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来源：尧望后势
摩根大通：盈利成为中国资产接力上涨的关键，看好反内卷、AI、出海、内需结构性复苏四大主线
对于2026年，我们维持今年以来对于MSCI中国和沪深300的积极立场。我们在今年6月底提出的“2026年MSCI中国将进一步上涨”的预判维持不变。
经济方面，我们将一季度GDP环比折年率从5.5%上调至 6.5%，二季度上调 0.7个百分点至4.9%，同时小幅下调下半年增速至平稳的 3.6%，2026年全年实际GDP增速预计为4.4%。
政策方面，政策转变与“十五五”规划是影响中国经济的关键因素，26年政策上预计“三箭齐发”，即：结构性再平衡（服务业与制造业、消费与投资）、财政刺激、货币宽松。结构性再平衡即“十五五”规划中做出的一系列部署，包括构建现代化产业体系、推动服务业高效+高质量发展和扩大内需。财政政策力度加大，仍以投资支持为主，同时扩大消费支持。货币政策温和扩张，预计有两次降息和一次降准。
股票市场方面，我们对2026年底MSCI中国指数/沪深300指数/MSCI香港指数的基准目标位分别为100点/5200点/16000点（较12月9日收盘价分别具备20%/13%/20%的上涨空间），对应市盈率分别为14.8x/15.9x/16.7x，EPS增速15%/15%/9%。
我们认为，支持2026年A股上涨积极因素有：
反内卷有助于提高利润率和ROE。企业利润率对股票市场收益至关重要，而2024年，MSCI中国6%的净利润率在亚太地区国家中仍处于落后水平，这一点在“反内卷” 行业中尤为明显。在境内股市日益机构化的背景下，“反内卷” 对中国股票市场至关重要——如今市场更关注盈利与股东回报，而非短暂的收益弹性。参考日本经验，当净利润率翻倍时，东证指数股价增长了一倍多：自2006 年年中以来，日经指数的远期每股营收并未出现显著增长，但从 2004 年至今，净利润率的扩张推动了该指数的价格回报。
全球对人工智能基础设施的巨额资本开支，已成为中国相关科技硬件供应商明确的业绩驱动力。我们预计，美国四大云服务商的数据中心资本开支在2025年增长60%的基础上，2026年将再增长30%。这股需求浪潮已切实传导至中国供应商，特别是在光模块、PCB、AI数据中心冷却等领域，成为相关公司业绩的核心驱动力。
中国股票在国内外均被低配。我们预计，明年存款搬家趋势将延续，更多的来自家庭、私募基金、ETF的增量资金将流入股市。
全球宽松支撑。在当前美联储降息周期中，中国股票表现显著优于其他市场。并且，本次与之前三次宽松周期不同，因为当前周期并没有伴随严重的全球危机。
明年，盈利将成为中国资产接力上涨的关键。MSCI中国指数的远期市盈率已从低谷反弹约1.5个标准差，目前略高于其10年均值。估值的初步修复已经完成，市场的下一步表现将更大程度取决于企业盈利能否跟上。当前盈利复苏呈现结构性特征，虽然指数层面2025年的每股收益增长因大厂（如阿里巴巴、京东、美团）的“外卖大战”而受到拖累，但在医疗保健、信息技术、通讯服务等多个板块，盈利上修的范围正在显著扩大。我们的量化宏观指标显示，超过三分之一的细分行业已处于营收扩张象限，盈利修正广度指标也创下2020年以来的最强回升势头。这意味着，一场广泛的盈利复苏正在发生。
对于明年的盈利，我们认为有以下四点积极因素：
大厂“外卖大战”缓和：目前IBES（Institutional Brokers‘ Estimate System）一致预期显示，MSCI中国的EPS同比增速为15%（其中可选消费板块同比增速达41%），这一预期的隐含假设是：主流大厂的价格战将在明年初大幅缓和，且可选消费板块的净利润率将较 2025年扩张130个基点。我们同样认为，主要大厂可能会缩减补贴以实现这一目标。不过，若该假设落空，2026 年可选消费板块/MSCI中国的EPS同比增速可能回落至12.4%/8.9%；
温和的全球扩张带动海外营收/利润率增长：我们的研究显示，MSCI中国/沪深300的海外营收占比已从2024年的11%/17%，提升至2025年上半年的 14%/19%，其中新能源汽车、消费电子、AI 相关硬件、机械、电力设备、生物科技及可选消费等板块的改善尤为显著。
