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【报告导读】
1. CGS-NDI：产业政策：迈向2035年的关键密码
2. 计算机：谷歌推出Gemini 3 Pro，国产AI生态加速突围
3. 社服：茶饮龙头拓展早餐场景，增长潜力有望释放——12月投资前瞻
4. 公用：用电量增速加快，各地机制电价竞价结果分化明显
5. 东鹏饮料 (605499)：H股发行获证监会备案，步入长线价值区间
银河观点
1、CGS-NDI：产业政策：迈向2035年的关键密码
章俊丨首席经济学家、研究院院长
S0130523070003
张迪丨宏观首席分析师
S0130524060001
许冬石丨宏观分析师
S0130515030003
一、核心观点
无论是先期的英国工业革命、美国的崛起，还是“东亚”模式的成功赶超，无不都是充分利用了产业政策的结果。2025年诺贝尔经济学奖得主菲利普·阿吉翁等在《产业政策和竞争》一文中指出，设计得当的产业政策可以促进竞争并催生创新。产业政策本质上体现为政府与市场的关系。“十五五”规划建议稿将“坚持有效市场和有为政府相结合”作为“十五五”时期经济社会发展必须遵循的“六个坚持”原则之一。现代化产业体系是中国式现代化的物质技术基础。产业政策是“十五五”时期成功应对“两个变局，一个飞跃”、推动基本实现社会主义现代化取得决定性进展的大国利器，是迈向2035年的关键密码。
产业政策正在成为现代国家竞争的新模式。其一，何为产业政策？“产业政策”一词形成于1970年前后，由日本通产省提出。产业政策包括狭义的产业政策和广义的产业政策。不管是狭义还是广义，产业政策本质上体现为政府与市场的关系。其二，产业政策理论基础。产业政策的经济学理论基础包括“市场失灵”理论、“赶超战略”理论和“国际竞争”理论。其三，产业政策，何以重要？产业政策在国家经济发展中的作用日益凸显。产业政策是弥补“市场失灵”的重要工具；产业政策是实现国家赶超的制胜法宝；抢占科技制高点与加速产业变革。中国新能源汽车产业是产业政策成功的典范。
产业政策的国际复兴与实践。其一，产业政策国际复兴原因。地缘政治环境等因素导致全球产业链风险增加，各经济体关注提升区域内产业链供应能力及韧性；慢全球化趋势增强了各经济体的产业保护意识；AI等科技产业竞争激化，亟需产业政策精准扶持。其二，本轮产业政策复兴的典型特征。从实施主体来看，高收入发达经济体的产业干预力度显著提高。从干预方式来看，金融工具及财政补贴使用率较高。从目标产业来看，绿色转型与科技创新等领域的重要性提升。其三，产业政策的国际实践。美国产业政策导向历经制造业崛起、贸易自由化、制造业回流三大阶段。巴西产业政策导向从“去工业化”到“再工业化”。日本产业政策从侧重关键产业扶持向推动国际布局过渡。
“五年规划”是产业政策制度化体现。其一，产业政策历史演进。改革开放以来，我国产业政策大致经历产业政策理念引入期、产业政策初步尝试期、产业政策发展期、宏观调控的强化与产业政策的演进、十八大以来产业政策的新发展期五个阶段。其二，我国产业政策发展四大趋势：产业政策目标从单一促进发展赶超向兼顾发展和安全转变；产业政策支持主体前移，更加强调支持原始创新；产业政策实施的方法要转型，要加快向功能性产业政策转型；产业政策组织模式从地方政府“各自为政”向中央政府举国体制转变。其三，“五年规划”是产业政策制度化体现。五年规划是有效市场和有为政府更好结合的重要制度载体。我国“五年规划制度”是最能够代表产业政策全面性、综合性、完整性和指导性的制度化体现。
构建适应高质量发展的产业政策。加快完善现有产业政策体系，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用，获得国际发展主动权，助力高质量发展行稳致远。政策建议：一是持续强化竞争政策的基础性地位；二是加快建设服务型政府；三是完善市场制度与市场环境；四是构建有利于创新技术扩散的市场环境与创新网络；五是一体推进教育科技人才发展。“十五五”时期现代产业体系建设路径：一是必须保持制造业合理比重，为中国式现代化提供基础性、全方位支撑；二是优化提升传统产业；三是培育壮大新兴产业和未来产业。推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点；四是构建现代化基础设施体系。
二、风险提示
1.政策理解不全面的风险。2.政策落实不及预期的风险。3. 国际形势不确定性的风险。
