。若收视费维持不变，则 EPS分别为 0.35、0.34和0.43元，EV/EBITDA分别为 16、1
2和 10倍。维持“增持”评级。
推 荐——长城证券:增值业务仍在开拓，资本投入压低业绩【2010-03-22】
若提价实现，我们预测公司2010 年和2011年的每股收益分别为0.38元和0.51元，按
照提价后的业绩计算估值，公司 2010 年 PE 达到 46 倍， EV/EBITDA 达到 18 倍
，估值并不便宜，并且股价已经基本反映提价预期，我们维持公司的投资评级为“推
荐”。
卖 出——中银国际:HD升级挤压利润【2010-03-22】
我们将2010及 11年预测下调，不过我们认为在费率普遍上调的情况下 2012年盈利会
获得大幅回升。 基于50倍远期市盈率及 3.5倍市净率， 我们将目标价格由 11.00元
上调至 14.30元，但仍维持卖出评级。
增 持——天相投顾:发力高清交互业务 提升长期竞争实力【2010-03-22】
预计公司 2010-2012 年每股收益为 0.3 元、0.35元和 0.49 元，对应的动态市盈率
分别为 53 倍、45 倍和 32倍，2010年EV/EBITDA为 19 倍，估值合理。虽然公司可
能不会成为三网融合首批试点，考虑到公司高清交互业务发展迅速，政府扶持力度有
望加大，行业整合有望取得实质性进展，维持公司“增持”评级。
买 入——国金证券:业绩符合预期,挑战与机遇并存【2010-03-21】
我们预计公司 2010~2012 年每股收益分别为 0.354 元、0.400 元和0.454 元，按照
最新 15.68 元的收盘价计算，公司未来三年动态市盈率分别为 44.3 倍、39.2 倍和
34.5 倍，估值水平低于国内其他有线网络上市公司。鉴于公司在国内有线网络行业
的龙头地位和在三网融合背景下可能进一步获得推动增值业务发展的政府补贴以及基
本收视费提价预期等因素，加上 06 年开始数字化改造时的机顶盒折旧逐步到期对公
司业绩层面的积极影响，据此，我们维持对公司“买入”的投资评级。
强烈推荐——招商证券:10年重点发展高清交互业务，促进电视与宽带业务发展【2010-03-21】
维持“强烈推荐-A”的投资评级。我们继续维持 10~12 年 EPS 为 0.35 元、0.37
元和0.46 元的盈利预测；同时我们认为公司后续仍有不少值得关注的催化剂：1）公
司后续高清交互机顶盒的政府补贴比例有望提升；2）“三网融合”背景下公司市场
化主体地位明确，长期看公司最终成功提价的概率加大；3）3 月份后公司有望积极
推进高清交互点播、付费频道套餐和宽带业务等商业化运营，并尝试多业务捆绑营销
；4）公司有望以鼎视传媒为平台进行付费频道的参控股；5）与电信运营商进行合作
和潜在的跨地域整合等。可以看到公司业绩仍有进一步上调空间，未来盈利空间会逐
步打开，投资价值将逐步显现。
推 荐——中投证券:业绩略低于预期【2010-03-20】
在快速发放高清机顶盒大幅提升成本和不考虑高清交互业务提升ARPU值的情况下，预
计公司2010-2012年EPS为 0.25、0.27、0.36元，对应 PE 为 63、59、44 倍，EV/EB
ITDA 为 22、19、15 倍，估值已经不低。但考虑在三网融合背景下，公司高清和宽
带等各项业务发展可能好于我们预期，且歌华仍有提价预期并有进一步获得北京政府
文化企业利好政策倾斜的可能性和跨区域整合可能性，维持公司“推荐”评级，暂无
目标价。
中 性——银河证券:资本开支持续高企将制约公司业绩增长【2010-03-20】
考虑到公司未来2年面临的资本开支压力，我们调低公司2010和2011年EPS至0.34和0.
