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晨会提要
【宏观与策略】
宏观专题:宏观经济专题研究-政治钟摆下的美联储：FOMC票委换届前瞻
【行业与公司】
农林牧渔2025年12月投资策略：牧业大周期反转预计在即，核心推荐港股奶牛养殖标的
农业行业周报:农产品研究跟踪系列报告（185）-旺季支撑肉类价格，看好肉奶周期共振反转
互联网行业周报:人工智能周报（25年第49周）-DeepSeek-V3.2正式版发布，腾讯自研AI大模型混元2.0上线
金蝶国际(00268.HK) 海外公司深度报告:企业SaaS服务领军者，AI赋能重构管理软件
亚钾国际(000893.SZ) 公司快评:小东布矿区百万吨钾肥项目投料试车，看好公司长期成长
【金融工程】
金融工程周报:ETF周报-上周股票型ETF涨幅中位数为1.08%，军工ETF领涨
宏观与策略
宏观专题:宏观经济专题研究-政治钟摆下的美联储：FOMC票委换届前瞻
联邦公开市场委员会（后文简称FOMC）面临换届，人事变动决定未来政策的方向与独立性边界。FOMC票委由7位理事与5位地区联储行长组成，其主导货币政策框架与方向，能够决定利率、汇率与全球资本价格的基调。随着2026年理事与行长换届临近，人事变动窗口将成为政策取向与制度独立性的关键拐点，全球资金流动的节奏与风险偏好将被重塑。
特朗普给美联储独立性制度防线带来持续冲击。美联储的制度框架以独立性为设计核心，旨在隔绝短期政治压力，保障货币政策的长期稳定，具体体现在：（1）决策层面，货币政策完全由FOMC主导，行政部门无权直接干预。（2）财务层面，联储自负盈亏、预算独立，不受财政拨款约束。（3）法律层面，《联邦储备法》确立了美联储“独立而可问责”的法律地位。而特朗普的再度上台令美联储独立性饱受冲击：（1）频繁点名施压鲍威尔。（2）试图以“正当理由”解职库克。（3）通过人事布局强化政策影响力，行政干预的边界正在被持续试探。
7位理事结构的变化将决定其独立性能否延续。当前7名理事中，特朗普任命的“核心依附型”三人（沃勒、鲍曼、米兰）已形成政策基础，“制度防线型”三人（库克、杰斐逊、巴尔）仍支撑独立传统，鲍威尔则居于中间地带维系平衡。特朗普试图通过米兰更替、库克去留与主席提名三张牌重塑权力格局。本报告认为，库克留任，米兰到期后哈塞特接替并出任主席的概率最高。
5位地区行长阵容整体呈现“中性与鹰派并存”特征，成为对理事会政治化倾向的关键制衡力量。5位票委中，威廉姆斯、保尔森与卡什卡利属中性或技术派，注重数据与框架的理性决策；哈马克与洛根则代表鹰派防线，强调通胀治理与政策纪律。未来的美联储更可能呈现“内部分化、制衡共存”的局面。
展望未来，美联储的货币政策大概率将进入“政治性降息”的阶段，但不确定性加剧。其决策框架将进入“独立性削弱、分歧加剧”的阶段。若鲍威尔不效仿耶伦提前结束理事任期，则“鹰”“鸽”两派力量形成均势，“骑墙派”占多数。在该格局下，一至两张关键票便足以改变整体政策方向，重要性堪比美国大选中的“摇摆州”。
基准情形下，预计2026年美联储降息两次，联邦基金利率落在3%-3.25%。
风险提示：海外市场动荡，国内政策执行的不确定性。
证券分析师：田地（S0980524090003）；
邵兴宇（S0980523070001）；
董德志（S0980513100001）
宏观快评:12月政治局会议解读-提质增效，内需主导
中共中央政治局12月8日召开会议，分析研究2026年经济工作，审议《中国共产党领导全面依法治国工作条例》。中共中央总书记习近平主持会议。
解读：提质增效，内需主导。
总体基调：新增“提质增效”，凸显高质量发展的重要性
宏观政策：更加积极有为
财政政策：预计赤字率仍为4.0%
货币政策：“适度宽松”更多体现在流动性
扩内需政策：不再提“大力提振消费”
科技创新与深化改革：继续推进统一大市场建设
扩大开放：以制度型开放构建合作共赢新格局
防风险：债务化解仍然是2026年的重点工作
提质增效，内需解读
证券分析师：李智能（S0980516060001）；
邵兴宇（S0980523070001）；