2、计算机：谷歌推出Gemini 3 Pro，国产AI生态加速突围
吴砚靖丨研究所所长助理、计算机行业首席分析师
S0130519070001
鲁佩丨机械行业首席分析师
S0130521060001
胡天昊丨计算机行业分析师
S0130525070004
一、核心观点
11月板块横盘震荡整理，建议逢低布局具备基本面支撑龙头标的。人工智能板块指数（884201.WI）11月涨跌幅为-1.7%，同期上证综指涨跌幅-1.67%、沪深300涨跌幅-2.46%、创业板指涨跌幅-4.23%，11月人工智能板块成交额为15583.6亿元，同比-22.17%，环比-3.63%。我们认为，11月人工智能板块维持震荡走势，小幅下跌，成交量持续萎缩，我们认为主要受到美股科技股下跌传导及市场整体环境两大因素影响：英伟达公布三季度财报超预期，但股价却表现低迷，源自市场对于AI泡沫以及谷歌TPU冲击的担忧；此外伴随上市公司三季报披露完毕，进入业绩以及政策空窗期，板块缺少催化，部分个股出现短期题材交易机会，但并不可持续。当前节点我们仍然建议关注人工智能板块中有业绩支撑细分领域及龙头公司，并建议逢低布局。
谷歌大模型持续升级迭代，构筑AI全产业链生态壁垒。美国当地时间11月18日，谷歌正式推出Gemini 3系列模型，并同步上线Gemini 3 Pro预览版，Gemini 3 Pro采用稀疏混合专家架构，支持高达100万token的上下文窗口，并能输出64K token文本内容。该模型在多模态处理、数学推理和长文本理解等关键领域实现显著突破，根据官方披露的对比测试数据，Gemini 3 Pro在多项基准测试中大幅超越Gemini 2.5 Pro、GPT-5.1和Claude Sonnet 4.5等现有旗舰模型。随后谷歌又推出基于最新Gemini 3 Pro打造的Nano Banana Pro模型，号称最强图像生成模型，支持生成最高4K分辨率的图像，可在多语言环境下精确渲染文本，并允许用户像使用专业相机一样控制拍摄角度、景深、色彩和光照等参数。此外谷歌未来有可能与Meta进行合作，Meta或将计划2027年斥资数十亿采购谷歌TPU第七代产品Ironwood芯片，并通过深度整合自研TPU芯片与OCS技术，突破了传统数据中心的能效与扩展瓶颈，为下一代算力网络确立了新的标准。我们认为，海外大厂谷歌在AI方面全栈布局抢占稀缺资源展现对人工智能产业趋势长期看好，谷歌正构建从芯片到模型再到应用的商业化闭环，并已初现成效，将构建起行业护城河。
阿里千问APP成为增长最快AI应用，国产AI生态协同能力展现优势。11月17日，阿里正式宣布千问APP上线，阿里旗下通义APP正式更名为千问APP，基于开源模型Qwen 3，公测版上线一周，下载量已突破1000万次，超宇ChatGPT、Sora、DeepSeek成为史上增长最快AI应用。11月18日，蚂蚁集团发布全模态通用AI助手“灵光”，在移动设备上实现“自然语言30秒生成小应用”，并且可编辑可交互可分享，这也是业内首个全代码生成多模态内容的AI助手，可支持3D、音视频、图表、动画、地图等全模态信息输出，最新数据显示，上线六天灵光的下载量已突破200万，稳居App Store中国区免费榜第六，免费工具榜第一的位置。我们认为，无论阿里千问App还是AI助手灵光快速增长关键并不在于砸钱投流，而是产品本身精准定位以及对于用户的吸引力，千问APP的核心竞争壁垒在于阿里提供的以电商+云计算+物流+本地生活+数字文娱+产业互联网为核心的生态协同能力，AI应用将更加强调生态协同优势，未来具备生态协同能力的AI应用将逐渐成为主流。
二、投资建议
关注以下细分赛道及公司：1、国产算力产业链；2、IDC 服务商与算力租赁；3、国产信创厂商；4、AI Agent 及应用；5、云计算厂商；6、一体机及端侧 AI；7、数据要素产业链中供给、流通、应用公司；8、EDA。
三、风险提示
技术迭代不及预期风险；科技巨头竞争加剧风险；法律监管风险；供应链风险；下游需求不及预期风险。
3、社服：茶饮龙头拓展早餐场景，增长潜力有望释放——12月投资前瞻
顾熹闽丨社服行业首席分析师
S0130522070001
一、核心观点
事件：本月社服行业涨跌幅为+1.23%，其中，各细分板块涨跌幅分别为：酒店餐饮（+8.73%），教育（+4.28%），旅游及景区（+0.11%），专业服务（-1.54%）。
行业重要动态及新闻：1）海南离岛免税新政实施首周吸金5.06亿元，同比增逾三成；2）江苏省发布《关于加快发展赛事经济提振体育休闲消费的意见》，支持符合条件的体育企业上市。