38元。我们在2月28日的有线网络行业深度研究报告中已经将公司评级由“推荐”调
低到“中性”，我们继续维持公司“中性”的投资评级。
推 荐——东北证券:歌华有线(600037)年报点评【2010-03-20】
预测公司 2010-2012 年每股收益分别为 0.32 元、 0.36 元、0.40 元，相对当前股
价市盈率分别为49、44、34 倍，维持推荐评级。
增 持——东海证券:业绩略低于预期，摊销压力拉低毛利水平【2010-03-20】
预计2010-2011 年每股收益分别为0.33元、0.37元，动态市盈率为48x、42x。公司业
绩短期基本不会受到三网融合的影响，相对确定，下调公司的投资评级为“增持”。
买 入——国金证券:三网融合正式启动在即，行业龙头终将受益【2010-03-16】
高清推广带来的折旧成本对短期业绩影响较大，由此我们下调公司2009~2011 年每股
收益分别至 0.310 元、0.354 元和 0.400 元，分别较原先水平下调 12.96%、10.51
%和 11.58%。按照昨日 14.42 元的收盘价计算，公司未来三年动态市盈率分别为 46
.80 倍、40.69 倍和 37.70倍，估值水平已经低于国内有线网络其他上市公司。考虑
到公司在国内有线网络行业的龙头地位和公司在增值业务方面的积极举措，进一步的
高清补贴政策，用户 ARPU 值提升预期，三网融合后续政策的出台对公司带来实质性
的利好，我们仍维持对公司“买入”的投资评级。
增 持——华泰联合:短期催化剂助股价走出底部【2010-03-16】
歌华有线目前股价 14.85元（相当于所得税优惠前的 12.45元） ，是八个月以来的
价格中位附近，安全边际较高，考虑数码视讯 IPO 的短期刺激和公司业务长期发展
空间广阔的双重因素，继续予以增持评级。
中 性——国泰君安:推高清以巩固视频业务，摊销侵蚀盈利【2010-02-03】
考虑到全国数字电视平均收视费水平已达 23 元/月，上海也已确定从 2011 年 1 月
1 日起上调收视费至 23 元/月，我们认为北京市在上海之后实现数字电视收视费提
价的可能性较大。如果北京数字电视收视费能够在 2011年提高到全国平均水平，300
万数字电视用户将增收 18000 万元，400 万数字电视用户将增收 24000 万元。在
此提价假设下我们预计公司 2010-2012年的每股收益分别为 0.20元、0.22元、0.23
元，对应当前股价的市盈率分别为 74倍、67倍、64倍。
卖 出——中银国际:歌华有线发布业绩快报【2010-02-02】
我们将等待 3月 3日公布的完整业绩公告，之后再调整盈利预测。最近公司宣布今年
安装 100万个高清机顶盒从北京市政府手中获得了1.26亿人民币的补贴，因此我们可
能会小幅上调2010年盈利预测，但由于折旧费用上升，我们可能会下调 2011年盈利
预测。收视费上调可能会推升 2012年利润，但我们尚不能确定公司是否真的能受益
于电信和有线电视网络的相互开放（所谓的三网融合）。
强烈推荐——招商证券:北京有线网与电信间拉开“装备竞赛升级”的大幕【2010-02-01】
鉴于公司近两年资本开支继续处于高位，我们将 10~11 年 EPS由此前的 0.38元、0.