“反内卷”政策：包括对低价倾销的监管限制、行业自律承诺、产能指引等措施，应能进一步恢复过度竞争行业的定价权，并改善其利润率水平。
创新，尤其是AI通过云服务及智能应用实现商业化：有望加速营收增长并提升费用效率——不过根据已披露的财报，该领域需要大量前期投资。
行业配置方面，重视反内卷、AI、出海、内需结构性复苏四大主线：
反内卷：更偏好新能源相关板块。在“反内卷”覆盖的三大领域中，政策优先聚焦“新能源类标的”——该板块的营收表现优于“地产+宏观类标的”，且政策执行力强于“电商类标的”。
AI：关注算力以及AI资本开支拉动的储能、电力设备的需求。对于2026 年的亚洲科技板块，我们预计，四大云服务提供商的强劲 AI 需求，叠加 OpenAI、甲骨文及CoreWeave带来的增量利好，将推动未来 2-3 个季度内亚洲科技板块的每股收益再上调 20%-25%。算力：海外大厂资本开支增加趋势确定，营收增长有望继续加速；储能：国内储能目标政策及电力市场改革（储能容量补偿机制）带动需求确定性，海外AI数据中心建设需求以及《大美丽法案》生效前的抢建潮拉动需求弹性。我们预测2025/2026 年全球储能系统电池出货量同比增速将分别达到约 80%/30%，2026年市场或面临供应紧张局面，价格存在上涨潜力；电力设备：人工智能数据中心功耗快速上升，叠加“十五五”规划部署和新能源装机量提升，市场需求旺盛。美国约 80% 的变压器需求依赖进口，这导致价格上涨和供应链瓶颈，尤其是在高压直流（HVDC）设备领域——我们预计欧洲市场高压直流设备的年复合增长率（CAGR）将达 45%，美国市场为 10%-15%，变压器短缺问题将持续存在。
海外扩张：我们对中国出口商的海外扩张长期前景保持乐观。我们的研究显示，MXCN/CSI300企业的海外收入占比从2024年的11%/17%上升至2025年上半年的14%/19%，其中新能源汽车、消费电子、人工智能相关科技硬件、机械、电力设备、生物技术以及非必需消费品领域的改善尤为显著。
“K型”消费复苏：消费呈现K型复苏，即高端奢侈品和具性价比的必需消费品表现较好，而中端消费承压。2025年前10个月，中国社会消费品零售总额/剔除汽车后的零售总额同比分别增长 4.3%/4.9%。其中，食品烟酒类同比增长 8%，显著高于整体及剔除汽车后的零售增速。截至目前，餐饮行业的增长已经超过了整体零售销售额，这一趋势可能会持续到2026年，而市场尚未对此进行定价。食品饮料板块，啤酒和包装食品已显现触底迹象，预制菜赛道在2024年增长近34%。在高端奢侈品领域，包括一线城市的顶级豪宅，也出现快速去化现象。
资料来源：《摩根大通：2026年中国经济展望》（2025-11）、《摩根大通：2026年中国资产展望》（2025-11-26）
高盛：中国股市有望在2027年创历史新高，结构聚焦五大核心主题
中国股市正由估值驱动转向盈利驱动。在人工智能、反内卷政策以及企业出海全球化三大动力的共同推动下，我们预计2026年MSCI中国指数的EPS增速将提升至约12%的水平，这一增速显著高于2015-2020年（6%）和2020-2024年（8%）的历史周期，标志着盈利动能出现了质的飞跃。基于对盈利增长加速以及估值温和扩张的预期，主要关键指数有望到2027年底实现30%-40%的上涨，并创下历史新高。
我们认为，明年中国股市上行有四大支撑：
市场友好型政策窗口已经打开：1）政策托底压缩了左侧尾部风险；2）需求侧刺激和新的五年计划重新平衡增长，并缓和外部风险；3）“国九条”提升股东回报；4）伴随首部《民营经济促进法》的实施，针对民营企业的监管环境已转向宽松，民营经济的发展环境得到进一步优化。
企业盈利重新加速：1）AI 打破旧盈利范式；2）“反内卷”带来利润再通胀预期；3）“出海”彰显中国竞争力，共同推动趋势盈利增速回升至双位数。
估值仍相对便宜：当前市场正处于AI与流动性带来的右侧行情，估值从以下方面看仍具备吸引力：1）指数市盈率仅处历史中等区间；2）债券收益率低迷；3）相对全球权益深度折价；4）美联储降息+国内实际利率下行，亦将推升估值。