现制饮品行业观点更新：
1）早餐消费场景开始成为现制饮品龙头拓展成长空间的赛道。据时代周报报道，蜜雪冰城近日在部分城市测试早餐产品，推出包括早餐椰椰奶等乳品，售价5元。目前，该计划仅在大连、西安、南宁、杭州等城市试行，暂无大规模推广计划。此前，蜜雪冰城曾在部分门店推出“咖啡+烘焙”套餐。此外，据国际金融报报道，古茗创始人王云安亦透露公司将进入早餐场景。今年以来公司已在部分省份完成早餐项测试，相关门店业绩取得显著增长，预计未来将会很快落地。
2）适合现制饮品连锁的早餐市场规模有多大？中国早餐市场规模广阔，需求刚性。结合启承资本和英敏特数据，整体中国早餐市场规模约1.7万亿，其中外食早餐市场规模或在7-8千亿，并每年约以8%-10%的增速保持较快增长。进一步从品类角度看，目前古茗、瑞幸主要以咖啡切入早餐场景，因此主食必然以西式烘焙为主，根据启承资本的调研数据，西式品类占比约13%，对应1000亿+级别市场规模。
3）为什么蜜雪、古茗、瑞幸等品牌具备更强早餐场景能力？整体而言，中国消费者的早餐需求十分分散，尤其是中式早餐由于品类众多，地域性强，供应链的复杂度决定了很难在供给端形成全国性的连锁早餐企业。同时，仅具备早餐场景又很难支撑门店的生存，因此国内此前几乎没有以早餐作为主业形成全国化和规模化运营的消费品牌。但对于连锁现制饮品企业来说，通过将品类绑定在“咖啡+西式烘焙”，借助本身完善的门店网络及供应链设施，充分具备全国化推广早餐场景的能力。同时目前全时段经营已成为品牌提升门店业绩的重要手段，外食早餐作为千亿级别的市场，将为门店增长提供重要支持。
二、风险提示
行业竞争加剧的风险；宏观经济下行的风险；政策端的风险。
4、公用：用电量增速加快，各地机制电价竞价结果分化明显
陶贻功丨公用环保行业首席分析师
S0130522030001
梁悠南丨公用环保行业分析师
S0130523070002
一、核心观点
火电电量由降转增，用电量增速加快。10月规上工业发电量8002亿千瓦时，同比增长7.9%，增速比9月份加快6.4pct。10月规上火电、水电、核电、风电、太阳能发电量同比分别+7.3%/+28.2%/-4.2%/-11.9%/-5.9%，增速较9月变化分别为+12.7pct/-3.7pct/+2.6pct/-4.3pct/-15.2pct。10月全社会用电量8572亿千瓦时，同比增长10.4%，增速较9月加快5.9pct；其中一产/二产/三产/居民生活用电量分别为120/5688/1609/1155亿千瓦时，同比分别增长13.2%/6.2%/17.1%/23.9%，较9月增速变化分别+5.9pct/ +0.5pct/ +10.8pct/ +26.5pct。其中，10月三产用电量高增长主要是由于消费和数字经济两大引擎拉动；10月居民生活用电量高增长主要是由于“北冷南暖”的天气特征，特别是江南、华南北部地区的“秋老虎”现象，使得多地制冷用电需求超预期增长。
多地机制电价竞价结果发布，区域分化较为明显。11月以来，我们统计青海、安徽、上海、黑龙江、天津、甘肃（第二次）陆续发布新能源增量项目竞价结果。总结而言，不论是机制电量比例还是机制电价，均呈现出较为明显的区域差异，其中安徽、上海、天津等华东、华北区域省份保障力度较强，机制电量比例在63%-90%，机制电价贴近燃煤基准价/竞价区间上限；青海、黑龙江、甘肃等西北、东北区域省份保障力度较弱，机制电量比例在15%-85%，机制电价较燃煤基准价折价23%-39%；基于此，我们判断未来新能源的发展或呈现明显的区域分化特征，建议把握具备区域优势的运营商。
二、投资建议
分板块来看：1）火电：9月中旬以来市场煤价重新开始反弹，以秦皇岛港动力末煤（Q5500，山西产）平仓价为例，最高达到834元/吨，但11月25日开始有小幅回落，11月28日降至816元/吨。考虑一个月库存，我们测算25Q4市场煤均价为750元/吨，同比下降12%或98元/吨，降幅较25Q3明显收窄，或对火电25Q4盈利能力产生一定扰动。展望2026年，市场当下核心关注点为26年长协电价的谈判，我们认为一方面，当前相对较高的煤价有望增加发电企业的谈判筹码，对26年长协电价形成一定支撑；另一方面，考虑2026年容量电价将有所提升，预计综合电价的降幅或相对可控，且结构上仍然看好供需格局、竞争格局较优的北方区域。2）水电：发电量自9月开始显著改善，10月发电量增速虽环比有所放缓，但仍处于较高水平。截至11月28日，我们观测到长江-三峡、雅砻江-二滩、雅砻江-锦屏一级电站水位分位数分别为95%、97%、97%，去年同期分别为77%、99%、93%，整体蓄水情况良好，水电未来1-2个季度业绩具备支撑。3）核电：短期来看，盈利受市场化电价扰动，但广东2026年已取消核电变动成本补偿机制，我们预计广东2026年核电市场化电价或存提升机会；而长期来看，核电企业装机成长空间均十分广阔。4）新能源发电：政策全面发力下，新能源当前所面临的电价、消纳、补贴问题有望逐步得到缓解，建议把握136号文下的结构性机会，关注具备盈利优势的风电、以及具备区位优势、成本优势的运营商。