47元，下调为 0.35元、0.37元。未来盈利空间会逐步打开，投资价值将逐步显现，
继续维持“强烈推荐-A”的投资评级。
买 入——中信证券:赢在未来【2010-02-01】
在三网融合大事件驱动下，和歌华快速推动高清互动客户覆盖的驱动下，我们认为歌
华有线的增值业务效益显现会提前到来，我们维持公司2011年盈利预测为0.60元／股
。由于政策背景在未来一段时间内不断向好，和歌华有线业务向上趋势基本确立，尽
管资费调整时点幅度具有较大不确定性，可能会影响1季度业绩，但站2011年时点业
绩，我们认为这应该是坚实的。我们给与公司2011年40倍PE，维持公司目标价到24元
，维持买入投资评级。歌华有线（09/10/11年EPS0.31/0.50/0.60元，09/10/11年PE5
5/34/28信，当前价16.93元，目标价24.00元，买入评级）。
审慎推荐——中金公司:09年业绩低于预期，安全边际下降【2010-02-01】
我们假设企业承担 1/3（暂不考虑 LGI 合资公司的分担），未来 2 年分别推广100
万户和 130 万户， 每台机顶盒800 元计算， 2010-2011年分别新增摊销成本 1 亿
元左右，对应 EPS0.10 元。因此，我们下调公司09-11 年盈利预测分别至 0.31元、
0.31元和0.35 元，下调幅度分别为17%、24%和22%。当前股价对应下调后2010年PE
为54x， EV/EBITDA为20x，处于板块估值的高端，安全边际下降。
推 荐——中投证券:快速发放高清机顶盒布局未来，巨大资本开支影响近年业绩【2010-01-22】
在快速发放高清机顶盒大幅提升成本和不考虑高清交互业务提升 ARPU 值的情况下，
预计公司 2009-2011年EPS 为0.34、0.26、0.35 元，分别下调0.01、0.10、0.18元
。对应PE 为53、69、52倍，EV/EBITDA为24、23、19倍，估值已经不低。但由于北京
高清交互业务的发展可能好于我们预期，且歌华仍有提价预期并有进一步获得北京政
府文化企业利好政策倾斜的可能性和跨区域整合可能性，维持公司“推荐”评级。
增 持——天相投顾:扶持政策不断兑现，内生外延发展机遇显现【2010-01-22】
预计公司 2009-2011 年每股收益为 0.36 元、0.42 元和 0.53 元，按最新收盘价 1
8.17 元计算对应的动态市盈率分别为 51 倍、43 倍和 35 倍，2010年 EV/EBITDA
为20 倍，估值合理。考虑到公司业绩拐点来临、行业整合有望取得实质性进展，维
持公司“增持”评级。
买 入——中信证券:利好接踵而至 期盼下一利好【2010-01-21】
利好接踵而至期盼下一利好。
增 持——联合证券:高清交互机顶盒补贴部分兑现【2010-01-21】
我们预期在三网融合政策的推动下， 北京市政府将在 NGB的建设以及收视费等方面
对公司给予更多的扶持，为公司在三网融合 3 年试点阶段快速发展提供帮助。 补贴
从 2010 年起分 5 年摊销，每年增厚业绩 0.024 元，因此在涨价预期下提高公司 E
PS至 2010 年 0.53元、 2011 年 0.75元。 若基本收视费不变，受制于高清交互机
顶盒折旧压力，业绩相应为 0.38 元和 0.40 元。
强烈推荐——招商证券:高清交互机顶盒免费发放，“三网融合”中占据先发优势【2010-01-21】
我们将 09~11 年 EPS 由此前的 0.35 元、0.39 元和 0.48 元调整为 0.33 元、0.3
8 元和0.47 元，业绩略微下调原因是我们之前预期北京市政府补贴高清互动机顶盒
成本的比例高于 35%。 我们继续维持“强烈推荐-A”的投资评级，我们认为今年是
资本市场对公司由“悲观预期”向“乐观预期”的转折年，过去影响公司投资价值的
不利环境正在持续改善。
买 入——湘财证券:高清补贴政策明朗，提价依然值得期待【2010-01-21】