王奕群（S0980525110002）；
田地（S0980524090003）；
董德志（S0980513100001）
固定收益快评:可交换私募债跟踪-私募EB每周跟踪（20251201-20251205）
我们定期梳理从公开渠道可获得的最新的可交换私募债（私募EB）项目情况，对私募可交换债项目做基本要素跟踪，私募发行条款发行过程可能有更改，请以最终募集说明书为准，发行进度请与相关主承销商咨询。
本周无新增项目信息；（部分项目因合规原因未予列示）
风险提示
项目获批进度不及预期，经济增速下滑
证券分析师：王艺熹（S0980522100006）；
吴越（S0980525080001）；
赵婧（S0980513080004）
固定收益周报:转债市场周报-等待春躁布局景气+红利
上周市场焦点（12月1日-12月5日）
上周转债个券多数收涨，中证转债指数全周+0.08%，价格中位数+0.19%，我们计算的算术平均平价全周-0.17%，全市场转股溢价率与上周相比+0.79%。个券层面，亚科（汽车铝材）、微导（半导体设备）、永02（机器人）、福蓉（AI手机）、睿创（军工）转债涨幅靠前；大中（锂矿）、国城（锂矿）、利民（农药兽药&已公告强赎）、英搏（低空经济）、亿田（算力概念）转债跌幅靠前。
观点及策略（12月8日-12月12日）
等待春躁布局景气+红利，资金行为导致转债估值波动，相对收益配置偏股绩优不赎回，绝对收益配置130元以下高赔率：
展望后市，美联储明年降息幅度不确定、全球经济走势与地缘政治变数较大的情况下，流动性难以推动大级别主升行情；景气主线方面，AI基建遭受过度投资质疑，AI主线正等待现象级应用或硬件出现以验证巨头高额投资的合理性；锂电、反内卷等主线亦在等待2026年增速上修、反内卷限产政策落地；此外，季节效应看，年末绝对收益资金布局红利，高分红板块行情可期；总体来看权益市场或进入宽幅震荡状态，等待春季躁动开启；
转债层面看，11月转债资金面对行情影响较大，转债ETF份额“降-增-降”，与市场整体估值走势趋同，尤其11月最后一周股市上涨且小盘表现突出，转债在平均平价+3.8%的情况下，中位数价格下降估值压缩，调整节奏与债市联动，说明在权益预期不明而转债资产整体性价比不佳的情况下，溢价率脆弱性强，供需矛盾突出并非意味着估值没有波动，且由于资金行为难以预测，转债操作难度大；分价格类型看，偏债型低于115元转债仅20只，涉及下修博弈个券市场均以乐观情形定价，部分个券临近下修触发计数期即有买入力量博弈，低价型策略容量和收益空间均有限；平衡型转债中不少面临强赎预期，高溢价意味着转债已相当程度上透支正股上涨空间；偏股不赎回品种中绩优“核心票”高价高溢价运行，市场波动期容易遭遇估值平价双杀；应对方式上，相对收益投资者建议小仓位均衡配置不赎回溢价率适合且业绩优异的偏股型高胜率方向（低溢价往往意味着条款/行业/稀释率等某方面瑕疵，逐个券综合考虑），绝对收益投资者建议关注130元以下高赔率方向，建议关注高胜率（向上空间大）的方向；高赔率（向下有保护）的方向；中长期逻辑待兑现，适合波段操作，等待产业突破性进展催化行情的板块。（详见正文）
风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。
证券分析师：王艺熹（S0980522100006）；
吴越（S0980525080001）；
赵婧（S0980513080004）
行业与公司
农林牧渔2025年12月投资策略：牧业大周期反转预计在即，核心推荐港股奶牛养殖标的
各细分板块推荐逻辑：1）肉牛及原奶：牧业大周期反转预计在即，看好国内肉奶景气共振上行，牧业公司业绩有望迎来高弹性修复。2）生猪：头部企业现金流快速好转，并有望转型为红利标的，在全行业产能收缩的背景下，龙头的成本优势有望明显提高，强者恒强。3）宠物：宠物作为新消费优质赛道，长期景气受益人口趋势，且国内自主品牌正快速崛起，头部宠食标的中期业绩增长确定性仍较强。4）饲料：畜禽养殖工业化加深，产业分工明确，饲料龙头凭借技术和服务优势，有望进一步拉大竞争优势。5）禽：供给波动幅度有限，行情有望随需求复苏，龙头企业凭借单位超额收益优势有望实现更高现金流分红回报。