资金动能强劲：1）国内：万亿级资产再配置浪潮，将家庭财富从楼市/理财迁向股市；2）海外：全球投资者对中国显著低配，存在较大的再平衡与多元化需求。
配置上，重视顶尖龙头、“十五五”规划受益、AI、出海、“反内卷”五大主题：
中国顶尖10强：精选行业地位高、盈利稳定的龙头企业，包含互联网（腾讯、阿里巴巴、网易、美团、携程）、硬科技（宁德时代、小米、比亚迪）、消费/医药（美的、恒瑞医药），预计2025至2027年EPS年均复合增速为21%。
“十五五”规划受益：聚焦“十五五”规划中的产业政策重点关注的领域，包含人工智能、集成电路、新能源、新材料、航空航天、量子科技六大核心领域（“十四五”与“十五五”均有提及），与工业母机、高端仪器、基础软件、生物制造、氢能/核聚变能、脑机接口、6G、低空经济、具身智能等“十五五”新增领域。
AI：AI正在重塑科技产业盈利模式，资本开支的持续扩张有力推动科技产业链盈利增长。从科技企业资本开支的增长路径、以及资本开支转化为盈利的路径来看，中国年初DeepSeek的发布时刻可以类比海外22年末ChatGPT的发布时刻，按照美国科技企业当时的发展路径来看，中国科技行业未来12个月资本开支增速有望达到20%左右，并与盈利增长形成正向循环。
“走出去”龙头：中国企业海外市场竞争力显著提升，从“成本优势”转向“质量与技术优势”，我们预计中国企业海外收入占比提升幅度在未来有望进一步加快，从2015-2022的年均0.3个百分点加速至2023年至2028年的年均0.8个百分点，打开成长空间。行业上，重视高端制造（新能源、医疗医药）、科技（算力硬件）、消费（零售、媒体娱乐、家电）等出海龙头。 反内卷受益股：政府针对高内卷行业出台供给侧优化政策，缓解低价竞争，推动行业利润修复。结合“内卷”程度与政策执行力度，重视光伏、电池、化工、水泥、房屋建筑、钢铁、电网设备、汽车等。
资料来源：《高盛：2026年中国资产展望》（2025-11-21）
瑞银：2026年A股展望迈向新高度，布局自主可控、反内卷和出海，下半年择机布局消费
2026年，增量宏观政策、盈利增长加速、无风险利率下降、居民储蓄持续向股市再配置、长期资金流入以及市值管理改革推进，将推动A股进一步估值重估。
政策方面，在出口放缓和房地产延续下行的背景下，2026年宏观政策将继续加力。财政政策方面，预计2026年财政赤字率将继续扩大1个百分点（2025年为扩大约1.5个百分点），包括稳定在4%的总体预算赤字、更高的约1.6-1.8万亿元的特别中国政府债、以及4.8万亿特别长期政府债。货币政策方面，预计到2026年底还将再次降息20个基点，降低准备金率25-50个基点，并更多地使用其他流动性工具。此外，结合“十五五”规划的长期导向，政策将多维度发力：扩大消费被列为首要任务，尽管初期力度可能相对温和，但后续有望出台针对服务消费、绿色消费的专项支持措施；持续推进的“反内卷”行动将深度融入统一全国市场建设；同时，高水平对外开放与绿色低碳发展也将得到重点关注，为经济增长注入长期动力。
物价方面，预计2026年CPI通胀率将小幅攀升，PPI降幅收窄。2026年消费增速放缓与出口增长降温可能维持核心CPI温和通胀，食品价格或小幅反弹，能源价格或将保持疲软，共同推动整体CPI小幅回升至0.4%。与此同时，“反内卷”政策通过供给侧改革措施及法规标准调整，有望小幅提升产能利用率，但若需求端缺乏实质性提振，或将导致PPI环比改善渐进缓慢，整体PPI或需至2026年底或2027年初才能实现同比转正。总体而言，中国GDP平减指数可能仍处于轻微通缩区间，但较2025年明显改善。
地产方面，预计房地产对经济的拖累将逐步收窄，但调整仍需时日。当前房地产市场的急剧下滑主要受多重因素影响：城镇化进程放缓导致住房需求疲软、人口结构变化、房价下跌引发租房需求激增、以及库存高企却难以消化的矛盾。总体来看，预计2026年房地产销售、新盘开工和投资将下降5-10%，2027年降幅收窄至0-5%，对GDP增速的拖累效应将从2025年的1.5-2个百分点逐步收窄，2026年降至0.5-1个百分点，2027年进一步收窄至更小幅度。