我们暂下调公司10-11年EPS至0.41，0.47元，对应当前股价PE分别为50，44，39倍，
如果考虑提价因素，2010年PE为29.3倍，安全边际显著。自我们 10 月份首次推荐歌
华有线以来，涨幅已经超过 60%，已达到我们前期给予的目标价 18 元，考虑到增值
业务的开展有可能超越预期，原有资本开支折旧摊销的逐步到期，基本收视费提价的
实现，我们认为未来公司的盈利向好趋势不改，维持该公司“买入”的投资评级，按
照提价后的 2010 年 EPS 0.62 元给予35倍PE，对应每股价格为21.7元，考虑到后
续公司股价催化剂的实现将进一步提升公司的盈利和估值，我们提高公司目标价至23
元 。
增 持——联合证券:高清交互用户发展超预期【2010-01-20】
随着高清业务、交互业务、内容集成以及更多增值业务开发等方面的发展，公司将从
单一的主要经营有线电视传输的公司转变为多业务运营商（MSO） ，商业模型逐步转
型。公司运作将更为市场化，从而提升运营水平和盈利能力。我们对公司的维持“增
持”评级。
推 荐——中金公司:与工行北京分行签署《银企战略合作协议》【2010-01-13】
暂时维持公司09-11年EPS分别为0.37元、 0.41元和0.45元不变，当前股价对应 2010
年 PE 为 40x，处于传媒板块的中端，也处于公司自身估值水平波动区间的中低端
。如果考虑提价因素，2010 年 PE 为 27x，安全边际更为显著。我们认为，歌华有
线的基本面正在发生两个重大变革：从公益性向产业化转变，从媒介向媒体转变，后
续股价催化剂的发生，有望促使公司盈利和估值的提升，从而带来投资机会，重申推
荐评级，建议继续持有。
增 持——国泰君安:牵手工行，强化金融对业务的支持【2010-01-13】
我们暂时维持对公司 09-11年的业绩预测，预计每股收益分别为 0.34元、0.36元、0
.39元，对应当前股价的市盈率为 48倍、46倍、42倍，公司当前股价距离我们首次推
荐累计已取得 50%的涨幅，超过我们的目标价 14.4元。有线网络上市公司板块 2010
年市盈率已经上升到 52.6 倍。我们认为，歌华有线主业稳健，趋势向好，企业竞
争力通过一系列制度建设得到进一步夯实强化；2010年内存在上调基本收视费可能性
，估值压力将得到有效化解，有鉴于此，我们维持增持评级，目标价上调为 19.08元
。
推 荐——东北证券:与工行签署银企战略合作协议【2010-01-13】
暂时维持此前盈利预测，预计 09-11 年每股收益分别为0.31 元、0.34 元、0.40 元
，相对当前股价市盈率分别为 53x、48.5x、41x，维持推荐评级。
增 持——联合证券:三驾马车驱动公司未来成长【2009-12-16】
预计2009、 2010 和2011 年歌华有线的收入分别为15.8、 19.2 和24.8 亿元，净利
润分别为 3.5、5.4 和 7.7亿元元，每股收益分别为 0.33、0.51 和0.73 元。 DCF
估值结果为每股内在价值为17.96元， 相当于09 年54.4 倍市盈率。首次评级为“增
持” 。
买 入——湘财证券:基本业务待“提价”和“收费” ，期待政策逐步明朗【2009-12-14】
我们维持公司 09-11 年 EPS 分别为 0.37，0.44，0.51 元，对应当前股价 PE分别
为37.7，31.0，27.0 倍，EV/EBITDA分别为17.6，14.6，12.8，我们认为随着资本支
出的逐步正常化，有线数字电视业务的稳步推进，基本收视费提价的实现伴随着增值
业务的巨大的市场空间，未来公司的成长非常值得期待， 维持该公司“买入”的投
资评级，6-12个月目标价18元。
买 入——海通证券:收视费调价大概率事件，中长期看好内容提供能力【2009-12-02】
短期公司业绩增长动力将主要来自于北京有线电视基本收视费的调价，预计从 18 元