农产品价格跟踪：1）生猪：11月末生猪11.25元/公斤，月环比-10%，7kg仔猪价格约216元/头，月环比+18%。2）禽：11月末白鸡毛鸡价格7.10元/千克，环比上涨1%；雪山草鸡价格为8.00元/斤，月环比+7%。3）鸡蛋：在产父母代存栏维持增长，供给压力仍大。4）豆粕：价格处于历史周期底部，成本中枢支撑较强。5）玉米：11月末国内玉米现货2289元/吨，较上月末+4%，新粮上市带来边际供应增加，未来收储有望托底。
11月市场行情：渔业/种植板块涨幅领先。2025年11月SW农林牧渔指数1.51%，沪深300指数下跌2.46%，板块跑赢大盘3.97%。涨幅排名前五的个股依次为平潭发展/中水渔业/*ST绿康/优然牧业/华资实业。
风险提示：恶劣天气带来的风险；不可控动物疫情引发的潜在风险。
证券分析师：鲁家瑞（S0980520110002）；
李瑞楠（S0980523030001）；
江海航（S0980524070003）
农业行业周报:农产品研究跟踪系列报告（185）-旺季支撑肉类价格，看好肉奶周期共振反转
周度农产品跟踪：牛价有望持续上涨，反内卷支撑中长期生猪价格。
生猪：行业反内卷有望支撑猪价中长期表现。12月5日生猪价格11.11元/公斤，周环比-0.18%；7kg仔猪价格约216.90元/头，周环比+0.44%。
白鸡：供给小幅增加，关注旺季消费修复。12月5日，鸡苗价格3.31元/羽，周环比+0.91%；毛鸡价格7.08元/公斤，周环比-0.28%。
黄鸡：供给维持底部，有望率先受益内需改善。12月4日浙江快大三黄鸡/青脚麻鸡/雪山草鸡斤价分别为4.5/5.2/8.2元，周环比分别+4.65%/+1.96%/+2.50%。
鸡蛋：在产父母代存栏维持增长，中期供给压力较大。12月5日，鸡蛋主产区价格3.00元/斤，周环比+0.33%，同比-5.06%。
肉牛：新一轮牛价上涨开启，看好2025年牛周期反转上行。12月5日，国内育肥公牛出栏价为25.20元/kg，环比+0.00%，同比+6.33%；牛肉市场价为61.06元/kg，环比+0.00%，同比+21.51%。
原奶：四季度奶牛去化有望加速，原奶价格年底或迎拐点。11月28日，国内主产区原奶均价为3.02元/kg，周度环比-0.33%，同比-3.21%。
豆粕：短期到港供给宽松，中长期供需支撑走强。12月5日，国内大豆现货价为4014元/吨，周环比+0.00%；豆粕现货价为3096元/吨，周环比-0.13%。
玉米：国内供需平衡趋于收紧，价格有望维持温和上涨。12月5日国内玉米现货价2310元/吨，周环比+0.92%，同比+7.59%。
橡胶：短期价格预计趋稳，中期看好景气向上。12月5日，泰标现货价为1810美元/吨，周环比-1.09%，同比-17.35%；全乳胶山东市价为14600元/吨，周环比-2.34%，同比-17.28%。
核心观点：掘金牧业景气大周期，把握养殖龙头估值切换。1）肉牛及原奶：看好国内牧业大周期反转，海内外肉牛及原奶景气有望共振上行。2）生猪：官方产能调控将加速头部企业现金流快速好转，并有望转型为红利标的，在全行业产能收缩的背景下，龙头的成本优势有望明显提高，强者恒强。3）禽：供给波动幅度有限，行情有望随需求复苏，龙头企业凭借单位超额收益优势有望实现更高现金流分红回报。4）饲料：畜禽养殖工业化加深，产业分工明确，饲料龙头凭借技术和服务优势，有望进一步拉大竞争优势。5）宠物：稀缺消费成长行业，有望持续受益人口变化趋势。
风险提示：恶劣天气带来的不确定性风险；不可控动物疫情引发的潜在风险。
证券分析师：鲁家瑞（S0980520110002）；
李瑞楠（S0980523030001）；
江海航（S0980524070003）
食品饮料周报（25年第45周）：需求淡季催化减少，关注B端消费场景复苏