股市方面，预测2026年A股整体盈利增速将从今年的同比6%升至同比8%，增长主要得益于名义GDP 增长加快、PPI 收缩收窄推动的收入增长，以及支持性政策出台和持续的反内卷行动带动的利润率回升。具体来看，非金融类A股的营收增长与中国名义GDP增速及PPI通胀水平密切相关。中国名义GDP增速将从2025年预期的3.9%提升至2026年的4.3%，而PPI同比则将在2026年继续维持小幅负增，并于2026年末或2027年初转为正值，2026年非金融类A股的营收增长将呈现加速态势。此外，考虑到政府可能出台更多扶持政策以及“反内卷”政策力度的持续加大，非金融类A股的利润率将持续优化，推动整体A股盈利增速在2026年进一步提升至8%的同比水平。
配置上，关注自主可控、反内卷与出海，下半年可择机布局消费。
自主可控：“十五五”公报表明显著提高技术自主可控能力是未来五年主要经济社会发展目标之一。随着地缘政治紧张局势的升级，许多曾经依赖海外采购的国内制造商开始考虑国内替代，同时一些关键领域的国内企业也加强了自身能力并抢占了市场份额。尤其是在科技硬件领域，瑞银Evidence Lab每年对中国半导体制造商进行调研，以摸清本土晶圆厂的资本开支意愿，以及国产化进展和短期目标。在2025年4月进行的第三轮调查中，由于国产晶圆制造设备与海外龙头技术差距缩小，存储企业对采购国产晶圆制造设备的意愿显著上升，从2022年底的25%提升至2025年二季度的50%。
“反内卷”：从微观层面来看，各行业的商品价格与盈利水平正逐步企稳。以多晶硅为例，2025年11月21日价格已反弹至52元/公斤，较7月中旬的低点上涨约50%。与此同时，六氟磷酸锂和碳酸锂价格也出现回升，其中六氟磷酸锂散货价格已由9月初的约6万元/吨升至目前的15万元/吨以上。我们在回顾2015–2016年供给侧改革时发现，在产能去化初期，相关股价不仅与产品价格/产量的变化高度同步，而且往往领先于企业盈利触底。随着越来越多的“反内卷”政策落地，我们认为相关产品价格有望继续回暖，并带动相关股票走强。我们看好太阳能、锂材及化工等板块。
企业出海：我们预计2026 年中国企业将更快“出海”。通过升级产品、优化结构、扩大服务输出，中国企业正加速渗透海外市场，为汽车、电池、建筑、太阳能及电网设备乃至部分消费行业的供应链创造可观的海外增长空间。同时，这些企业普遍在海外享有高于国内的毛利率，2022–24 年海外溢价持续走阔；因此，海外收入占比提升有望整体抬升 A 股公司的盈利水平。
下半年择机布局消费：新的五年规划对消费政策做出了纲领性调整。我们认为，短期内消费整体回暖离不开政策托举。瑞银中国经济团队预计，2026年面向居民支出的政策刺激总体温和、并将分阶段落地：政府有望把“以旧换新”补贴规模从2025年的3000亿元扩大到4000-5000亿元，且覆盖范围可能更广，同时加大对社保体系的财政投入。中期看，消费复苏的关键在于企业盈利改善和居民收入抬升。我们预期2026年企业盈利将企稳回升，带动人均薪酬及销售费用同步回暖。过去15年的历史数据显示，A股非金融公司的人均工资增速与盈利增速高度相关（相关系数0.66），且利润增长与销售费用增长亦显著同步。若2026年PPI降幅收窄、A股非金融盈利增速提升（我们的基准情景），人均薪酬与销售费用有望加速增长，从而推动消费修复，并惠及相关板块。此外，房价下跌带来的负财富效应有望边际减弱，近几年住房资产占居民总财富的比重已显著下降。同时，股市上涨可在一定程度上对冲存量房产的贬值损失。消费相关板块当前估值普遍处于低位，食品饮料与家用电器均远低于历史均值，市场已充分计入对盈利持续疲软的预期。我们建议投资者在2026年下半年密切关注PPI走势及非金融企业盈利变化，择机布局消费相关板块。
行业配置上，我们建议超配电子（半导体）、通信（光模块、物联网）、券商、军工、有色（铜、铝、锂）、化工（PTA、有机硅、草甘膦、氨基酸）、新能源（储能、光伏）。
资料来源：《瑞银：2026-2027年中国经济展望》（2025-11-11）、《瑞银：2026年A股展望》（2025-11-26）