/月提高到 23元/月。中期 2-3 年业绩增长动力将主要来自付费电视的逐步普及。长
期来看，公司有望成为涵盖内容生产、内容集成、内容传输的综合媒体运营商。随着
基础信息网络的不断完善，未来对于电信和广电的竞争，谁抢占了媒体内容制作的制
高点，谁将成为主导力量。内容制作和集成的稀缺性有望给公司带来先发优势。我们
预测 2009 年-2011 年公司 EPS分别为0.32、0.36、0.43 元。考虑提价影响，将增
厚 2010 年、2011 年业绩 0.25、0.26 元。鉴于未来一年提价是大概率事件，公司
处于转型初期，拥有节目制作和集成稀缺牌照，给予买入评级，目标价 18.3 元，对
应 2010 年约 50 倍 PE（有线运营商平均估值水平） ，如果调价成功，对应 10 年
约 30 倍 PE。
买 入——申银万国:盈利改善趋势向好，估值仍有优势【2009-11-20】
上调目标价至 18 元，重申买入评级。歌华有线 09 年 PE 和 PB 均低于历史平均水
平，相对市场 PE 和PB 水平均处于历史低点附近，估值吸引力明显。受歌华有线盈
利上调影响，我们上调 6 个月目标价至 18 元，上调比例 29%，重申买入评级，隐
含上涨空间 22%。如果公司成本或费用控制出色，09 年业绩仍有上调可能。
买 入——申银万国:短期关注提价预期，长期关注电视增值业务【2009-11-02】
公司当前股价相对PE(歌华PE/大盘PE)低于历史平均值，相对PB(歌华PB/大盘PB)创历
史新低，估值优势明显。公司获得付费频道制作和集成资格（全国性牌照只有4张）
后，既可以与全国各地有线运营商和电信运营商合作，获得内容分成收入；又可以根
据北京消费者收视习惯，提供针对性节目包和节目内容，加上2010年北京互动用户数
有望大幅增长，公司高资本开支低盈利能力的情况有望得到显著改善。 我们给予公
司6个月目标价14元 （相对PE恢复到历史平均水平）， 隐含20%上涨空间，乐观情形
下，股价有望达到17元（相对PB恢复到历史平均水平），重申“买入”评级。
推 荐——中金公司:获得 2009-2013 年所得税免征优惠，建议坚定持有【2009-11-02】
分别上调 09-11年盈利预测16%、21%和 18%。在15%的所得税率假设下，公司 09-11
年每股收益为 0.32 元、0.34 元和 0.38 元。 获得免税优惠后，我们上调公司09-1
1年 EPS 至 0.37 元、0.41 元和 0.45 元，上调幅度分别为16%、21%和 18%。
增 持——国泰君安:增资强化节目集成业务，利好公司后续发展【2009-11-02】
我们关注到，公司业绩对整体毛利率的变动具有较高的敏感性，我们预计公司 09 年
总体毛利率为 31%，并且毛利率有企稳趋势；如果公司提价完成后还能实现良好的成
本控制，那么毛利率有望回升，毛利率每提升一个点将增厚每股收益 0.01元。
增 持——中信证券:预判得到进一步落实【2009-11-02】
预判得到进一步落实。
强烈推荐——招商证券:获得免征所得税优惠，后续提价可期【2009-11-01】
我们将公司 09~11 年盈利预测由此前的 0.3元、0.33元和 0.41元，上调到 0.35元
、0.39 元和 0.48元。我们维持“强烈推荐-A”的投资评级，当前股价下建议长期投
资者逐步买入。
买 入——光大证券:多重利好打开价值空间【2009-11-01】
公司先于 10月 16日获得高新技术企业资格认证，所得税率降至 15%，后又于当月底
获得 5年免征所得税优惠政策，体现北京市政府对公司的大力支持。免税后，不考虑
公司获得内容制作集成功能后对其增值业务的提升，调整未来三年公司每股盈利分别
为 0.35 元、0.42 元及 0.47 元，2010 年 EV/EBITDA 为 13 倍，处于业内中等偏
低水平。我们认为公司继获得《视频点播许可证》 、内容集成平台后，数字电视业