三、风险提示
电力需求不及预期的风险；装机规模不及预期的风险；电价大幅下跌的风险；煤炭价格大幅上涨的风险；自然资源条件大幅波动的风险等。
5、东鹏饮料 (605499)：H股发行获证监会备案，步入长线价值区间
刘光意丨食饮行业分析师
S0130522070002
一、核心观点
事件：公司近期发布公告，拟发行不超过6644万H股并在港交所上市，目前已经获得中国证监会备案确认。
本次H股发行对公司股本摊薄程度可控。本次拟发行不超过6644万H股，若按上限计算发行后公司总股本约5.86亿，对应EPS约较发行前摊薄约11%，幅度相对可控。若按摊薄后的EPS计算，2026年公司PE约26X，PEG约1X，处于合理水平。
H股发行再进一程，助力业务出海加速。我们更建议关注H股发行对公司业务出海带来的积极作用，此前公司公告H股发行募集资金将用于：1）完善海外市场仓储等供应链建设、选择性地向上游延展；2）海外市场渠道开拓、品牌推广与产品开发，具体路径包括成立合资公司/子公司，进行本土化运营；3）探索海外市场投资与并购机会，特别是拥有成熟产能与自有品牌的公司，体量上考虑收入至少1亿元或净利润至少0.2亿元的公司（后续根据市场条件与战略需求动态调整）。
短期关注新财年催化，把握估值切换行情。收入端，重点关注动销与库存动态情况，目前2026新财年已经开启，春节前建议关注下游渠道备货节奏，春节之后则关注3月水头终端动销，补水啦、果之茶与新品港式奶茶有望形成催化；成本端，截止目前PET/白糖价格均保持下跌趋势，我们预计26H1成本红利有望延续，将继续对冲新品占比提升对毛利率形成的压力。
长期关注品类扩张+出海带来的增长空间。国内市场，一方面功能饮料行业有望持续扩容，公司作为头部公司有望受益，另一方面公司努力打造多品类平台化公司，公司目前收入体量较农夫山泉、康师傅约500亿元还有较大增长空间；海外市场，公司目前重点拓展东南亚市场，已经在越南、马来西亚与印尼建立一定基础，更远期来看还将布局美国、中东等市场。
二、投资建议
长期来看我们认为公司业绩的确定性与成长性较稀缺，短期来看关注2026新财年开启与估值切换行情。
三、风险提示
需求持续下行的风险，竞争加剧的风险，食品安全的风险。
本文摘自：
1.中国银河证券2025年12月4日发布的研究报告《【CGS-NDI研究】产业政策：迈向2035年的关键密码》
分析师：章俊 S0130523070003；张迪 S0130524060001；许冬石 S0130515030003
研究助理：刘小逸
2.中国银河证券2025年12月4日发布的研究报告《【银河计算机】行业月报_11月人工智能月报_谷歌推出Gemini 3 Pro，国产AI生态加速突围》
分析师：吴砚靖 S0130519070001；鲁佩 S0130521060001；胡天昊 S0130525070004
3.中国银河证券2025年12月4日发布的研究报告《【银河社服】12月投资月报：茶饮龙头拓展早餐场景，增长潜力有望释放》
分析师：顾熹闽 S0130522070001
研究助理：邱爽
4.中国银河证券2025年12月4日发布的研究报告《【银河公用环保】行业月报_用电量增速加快，各地机制电价竞价结果分化明显》
分析师：陶贻功 S0130522030001；梁悠南 S0130523070002
研究助理：马敏
5.中国银河证券2025年12月3日发布的研究报告《【银河食饮】公司点评_东鹏饮料_H股发行获证监会备案，步入长线价值区间》
分析师：刘光意 S0130522070002
评级体系：
推荐：相对基准指数涨幅10%以上。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
推荐：相对基准指数涨幅20%以上。
谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。