摩根士丹利：从跃升迈向可持续发展，坚持“景气成长+红利”策略
多个维度的重大结构性改善，是中国市场2025年表现亮眼的核心驱动因素。我们认为，中国权益市场的结构性改善正稳步推进，尤其是 2024 年下半年以来。我们看到，这种可持续的结构性改善体现在净资产收益率（ROE）与估值体系的转变上，具体包括：中资股的企业自救、股东回报提升举措、政府对民营经济的明确支持，以及更为重要的——人工智能科技和智能制造领域技术领军企业的崛起，这些企业能够积极参与甚至引领全球科技竞争。我们预计，2026年中国将力争实现稳定和可持续发展，之后为进一步的重大积极突破扫清道路。
经济方面，我们预计2026年实际GDP增长率为4.8%，2027年为4.6%，高于当前的市场一致预期。“十五五”开局之年，增长目标仍有望定在5%左右。再通胀预计缓慢升温，2026年GDP平减指数可能仍为负值，2027年小幅转正，供需失衡将缓慢收窄。反内卷推进下，修复步伐将较为温和，CPI将进入低通胀区间，PPI在2027年下半年有望转正。政策预计温和扩张，财政政策仍偏向供给侧，支出重点可能放在科技本土化和基础设施建设上。货币政策适度宽松，我们预计明年将降息10-20个基点，并降准25-50个基点。人民币将稳步走强，汇率可能在2026年中期升至7.0，到年底回落至7.05，27年可能升至6.95，为股市提供一定的边际支撑。
股票市场方面，我们预计MSCI中国指数2026年盈利增速在6%，2027年将加速至10%。我们认为MSCI中国指数12个月的远期市盈率应能维持在12-13倍区间，并且中美关系进入新阶段以及美联储降息周期开启能够提供良好的估值支撑。基于以上分析，我们的2026年目标为：恒生指数27，500点，恒生中国企业指数9700点，MSCI中国指数90点，沪深300指数4840点（较12月9日收盘价分别具备8%/9%/8%/5%的上涨空间）。
什么能让我们对整体指数更乐观？
若有清晰路径表明，中国将提前走出当前的通缩趋势，这将是一个重大的推动力。我们将持续跟踪：1）财政刺激政策是否更早、力度更大地转向，聚焦去库存和提振消费需求，尤其是针对房地产库存消化；2）房地产市场何时出现明确的同比销售增长和价格企稳信号；3）社会福利改革加快落地，释放被抑制的消费能力；4）政策将“反内卷”列为优先事项，促进供需更平衡，止住PPI通缩。
全球地缘政治局势能够迎来更持久的稳定格局，尤其是中美关系。我们将重点关注：1）政策在潜在关税上调风险上的应对是否优于预期，使净出口保持韧性，继续充当宏观增长的关键引擎；2）2026年一季度中美两国元首实现互访，确认双方可持续的稳定关系。
中国科技进一步突破，潜在可触达市场规模扩大，覆盖更多区域甚至全球份额。若如此，中国资产估值有望迎来更显著的重新上调。同时，随着关税及非关税壁垒下降，全球可触达市场范围扩大，将有效提升中国企业的营收和盈利上行空间。
资金方面，只要政策制定坚持“小步向正确方向迈进”的原则，重点放在刺激消费、消化住房库存和反内卷，那么2026年A股和离岸市场的资金流动和流动性应保持净流入，南向资金将继续支撑香港市场的流动性。我们对A股市场分析表明，从债券和定期存款转向股票仍有充足空间。我们预计离岸市场和在岸A股市场的表现将不相上下。
行业配置方面，我们坚持“景气成长+红利”策略。一方面，我们配置高质量的大型互联网公司，涵盖电子商务、媒体、娱乐板块，尤其看好能够成为或已经成为人工智能领军者的企业。另一方面，我们对金融板块保持适度持仓，并配置了高股息资产，以持续获得稳定的现金回报。
资料来源：《摩根士丹利：2026年中国经济展望》（2025-11-16）、《摩根士丹利：2026年A股展望》（2025-11-16）
景顺：中国资产迈入更可持续的结构性增长周期，重视产业升级、AI和消费转型
在经历多年的不确定性后，中国股票市场在2025年强势复苏，这得益于技术突破、经济结构性转型、积极的政策支持、充足的流动性以及具有吸引力的估值。展望2026年，我们依然持乐观态度，因为不断改善的基本面和中长期经济转型将继续支撑一个更可持续的结构性增长周期。