行情回顾：本周食品饮料（A股和H股）累计下跌1.80%，其中A股食品饮料（申万食品饮料指数）下跌1.88%，跑输沪深300约3.15pct；H股食品饮料（恒生港股通食品饮料）下跌0.65%，跑输恒生消费指数0.34pct。本周食品饮料板块涨幅前五分别为安记食品(50.23%)、海欣食品(31.91%)、西王食品(10.26%)、金字火腿(9.08%)和香飘飘(8.98%)。
品类基本面延续分化，饮料＞食品＞酒类。（1）酒类。白酒：行业短期供需不平衡问题仍然突出，提前布局中长期优质标的。当前板块进入左侧布局阶段，具备价位、区域话语权的优质公司有望获取更大增长空间，推荐泸州老窖/山西汾酒、贵州茅台、迎驾贡酒，也建议关注五粮液/洋河股份/舍得酒业的改革节奏。啤酒：行业库存良性，静待需求回暖。全年啤酒龙头利润增长具备较强支撑，建议积极布局啤酒板块，继续优先推荐大单品快速增长、内部改革持续深化、业绩成长性强的燕京啤酒。（2）饮料。乳制品：需求平稳复苏，供给渐进出清，布局2026年供需迎来改善带来的向上弹性。板块性推荐乳制品，重点推荐具备估值安全边际的龙头乳企伊利。饮料：行业景气延续，龙头明显跑赢。我们持续推荐经营加速的农夫山泉、加速全国化和平台化的东鹏饮料，同样建议关注今年表现较优的茶饮龙头。（3）食品。零食：优选确定性强的alpha型个股，重点关注魔芋零食品类红利的渗透。目前，魔芋零食的品类红利依然突出，两家龙头卫龙美味、盐津铺子的竞争优势突出，成长确定性强，我们维持重点推荐。餐饮供应链：三季报披露结束，行业磨底信号明显。推荐复调板块龙头颐海国际和基础调味品龙头海天味业、产能及渠道布局全国化的安井食品，并关注新渠道有望带来增量的千味央厨。
板块热点及近期催化：近期行业热点包括酒厂经销商大会等。近期催化包括促消费政策文件等。
风险提示：需求恢复较弱；原材料价格大幅上涨；食品安全等风险。
证券分析师：张向伟（S0980523090001）；
杨苑（S0980523090003）；
柴苏苏（S0980524080003）；
张未艾（S0980525070005）；
联系人：王新雨
传媒互联网周报：豆包手机预览版发布，《疯狂动物城2》拉动票房市场表现
行业下跌3.35%，跑输沪深300，跑输创业板指。本周（12.1-12.7）传媒行业下跌3.35%，跑输沪深300（1.53%），跑输创业板指（2.57%）。其中涨幅靠前的分别为博纳影业、联建光电、中国电影、迅游科技等，跌幅靠前的分别为易点天下、新华都、欢瑞世纪、掌阅科技、福石控股等。横向比较来看，本周传媒板块在所有板块中涨跌幅排名第29位。
OpenAI推出GPT-5.1-Codex-Max，豆包手机助手技术预览版发布。1）OpenAI推出GPT-5.1-Codex-Max，能够处理超过100万token的超长上下文，执行任务24小时不掉线；2）字节跳动发布视频编辑模型Vidi2，Vidi2的关键在于其视频理解能力，新模型新增了精细的时空定位（STG）功能，能够同时识别视频中的时间戳和目标对象的边界框；3）12月1日，豆包手机助手技术预览版正式发布，配套的努比亚M153工程样机同步开售，可以跨应用执行任务，重构了使用体验。
本周重要数据跟踪：点点互动持续表现亮眼，《疯狂动物城2》拉动电影票房。1）本周（12月1日-12月7日）电影票房12.92亿元。票房前三名分别为《疯狂动物城2》（10.4亿元，票房占比80.6%）、《得闲谨制》（1.66亿元，票房占比12.1%）、《鬼灭之刃：无限城篇》（0.35亿元，票房占比2.7%）；2）综艺节目方面，《现在就出发第3季》、《喜人奇妙夜第二季》、《奔跑吧天路篇》、《再见爱人第五季》和《一路繁花第2季》排名居前；3）游戏方面，2025年10月中国手游收入前三名分别为点点互动《Whiteout Survival》、点点互动《Kingshot》和柠檬微趣《Gossip Harbor：Merge&Story》。
风险提示：监管政策风险；业绩风险；商誉及资产减值风险等。
证券分析师：张衡（S0980517060002）；
陈瑶蓉（S0980523100001）
房地产行业专题:数据背后的地产行业图景-关注非热门城市的新房供需新格局
