（来源：荷马财经）

2026年2月5日晚间，国轩高科（002074.SZ）抛出一份定增预案，拟募资不超过50亿元。而就在一个月前，公司刚发布业绩预告——2025年归母净利润预计达25亿-30亿元，同比增长107%-149%，创历史最佳。

（图片来源：巨潮资讯网）

业绩暴涨与再融资饥渴同步上演，构成了国轩高科当下的真实图景：一方面，绑定大众、出海建厂、技术迭代带来的红利正在释放；另一方面，超过71%的资产负债率、高达140亿元的总项目投资缺口、以及海外地缘政治风险，倒逼公司必须通过资本市场持续输血。

这场50亿元的定增，远非简单的产能扩张，而是国轩高科在全球化深水区的一次“压力测试”。

高营收背后的"虚胖"体质

国轩高科的业绩存在一个长期悖论：营收规模与盈利能力严重错配。

2024年，公司实现营业收入353.92亿元，同比增长11.98%，在A股锂电池企业中稳居第二梯队头部。然而，归属母公司净利润仅12.07亿元，净利率低至3.4%；更令人警觉的是，扣除非经常性损益后的净利润仅2.63亿元，对应的真实净利率仅0.74%。

这意味着，公司每卖出100元电池，核心业务的实际利润不足1元。

细拆利润表，9.44亿元的非经常性损益成了"救命稻草"：其中政府补助9.90亿元，公允价值变动收益1.96亿元，其他收益1.34亿元。若无这些"输血"，国轩高科2024年实际处于微利甚至亏损边缘。

这种"虚胖"在季度分布上更为明显。2024年四个季度归母净利润分别为0.69亿、2.02亿、1.41亿、7.94亿元。第四季度单季利润占全年66%，且扣非净利润达2.05亿元，占全年扣非利润的78%。这种"年末冲刺"式盈利，既反映了电池行业季节性集中交付的特征，也暴露了公司全年盈利基础薄弱的尴尬。

海外业务是"真英雄"，但增速在放缓

国轩高科的业绩改善，并非来自规模扩张，而是来自业务结构的战略性迁移。

从业务类型看，动力电池系统2024年上半年实现营收117.01亿元，同比增长11.67%，占比72.37%，毛利率14.24%；储能电池系统营收43.39亿元，同比增长4.64%，占比23.52%，毛利率19.35%。储能业务毛利率高出动力5个百分点，但增速仅为动力的40%，未能形成第二增长极。

真正的亮点在区域结构。2024年，公司海外收入达110.05亿元，同比增长71.21%，占比首次突破30%；2025年上半年，海外收入占比进一步提升至33%，毛利率19.02%，较国内业务（15.14%）高出近4个百分点。

海外业务的高毛利，源于摩洛哥、斯洛伐克等基地的本地化溢价，以及欧美客户对价格的不敏感。然而，隐忧在于增速正在放缓：2024年海外收入同比+71%，而2025年上半年同比仅增长15.79%。随着欧美贸易壁垒升温、本地供应链爬坡缓慢，海外业务的"利润缓冲垫"作用可能减弱。

17亿"意外之财"与真实的经营拐点

2025年业绩预告显示，公司归母净利润预计25-30亿元，同比翻倍。但这份暴增的"含金量"需要打上问号。

根据公司公告，这25-30亿元利润中，约17亿元来自奇瑞汽车港股上市带来的公允价值变动收益（非经常性损益）。剔除这笔"意外之财"，2025年扣非净利润约为8-13亿元，同比2024年的2.63亿元仍增长204%-395%。

这个"双轨数据"揭示了国轩高科业绩的真实改善与表观泡沫：

表观泡沫：若只看归母净利润，2025年三季度单季高达21.67亿元，同比增长1434%，但扣非净利润仅1250万元。非经常性损益（主要为奇瑞股权公允价值变动）高达21.54亿元，几乎贡献了全部利润。这种"纸面富贵"不可持续。

真实改善：即便剔除奇瑞上市收益，8-13亿元的扣非净利润，意味着公司终于摆脱了"增收不增利"的魔咒。这一转变得益于三点：一是海外收入占比提升拉高整体毛利率；二是内部费用率控制（2025年上半年期间费用率同比下降）；三是规模效应下单位成本摊薄。

从历史维度看，这是一个困境反转的确认：2022年扣非净利润亏损5.15亿元，2023年转正至1.16亿元，2024年增至2.63亿元，2025年预计达8-13亿元。三年间，扣非利润增长了18亿元，走出了一条清晰的"V型"反转曲线。

（图片来源：腾讯微证券）

国轩高科的“第三条路”

根据SNE Research数据，2025年全球动力电池装车量达1187GWh，同比增长31.7%。但市场份额高度集中：宁德时代以464.7GWh（39.2%份额）连续九年霸榜，比亚迪以194.8GWh（16.4%份额）紧随其后，两者合计市占率达55.6%。这意味着，全球每两块动力电池中，就有一块来自"宁王"或"迪王"。

五、

在双寡头阴影下，国轩高科以53.5GWh装机量、4.5%市占率排名全球第五，看似份额微小，但82.5%的同比增速位列全球前十之首。2025年1-11月，其全球装机量同比激增77.5%，远超行业平均增速（32.6%）。

在国内市场，国轩高科的地位更为微妙。2025年上半年，其国内动力电池装机量市占率5.18%，排名第四；全年来看，市占率提升至5.4%，且1.2个百分点的增幅位列TOP10企业第一。

这种"高增速、低基数"的特征，揭示了国轩高科的真实处境：它并非行业规则的制定者，而是凭借差异化策略在巨头缝隙中快速渗透的"挑战者"。

国轩高科在国内的突围点在于磷酸铁锂（LFP）路线的深耕。2025年，国内磷酸铁锂电池占总装车量81.2%，国轩在这一细分领域装机量排名第三，同比增幅高达98.7%，几乎实现翻倍。这与其配套奇瑞、吉利、零跑等车企的走量车型（如吉利银河E5、零跑C系列）密切相关——仅零跑一家，2025年配套量即超10GWh。