务将步入加速发展轨道，可适用 16倍 EV/EBITDA，合理价位应为 14.5~15.5 元，现
有价格尚存 20%空间，调整评级至买入。
增 持——中信建投:政策导致拐点性变化出现 上调评级至 “增持”【2009-10-31】
按 09 年业绩测算，公司动态 PE33 倍，估值开始具备一定吸引力，考虑到提价预期
的不断增强和行业环境向上拐点的出现（税收政策支持、政府对跨区域并购的鼓励、
数字电视产业链的良性发展等） ，上调评级至“增持” ，目标价至 15.2元，对应0
9 年40倍 PE，10年35 倍PE。
增 持——中信证券:步入希望的田野上【2009-10-30】
歌华有线步入希望的田野上。
卖 出——中银国际:09年前三季度业绩好于预期【2009-10-30】
基于 36倍远期市盈率和 3倍市净率（均比历史平均水平低半个标准差左右），我们
将该股目标价由 9.30 人民币上调至 11.00人民币。维持卖出评级。
推 荐——中金公司:增资控股北广传媒数字电视公司，打通产业链【2009-10-30】
该事件对公司影响正面，利好股价。我们认为，公司的基本面正在逐步走出低谷，未
来6-12 个月，影响公司业绩改善的因素将逐步兑现，并对公司业绩有较大提升作用
，也将改变市场的悲观预期，从而带来投资机会，重申推荐评级，建议买入。
推 荐——东北证券:业绩增长超预期,增资控股北广传媒【2009-10-30】
上调 09-11年盈利预测为 0.31 元、0.34 元、0.40 元/股，相对当前股价市盈率分
别为：37、34、28 倍，处于有线电视板块的低端，调高至“推荐”评级。
买 入——申银万国:3季报点评及获得全国付费频道集成商资格点评【2009-10-30】
公司当前股价相对 PE(歌华 PE/大盘PE)低于历史平均值，相对 PB(歌华PB/大盘PB)
创历史新低，估值优势明显。后续可能的催化剂包括上海有线收视费提价，陕西广电
网络免税申请获批，公司获得政府补贴，互动用户增长超预期。我们给予公司 6个月
目标价 14 元，隐含 20%上涨空间，维持“买入”评级。
强烈推荐——招商证券:经营环境与经营能力持续改善，上调评级到强烈推荐【2009-10-30】
我们上调评级到“强烈推荐-A” ，当前股价下建议长期投资者逐步买入。
买 入——申银万国:提价与免税预期依然存在【2009-10-16】
目前，歌华有线所得税率按照正常税率25%计算，根据高新技术企业所得税率15%，我
们上调歌华有线09年业绩13%至0.30元（上调1-3季度EPS 至0.23元） 。我们维持中
期策略对歌华有线的判断，当前估值安全边际较高，后续股价催化剂可能较多，维持
“买入”评级。
推 荐——中金公司:获得高新技术企业优惠所得税率，上调盈利预测【2009-10-16】
分别上调 09-10年盈利预测12%和 11%。在 25%的所得税率假设下，公司 09-10 年的
盈利预测为 0.25 元和 0.28元。 获得15%的优惠税率后，我们上调公司 09-10年 EP
S至 0.28元和0.31 元，上调幅度分别为12%和 11%。当前股价对应上调后的 2010 年
PE 为 37.4x，处于传媒板块的中值附近，估值较为合理。
增 持——中信证券:业绩进一步向预期收敛【2009-10-16】
业绩进一步向预期收。
审慎推荐——招商证券:获得3年高新技术企业认证点评【2009-10-16】
由此前预测近三年分别为 0.25元、0.29元、0.36 元上调到 0.27元、0.33 元、0.41
元，当前 11.7元的股价对应的 PE 为 44、35、29 倍；如公司明年基本收视费由现
在的 18 元/户提升到 23 元/户（假设歌华是按户收费），则 10 年 EPS 将由现在
的 0.33 元提升到 0.46元，对应 PE降到 25倍。
推 荐——中金公司:1H09 业绩超出预期，关注U型拐点【2009-08-24】