楼市持续筑底，高基数下同比承压。今年下半年以来，销售量价明显回落，叠加上年高基数影响，四季度地产销售同比压力明显增大。2025年1-10月，全国商品房销售额同比-9.6%，销售面积同比-6.8%。10月单月，商品房销售额同比-24%，降幅较9月扩大了13pct；商品房销售面积同比-19%，降幅较9月扩大了8pct。从样本城市高频数据看，11月单月，30城新建商品房成交面积同比-33%，降幅较10月扩大了9pct；18城二手住宅成交套数同比-26%，降幅较10月扩大了2pct。库存压力居高难下，开发投资加速下跌，土拍热度冲高回落。百强销售较弱但拿地修复，头部国央企继续发力。
非热门城市人口流出，但本地居民改善置业需求仍在。2024年末，全国一线、二线、三四线城市的常住人口占比分别为6%、21%、73%，较2010年末分别变动+1、+4、-5pct。一二线楼市仍有新流入人口补充刚需购买力，三四线楼市则以本地居民的改善置业需求为主，刚需客群流失对二手房市场的影响高于新房。三四线城市在全国新房销售额中的占比2015年为53%，2017年提升至66%，随着2019年以来棚改开工量下行、2021年以来房价下跌投资需求萎缩、2023年以来核心城市逐渐打开限购，2024年占比跌至55%，虽然新房量价尚未企稳，但由于三四线常住人口规模庞大，改善需求始终存在。考虑到非热门城市房价收入比已回落至合理水平，叠加改善需求本身“早买早享受”的消费特征，非热门城市的居住改善购房需求释放已经条件成熟。
非热门城市土拍竞争弱，留足房企利润空间。2025前9月，一线、二线、三四线城市住宅用地成交总价占比分别为19%、45%、35%，较2019年分别变动+11、0、-10pct，但三四线住宅用地成交建面占比为71%，与2019年持平。一方面，三四线土拍溢价率虽然2021年以前不逊色于一二线，但之后明显下行，尤其2024年10月以来，一二线土拍溢价率冲高，涌现出一批新地王，但三四线并无起色。另一方面，各城市土拍供应均从以郊区新城为主转变为以核心板块为主，楼面价理应更贵，但三四线楼面价涨幅更少，2025前9月，一线、二线、三线城市成交楼面均价分别为3.9、0.7、0.2万元/㎡，相当于2019年的2.6倍、1.6倍、1.3倍。由于市场化房企普遍聚焦核心城市，尤其央企2025前9月拿地宗数中三四线占比仅为15%，较2021年下降23pct，非热门城市即便供应核心城区改善地块，即便容积率、得房率、配建指标等已经相当放松，土拍市场依旧冷清，反而给房企留足开发利润空间。
风险提示：政策落地效果及后续推出强度不及预期；外部环境变化等导致行业基本面超预期下行；房企信用风险事件超预期冲击。
证券分析师：任鹤（S0980520040006）；
王粤雷（S0980520030001）；
王静（S0980522100002）
互联网行业周报:人工智能周报（25年第49周）-DeepSeek-V3.2正式版发布，腾讯自研AI大模型混元2.0上线
人工智能动态：1）公司动态：国内首款AI助盲眼镜发布；豆包发布手机助手技术预览版；可灵AI正式发布全新产品可灵O1；理想AI眼镜 Livis正式上市；Meta挖角苹果设计高管Alan Dye，加速AI硬件布局；Runway新推视频生成模型Gen-4.5，登顶视频模型榜首；豆包发布 Seedream 4.5 图像模型；OpenAI将收购初创公司Neptune，以提升AI模型训练；谷歌旗下AI代理构建工具Google Workspace Studio全面上线。
2）底层技术：DeepSeek-V3.2以及Speciale版本正式发布；腾讯自研AI大模型混元2.0正式发布；亚马逊云科技发布自研AI芯片Trainium3；亚马逊云科技发布Nova 2系列AI模型，并同步推出Nova Forge定制服务。
3）行业政策：浙江 ： 到2027年基本形成“人工智能+住建”的应用生态、政策标准、技术协同和机制创新体系。北京 ：推动“人工智能+视听”深入融合，加快发展文化新质生产力 。工信部 等6部门 ： 推动 人工智能在消费品全行业应用。
风险提示：政策风险，疫情反复的风险，短视频行业竞争格局恶化的风险，宏观经济下行风险，游戏公司新产品不能如期上线或表现不及预期风险等。