从外部环境来看，预计未来一年全球货币环境将进入降息周期，历史经验看，这通常会引发资本从以美国为中心的市场转向以中国为代表的估值更具吸引力的新兴经济体。中国股市凭借其规模以及不断改善的企业基本面，有望从这一转变中受益。
从内部环境来看，估值、流动性和盈利三方面均对中国资产形成支撑。估值方面，尽管2025年已强劲反弹，中国股票估值仍具吸引力，MSCI中国指数相较发达市场仍有约40%的折价；流动性方面，大规模南向资金持续流入香港市场，显示内地投资者对离岸中国资产兴趣日增，我们预计这一势头将在来年延续；基本面方面，企业盈利已出现明显复苏迹象。我们认为每股收益（EPS）已基本触底，有望进一步改善；净资产收益率（ROE）及息税前利润（EBIT）利润率已扭转此前下滑趋势。运营效率提升与杠杆优化共同推动净利率走强，为持续优异的业绩表现和长期投资者信心奠定基础。
我们预计，2026年将有三大关键趋势塑造中国资产的投资机遇：产业升级、AI产业趋势、消费转型：
产业升级将成为新增长引擎：我们预计产业转型仍将是未来投资的核心主题，因为中国正不断从传统的低成本出口国角色转向全球高端制造与创新的引领者，包括电动汽车、制药和自动化等方向；
AI发展构建未来趋势：DeepSeek的推出，标志着中国已崛起为全球人工智能竞赛中一个强大的竞争者，并且已做好准备引领下一波人工智能变革。展望未来，中国在数据规模、能源效率和基础设施方面的优势将变得日益重要。作为全球互联网用户基数最大的国家之一，且能源成本相对较低，中国具备支持大规模人工智能开发和部署的基础。在硬件方面，我们预计无人机和人形机器人将持续取得进展；
消费转型将开启新的增长前沿：中国的消费格局将在人口结构变化和消费偏好演变的推动下发生重大转型。尽管储蓄率仍处于高位，但随着年轻一代更倾向于以体验为导向且能引发情感共鸣的消费方式，储蓄率可能会下降。这一群体正将更多预算投入IP领域，包括游戏、旅游、娱乐和社交媒体等。
资料来源：《景顺：2026年中国资产展望》（2025-11）
富达国际：中国正开启一场更为广泛的牛市
中国市场在2026年具有较强吸引力，持续的政策支持正在创造特定投资机会。中国本土企业在技术与创新方面进展迅猛，但竞争格局尚未拥挤，估值也处于低位。对中美贸易冲突的担忧已明显降温，政府显然已充分认识到把财政支出作为重启市场与经济工具的重要性。此外，反内卷有望推动企业盈利重新回归实质性增长。种种迹象显示，中国可能正开启一场更为广泛的牛市。
中国AI实力加速追赶的振奋情绪，让科技板块在2025年大放异彩——不仅是离岸上市的互联网龙头，本土A股同样亮眼。面对贸易限制，中国已自建AI生态，对西方依赖显著降低。庞大的国内市场、政策东风以及日益精明的科技消费者，将推动AI更广泛、更快速地渗透，为2026年及以后的科技行情持续注入动能。
资料来源：《富达国际：2026年全球资产展望》（2025-11）
贝莱德：中美AI竞赛是关键，中国完备的电力系统和低成本的清洁能源给予其竞争优势
本世纪，中美AI竞赛将同时决定经济与军事优势。中美大国博弈成为地缘政治的主轴，竞争遍及贸易、技术、能源与国防，而AI处于核心。两国均将AI视为决定本世纪经济与军事优势的关键技术，并全力削减武器战略依赖。
中国完备的电力系统和低成本的清洁能源，给予了中国在部署AI基础设施上的优势。当前，美国AI基建正面临多重掣肘：政治、资金，但眼下最紧迫的是“物理”瓶颈，即算力与能源，而能源已成为最紧的那根弦。到2030年，AI数据中心可能消耗美国现有电力需求的15–20%，规模之大势必冲击电网、化石能源与材料工业的极限；有估算甚至认为占比会升至四分之一。电力需求激增，却撞上项目并网排队、西方审批缓慢的现实；在高债务约束政府支出的背景下，若瓶颈加剧，企业资本开支计划可能被迫缩水，从而削弱AI扩张雄心。相比之下，中国正反向而行：发电与输电建设都在快速推进，核电站按时按预算投产，火电、水电、可再生能源同步扩张；国内光伏与电池产能放量，正持续压低本土清洁能源成本。这给了中国在部署AI基础设施上的诸多优势：数据中心耗电巨大，需要廉价、稳定且清洁的电力；今年横空出世的国产模型DeepSeek，以更低能耗实现算力跃升，也部分缓解了能源瓶颈。在电力系统、电网、关键矿产等领域，我们看到机会正在浮现。