上调09-10 年盈利至0.25元和0.28 元，上调幅度分别为19%和 22%。当前股价已经充
分反映了市场的悲观预期（如税率上升、数字电视监管政策难以放开、跨地域整合很
难、产业链难以延伸至内容、收视维护费无法提升等） 。我们认为，未来 6-12 个
月，影响公司股价的负面因素有望逐渐改善，其中，所得税率优惠在 4 季度重新获
得的可见度较高，届时将带来投资机会，重申推荐评级。
增 持——光大证券:业绩符合预期，或成政策的最大受益者【2009-08-23】
我们认为在现有政策密集发布的背景下，公司基本面有望得到改善。近期广电总局将
中央一台、北京卫视、东方卫视、湖南卫视及江苏卫视列为 5 个必须免费播出的高
清频道，就是看重其在北京地区的收视率较高，歌华的战略地位愈显突出。从历来政
策获益情况来看，歌华都是首当其冲的最大受益者，目前公司的数字电视用户已具备
相当规模，我们认为较好的用户基础，将使公司及天威视讯成为近期可能出台相关政
策的最大获益者。我们维持对公司增持的投资评级。
中 性——长城证券:所得税率上升导致业绩下降【2009-08-22】
在不提高收视费的前提下，依赖于有线电视用户的稳步增长，公司未来两年的收入将
保持 9%左右的稳定增长，但未来两年的净利润预计分别同比下降 23%和 4%， 09 年
和 10 年的每股收益分别为 0.24 元和 0.23 元。目前 09 年 PE 达到 45 倍，09
年 EV/EBITDA达到 15倍，估值偏高，维持中性的投资评级。
审慎推荐——招商证券:2季度毛利率上升明显，后续能否持续有待观察【2009-08-22】
我们认为公司股价催化剂表现在：1、在国家加大对文化产业的扶持力度和前期出台
《关于加快广播电视有线网络发展的若干意见》的背景下，公司所得税优惠存在一定
可能性；2、公司在明年实现基本收视费提价的可能性极大，今年由于是建国 60 周
年，出于保证信息安全传输的重任，提价可能性相对较小；3、向上游拓展，参控股
付费频道或涉及内容集成；4、加大力度推广互动业务、付费频道、宽带业务等，并
取得超预期发展等。
买 入——申银万国:业绩大幅超出市场预期，资本开支高峰或将过去【2009-08-21】
我们上调公司 09 年 EPS 23%至 0.27 元(对应 10 年 PE 27 倍)，当前股价相对大
盘 PB 创历史新低，我们认为，公司业绩拐点即将来临，后续股价催化剂众多，我们
上调评级至“买入”，6 个月目标价 14 元。
【2.资本运作】
┌──────┬───────┬────────┬───────────┐
｜ 项目性质 ｜公告日期 ｜ 交易金额(万元) ｜ 是否关联交易 ｜
├──────┼───────┼────────┼───────────┤
｜ 关联交易 ｜2014-04-18 ｜ 6380｜ 否 ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜公司2014年度拟与关联方鼎视数字电视传媒有限公司,北京瑞特 ｜
｜ ｜影音贸易公司,北京歌华文化设施管理有限公司等就提供劳务,接｜
｜ ｜受劳务事项发生日常关联交易，预计交易金额为6380万元. ｜
├──────┼───────┬────────┬───────────┤
｜ 关联交易 ｜2014-04-18 ｜ 5485｜ 否 ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜公司预计2013年与关联方富邦歌华(北京)商贸有限责任公司,北 ｜
｜ ｜京北广新新传媒有限公司,北京电视台等日常关联交易总金额为1｜
｜ ｜1,280万元，其中向关联人提供劳务6,590万元，接受关联人提供｜
｜ ｜的劳务4,690万元。20140418：2013年度公司与上述关联方发生 ｜
｜ ｜的实际交易金额为5,485万元。 ｜
└──────┴────────────────────────────┘