证券分析师：张伦可（S0980521120004）；
陈淑媛（S0980524030003）；
王颖婕（S0980525020001）；
刘子谭（S0980525060001）；
张昊晨（S0980525010001）
电子行业投资策略:半导体12月投资策略：存储涨价趋势延续，AI端侧密集发布
11月SW半导体指数下跌4.67%，估值处于2019年以来74.63%分位
2025年11月SW半导体指数下跌4.67%，跑赢电子行业0.38pct，跑输沪深300指数2.21pct；海外费城半导体指数下跌2.82%，台湾半导体指数下跌2.95%。从半导体子行业来看，半导体设备（-0.59%）、分立器件(-3.07%) 涨跌幅居前；集成电路封测（-10.14%）、半导体材料（-5.83%）、模拟芯片设计（-5.73%）、数字芯片设计（-5.29%）涨跌幅居后。截至2025年11月28日，SW半导体指数PE（TTM）为94.86x，处于2019年以来的74.63%分位。SW半导体子行业中，集成电路封测和半导体设备PE（TTM）较低，分别为53倍和68倍；模拟芯片设计、数字芯片设计估值分别为130倍和106倍；半导体设备处于2019年以来较低估值水位，为39.01%分位。
3Q25主动基金半导体重仓持股比例为12.56%，超配6.7pct
3Q25主动基金重仓持股中电子公司市值为4413亿元，持股比例为18.11%；半导体公司市值为2235亿元，持股比例为12.56%，环比提高2.5pct。相比于半导体流通市值占比5.89%超配了6.7pct。3Q25前二十大重仓股中，新增华虹公司、源杰科技取代豪威集团、纳芯微，澜起科技、晶晨股份、中科飞测持股占流通股比例增幅居前，圣邦股份、海光信息、思特威持股占流通股比例降幅居前。
10月全球半导体销售额同比增长27.2%，存储价格继续上涨
根据SIA的数据，2025年10月全球半导体销售额为727.1亿美元(YoY +27.2%,QoQ +4.7%)，连续24个月同比正增长；其中中国半导体销售额为195.3亿美元，同比增长18.5%，环比增长4.4%。存储方面，10月DRAM和NAND Flash合约价均上涨，11月DRAM现货价继续上涨。另外，TrendForce预计4Q25一般型DRAM合约价将季增45-50%，含HBM的整体DRAM合约价将上涨50-55%。基于台股半导体企业10月营收数据，IC制造/封测/DRAM芯片均同环比增长，IC设计同比增长环比减少。
投资策略：存储涨价趋势延续，AI端侧密集发布
存储除需求量受AI需求拉动外，价格仍处于上涨周期中，TrendForce预计4Q25整体DRAM合约价将上涨50-55%，叠加手机、服务器市场打开国产化空间。
中芯国际、华虹半导体3Q25产能利用率均同环比提高，且高于联电等海外同业，国产芯片设计企业崛起和在地化制造趋势是国内半导体制造链的主要驱动力。
ADI 4QFY25所有下游均同环比增长，其预计2026财年将看到广泛的增长，所有终端市场都会增长，我们看好国内模拟芯片企业在周期复苏阶段的新料号导入机会。
近期AI端侧硬件催化集中，11月27日阿里巴巴旗下夸克发布双显AI眼镜S1；12月1日搭载豆包手机助手技术预览版的nubia M153发售，豆包手机助手是豆包和手机厂商在操作系统层面合作的手机AI助手，带来更方便的交互和更丰富的体验；火山引擎原动力大会计划12.18-19召开。
风险提示：国产替代进程不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧的风险；国际关系发生不利变化的风险。
证券分析师：胡剑（S0980521080001）；
胡慧（S0980521080002）；
叶子（S0980522100003）；
张大为（S0980524100002）；
詹浏洋（S0980524060001）
金蝶国际(00268.HK) 海外公司深度报告:企业SaaS服务领军者，AI赋能重构管理软件