资料来源：《贝莱德：2026年全球资产展望》（2025-12）
星展银行：仍是牛市
2026年，牛市有望延续。11月，由于市场担忧人工智能泡沫、美联储降息路径以及中日地缘政治紧张局势，市场出现大幅回调。尽管存在波动，但我们仍预计牛市将延续至新的一年。在我们的基准情景中，盈利增长将支撑指数，而估值仍有一定的上升空间。基于11.7%的盈利增长预期以及13倍的预期市盈率，我们将明年恒生指数的目标设定为30，000点（较12月9日收盘价具备18%的上涨空间），较5年平均值高出约1.25个标准差。H股与A股我们并无明显偏好——两地各具机会：港股聚焦AI相关标的，A股则受益于“反内卷”主线。
经济方面，我们的经济学家预计，中国的GDP增长率将在2026年温和降至4.5%，这反映出在反内卷政策下，中国正有意识地向更高质量、更可持续的增长进行结构性改革，预计过剩的供应压力将有所缓解，增长引擎应逐步从出口转向消费。尽管实际GDP增速放缓，但名义GDP与实际GDP之间的负缺口预计将收窄。物价将趋于稳定，企业利润将回升，生产率也将提高。
政策方面，货币政策将保持宽松，而财政支持将有一定节制，重点在于推进科技自立自强和有选择性的基础设施建设。我们认为：1）政策对消费的支持可能较为温和，服务消费将是重点支持领域。2）反内卷措施将逐步推进，行业自律和市场化调节是平衡供需的关键手段。3）对低迷的房地产市场进行激进干预的可能性较小。
行业配置方面，我们关注科技、“反内卷”和金融。1）科技：我们预计“科技+”主题在2026年仍将延续，政策东风、AI持续迭代、泡沫风险下降、估值相较全球仍具吸引力，共同构成支撑；2）反内卷受益：反内卷正在改善特定行业的供需格局，电池及部分材料板块已呈现明显价格回升态势；3）金融：金融板块我们继续看好，稳健资金持续流入，追求稳定回报与增长能见度。
资料来源：《星展银行：2026年中国资产展望》（2025-11-26）
普徕仕：新周期正在形成，基本面主导中国股市表现
经济和政策层面，政策正在从去杠杆转向扩张。2024年9月的政策转向标志着中国房地产市场去杠杆化周期的结束以及新一轮扩张阶段的开启。自2025年起，其影响已逐渐显现，信贷环境趋于正常，财政支出转向生产力和创新领域，私营部门信心也有所提升。货币政策仍保持宽松姿态流动性充足，并针对小型企业和战略行业提供了有针对性的信贷支持，从而为贯穿2026年的可持续增长奠定了更为坚实的基础。
外部环境上，经历今年的波动后明年有望企稳。全球层面，2025 年初关税扰动后的形势已趋稳定。中国适度的政策应对与多元化贸易链路，帮助缓冲了冲击。多轮对话后，紧张局势降温，中美峰会促成关税进一步下调，贸易休战期延长一年。此外，2026 年的互访有望营造更可预测的外交环境。对投资者而言，这一转变或将降低外部波动性，让国内基本面更有空间驱动权益回报。
内部环境上，结构性增长动力正在显现。正如刚落幕的四中全会所明确，中国下一轮扩张将由创新与内需驱动。尽管面临半导体限制，DeepSeek 的成功仍展现了中国AI领域日益增强的实力，与电动汽车、生物科技共同成为全球竞争力领域。围绕这些产业的政策协同，辅以数字基建投资与创业激励，应能助力中长期生产率的持续增长。与此同时，消费领域持续扩容：规模化平台与头部品牌正通过技术与用户互动抢占可选消费支出，而传统行业在“反内卷” 框架下实现了更高盈利能力。政府的 “反内卷” 议程已开始重塑行业行为：产能约束与整合提升了材料、制造、电信基建领域的定价权。这些调整有望支撑更健康的盈利周期，聚焦效率与资本纪律。
股市方面，今年以来中国股市的表现优于标普500及多数发达市场，成功抵御了与美国关税政策相关的一切波动。MSCI中国指数迄今已录得超过30%的涨幅，这得益于政策转向、新增长驱动力的出现以及优于预期的地缘政治进展。表现领先的板块集中于科技、工业以及部分消费类企业，这突显了市场对于国内增长韧性的信心不断增强。
预期2026年宏观经济环境将保持稳定或略有改善。估值水平仍具支撑力，而更重要的是，我们正发现一些结构性增长机遇，相信这些机遇的表现将优于以往。政策继续倾向于促进生产力和创新，同时企业资产负债表状况更为健康，盈利能见度也有所提升。
配置上，重视新消费、科技创新和“反内卷”：
新消费：内需仍是中国结构性增长的核心支柱。居民收入持续上升、消费者信心趋稳，以及针对城市服务的政策支持，共同构筑起更具韧性的消费基础。重视国内服务平台：部分国内服务平台已打造出可规模复制的特许经营模式，拥有持久的竞争护城河和经常性收入流。其一体化生态系统与线上线下引流能力，帮助它们跨越多个市场周期实现盈利复合增长。随着服务消费深化、客流回归常态，我们认为这些平台仍具备高可见度的稳健增长潜力；重视具备强产品竞争力的智能消费：智能消费领域的公司展现了中国创新驱动消费的强劲实力。随着科技日益塑造生活方式，我们认为这些以知识产权为核心驱动力的企业具备未来增长潜能。它们快速商业化新设计、触达年轻客群的能力，使其有望在国内外市场借助强势产品周期实现扩张。
科技创新：科技仍是提升生产率和推动结构性股市表现的重要引擎。涵盖人工智能、半导体、先进制造与清洁能源的中国创新生态，正进入加速商业化应用的新阶段。重视AI：凭借中国在全球 AI 供应链中的核心地位，我们重点关注那些凭借技术升级路线与成本优势、已实现价值份额提升的企业。除了软件与模型开发，我们亦在“大宗商品类”零部件——如覆铜板与封装基板中看到机会：AI 需求激增可能令产能吃紧、供需趋紧，从而支撑整个硬件生态的盈利水平。重视智能驾驶：中国智能驾驶产业正快速放量，复刻近年电动车的普及曲线。随着监管标准演进、消费者对安全与自动化的期望提升，本土传感器、控制器及集成软件供应商的全球重要性日益凸显。当新技术被大规模采纳时，这些企业有望在中国工业体系的下一轮升级中扮演关键角色。
“反内卷”：随着政府实施的“反内卷”举措旨在恢复供需动态的平衡，传统行业正变得越来越具吸引力。对整合、产能纪律和资本回报的重视，正在重塑液晶面板、铝、铜及通信基站等领域的竞争格局。这些板块在多年利润率压缩之后，正产生更强的现金流、提升分红比例，并展现出价格韧性。“反内卷”正催生一批现金流充沛、分红率提升、价格韧性强的传统龙头，它们与成长资产形成互补，为投资者同时带来周期稳定、现金收益和资本效率改善的三重机会。
资料来源：《普徕仕：2026年中国展望》（2025-11）
ING：市场仍存上涨空间
经济增长方面，预计中国2026年的经济增长将略有放缓，年增长率约为4.6%，在我们的解读中这可被视为又一年的稳定增长。中国有望在2025年再次实现“约5%”的GDP增长。年初的良好开局——得益于强劲的外部需求以及贸易政策对消费的提振作用——应足以抵御下半年经济增长放缓的风险。
通胀方面，官方已启动“反内卷”行动，严厉打击恶性价格竞争，有望逐步把通胀拉回更健康轨道，但过程将是渐进式的，以免冲击地方经济与就业。展望 2026 年，CPI有望重新回正：一方面，核心CPI已悄然连升6个月，10月同比回升至1.2%；另一方面，食品价格过去几个月是主要拖累，随着猪周期反转，最坏时期料在2026年消退。我们预测 2026 年全年CPI同比将恢复至0.9%。
货币政策方面，我们预计2026年央行会继续沿宽松轨道前行。近几个月经济再度放缓，要实现新一轮“稳增长”，政策必须保持支持，特别是如果外需进一步走弱；通缩压力仍在，即使通胀回到正区间，预计也极度温和。名义利率虽低，但实际利率依然过高，导致新增人民币贷款持续收缩；房地产市场仍在下行，降息并非万能，但降低房贷利率有助于改善购房可负担性，至少能缓解部分下行压力。基准情形下，我们预测2026 年全年将再降息20个基点、降准100个基点，并通过再贷款等工具继续定向支持服务业与科技发展。
股市方面，尽管过去一年股市已显著反弹，但考虑到整体经济信心指标仍有扩张空间，且主要中国股指均未重返历史高点，股市仍有上涨空间。此外，由于明年仍需财政支持，债券发行量可能保持高位。
资料来源：《ING：关于2026年中国的十个问题》（2025-12-03）
风险提示
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