企业管理解决方案完善，积极推进AI落地。公司是全球领先的企业管理云SaaS服务商，构建了覆盖企业全生命周期的数字化解决方案，主要产品包括企业级AI平台金蝶云苍穹，SaaS管理云星瀚、星空、星辰。公司自2011年开启云转型，2025H1公司云服务收入占公司收入比重达83.74%。随着订阅模式的成熟，公司收入持续提升，2020-2024年间CAGR达16.84%，近年来销售毛利率、净利率均有所回升。
云原生EBC重构管理软件，为AI落地的必要方案。公司与Gartner共同提出企业数字化管理进入后ERP时代，开始向云原生EBC转型。EBC把原本封闭的功能模块重新拆分成可被AI调用的能力服务，成为企业AI落地必要的接口层。公司为云原生EBC转型的先驱，客户粘性持续提升。
信创、更新需求推动软件换代，国产替代仍有较大空间。在ERP换代需求推动下，央国企引领ERP招投标数量上行，并逐渐开始ERP系统的国产化替代。当前星瀚和苍穹已经实现了与中国电子系、电科系、华为系以及中科院系等国内主流信创生态的全栈适配，成为国内央企和500强企业的首选之一。
智能体打开AI应用场景，企业端渗透加速推进。近年来全球AI持续发展，大模型在知识问答、数学、编程等能力上达到新高度，Agent协议涌现，为企业级应用提供基础。AI竞争焦点已从通用能力转向场景深耕与生态整合，SaaS企业依据自身技术或行业know-how迅速切入市场，拥有明显的生态占位优势。公司平台全面集成AI能力，签约海信集团、通威股份等头部客户。
中国企业出海加速，推动跨境ERP需求增长。全球数字经济规模持续增长，为中国企业出海提供增长空间，随着出海市场拓展、下游需求回暖，中国企业级SaaS市场亦有望迎来持续增长。公司已形成包含研发、销售、供应链、财务等在内的全场景出海解决方案，2025H1星空签约259家中国企业出海客户和海外本地企业，同比增长114.05%。
风险提示：盈利预测的风险、AI落地不及预期的风险、技术被赶超或替代的风险、政策变动的风险等。
证券分析师：熊莉（S0980519030002）；
张伦可（S0980521120004）；
刘子谭（S0980525060001）；
联系人：侯睿
金融工程
金融工程周报:ETF周报-上周股票型ETF涨幅中位数为1.08%，军工ETF领涨
ETF业绩表现
上周（2025年12月01日至2025年12月05日，下同）股票型ETF周度收益率中位数为1.08%。宽基ETF中，创业板类ETF涨跌幅中位数为1.86%，收益最高。按板块划分，周期ETF涨跌幅中位数为1.32%，收益最高。按主题进行分类，军工ETF涨跌幅中位数为2.72%，收益最高。
ETF规模变动及净申赎
上周股票型ETF净申购41.79亿元，总体规模增加398.29亿元。在宽基ETF中，上周A500ETF净申购最多，为44.12亿元；按板块来看，科技ETF净申购最多，为33.06亿元；按热点主题来看，AIETF净申购最多，为8.99亿元。
ETF基准指数估值情况
在宽基ETF中，创业板类ETF的估值分位数相对较低；按板块来看，消费、大金融ETF的估值分位数相对温和；按照细分主题来看，酒ETF的估值分位数相对较低。
ETF融资融券情况
上周一至周四股票型ETF融资余额由前周的467.36亿元上升至470.42亿元，融券余量由前周的25.87亿份上升至26.26亿份。在日均融资买入额、融券卖出量最高的前10只ETF中，科创板ETF和证券ETF的日均融资买入额较高，中证1000ETF和中证500ETF的日均融券卖出量较高。
ETF管理人
截至上周五，华夏、易方达、华泰柏瑞三家基金公司的已上市、非货币ETF总规模排名前三。本周将有建信创业板综合增强策略ETF、招商上证综合增强策略ETF、易方达中证港股通高股息投资ETF、鹏华中证卫星产业ETF、鹏华中证通用航空主题ETF、国泰中证港股通互联网ETF、易方达上证科创板芯片ETF、易方达中证工程机械主题ETF 8只ETF发行。
风险提示：市场环境变动风险，风格切换风险。
证券分析师：张欣慰（S0980520060001）；
杨昕宇（S0980525040001）
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