（来源：华龙证券研究）
2026年度策略报告合集 · 13篇：
【华龙策略】突破：百尺竿头，更进一步
【华龙基金】类债防守+科技进攻+风险对冲
【华龙非银】2026年证券行业五大趋势展望
【华龙汽车】寻找新增长极，拥抱具身智能机遇
【华龙电新】周期切换，产业升级
【华龙计算机】AI时代：解码“算-存-用”投资三角新叙事
【华龙传媒】情绪消费+AI共振，聚焦IP、游戏与AI应用落地
【华龙有色】实物资产的时代：把握工业金属投资机会
【华龙通信】光模块需求持续高增，卫星互联网加速发展
【华龙建材】“反内卷” 破局传统赛道，高端化打开成长空间
【华龙机械】把握“AI+机器人”成长主线与低估值全球化的投资机遇
【华龙食饮】低位蓄能，向新破局
朱金金 · 策略分析师
SAC编号：S0230521030009
报告作者：分析师 朱金金
报告发布日期：2025年12月30日
外部环境存在不确定性，但总体有利。2026年全球经济存韧性，全球主要经济组织对于2026年经济增速预期仅略低于2025年，其中世界银行预测2026年增速高于2025年。2026年美国有望继续降息，因预期美国劳动力市场较弱，市场预计2026年降息可能超过一次。中长期联邦基金利率仍存下调空间，一是美国经济存韧性但前景的不确定性依然较高；二是美国通胀已从高位显著回落，且通胀超预期上升概率较低；三是美联储的通货膨胀目标制度变得更灵活，即使通胀略高于目标值，但如果经济风险加大，美联储也可能选择降息；四是美联储领导层变动，政策可能倾向于“鸽派”。支撑美元走强的基础仍较弱，一是美国经济预期存不确定性，需求仍疲软、就业增长有所放缓，移民流入减少以及关税政策的不确定性因素，共同抑制了美国经济活动。二是中长期支撑因素较弱，美国联邦基金利率仍有下行空间，将持续影响美元走势；更长期的影响因素是美国庞大的财政赤字和不断增长的政府债务侵蚀美元国际信用。当前AI热与互联网泡沫时期存在差异，核心差异在于AI热具有较强的基本面支撑，更为成熟的技术应用场景和相对理性的市场结构。2026年日本是否继续加息存在不确定性，但即使加息对资本市场影响有限。
十五五开局之年，经济增长提质增量。2026年经济实现质的有效提升和量的合理增长。政策上为2026年经济提供支撑。2025年12月10日至11日，中央经济工作会议关于2026年经济工作强调，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，实现“十五五”良好开局。政策取向上，指出要坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度。继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。2026年经济有望得益于出口端韧性、聚焦内需的政策发力以及新动能景气延续。中美经贸关系总体稳定，但仍潜在不确定性。一方面已达成的部分共识设定了时效，后续需要继续开展进一步磋商。另一方面2026年为美国中期选举年，是影响中美关系节奏的重要变量。不过中美两国元首互访和中美经济相互依赖可能发挥“压舱石”作用。“十五五”规划建议为未来五年的产业发展描绘了清晰的航向，核心是构建以科技创新为引领、以先进制造业为骨干的现代化产业体系。机遇蕴藏在产业结构的升级浪潮中、新质生产力的培育领域，以及全国统一大市场建设和高水平对外开放所带来的广阔空间里。
市场“慢牛”延续，有望向上突破。一是2026年上市公司业绩仍有望总体上升。一方面“十五五”开局之年，政策端持续发力，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。另一方面经济的内生动能在政策的支撑下有望不断恢复，将推动上市公司基本面持续改善。二是全球经济具备韧性，尽管局部贸易保护主义抬头，但总体影响可控，预计外贸端仍将维持较强韧性。三是市场估值总体合理，叠加盈利端持续改善，市场具备估值扩张的空间。四是市场微观流动性预期充裕，一方面源于政策端推动中长期资金持续入市，另一方面市场基本面预期向好，叠加人民币汇率稳定，将持续吸引内外资布局，证监会关于资本市场“十五五”规划提出稳步扩大制度型高水平对外开放，持续提高资本市场制度包容性吸引力。五是外部风险预期可控，美国联邦基金利率仍有望处于下降中，支撑美元走强的基础较弱，全球流动性仍存较为宽松预期，日本是否加息存在不确定性，即使加息影响预期有限。美国中期选举可能为中美经贸带来一些不确定性影响，但中美磋商机制将继续发挥作用，且国内市场以我为主，扰动预期有限。六是政策稳定市场预期未变，央行货币政策委员会第四季度例会，指出用好互换便利和股票回购增持再贷款，探索常态化的制度安排，维护资本市场稳定。历史数据显示，当“十五五”开局之年叠加上市公司业绩处于增长阶段，市场往往有较好表现，2026年上市公司总体业绩预期增长，将助推市场向上突破。
投资建议：成长、周期等方向占优。(一)科技(TMT)与先进制造。一是政策和产业双驱动。“十五五”规划建议提到的经济社会发展目标前两项为“高质量发展取得显著成效”、“科技自立自强水平大幅提高”，科技与先进制造方向有望获得长期稳定的政策支持。二是符合产业升级的趋势。科技与先进制造是经济转型升级的关键力量，具备显著的带动作用，行业具备较高的景气度，是成长板块的主要构成，整体业绩预期较好。三是全球竞争力显著提升。在“新三样”领域已经建立全球领先优势，是“出海”的优秀产业方向，并前瞻布局未来产业，前瞻新赛道，存在较多的投资机会。重点关注：电子、软件、通信服务等TMT方向；电力设备、国防军工、自动化设备等先进制造方向。(二)反内卷及供需变化。一是政策端确定坚持改革攻坚，增强高质量发展动力活力，深入整治“内卷式”竞争，政策持续发力，PPI同比降幅呈现收窄态势，相关行业有望受益。二是受益于新兴产业拉动，传统产业升级转型以及供需变化等因素带来的投资机会。重点关注：有色金属、特钢、化学纤维等。(三)主题关注：十五五规划、人工智能+、商业航天、低空经济、人形机器人、自主可控、新能源、储能、智能驾驶等。
风险提示：经济不及预期风险、行业风险、汇率风险、数据风险、贸易保护主义风险、全球流动性风险、黑天鹅事件等。
陈霁 · 公募基金分析师
SAC编号：S0230521030003
报告作者：分析师 陈霁
报告发布日期：2025年12月30日
2025年回顾与观点验证：回顾2025年，市场的核心特征可以概括为“温和普涨+结构分化”。一方面，市场整体估值水平有所修复，大部分股票都获得了正收益；另一方面，行业之间、个股之间的表现也呈现差异性，结构性机会与结构性风险并存。2025年初我们认为权益市场有Beta机会，并发布报告（《指数基金2025年度投资策略：勇立潮头，拥抱指数》20241216）看好权益端指数投资机会，指出消费科技与新质生产力是2025年主要线索。年中我们认为基于当前市场环境，应淡化宏大叙事对市场的方向性影响，转而拥抱超额的机会。
2026年的核心判断：我们认为“估值中性化、结构显著化与扰动脉冲化”将共同构成2026年A股市场的基本环境，市场正从“流动性驱动下的普涨修复”向“存量环境下的结构演绎”逐步演进，结构性机会与波动赔率并存。在此背景下，市场整体的贝塔（Beta）贡献度或将边际下降，而基于产业逻辑的结构性机会（Alpha）将更加凸显。单一依赖趋势跟随或机械的均值回归策略，其有效性都将面临挑战；投资者更需关注估值、结构与外部情景的综合匹配。
2026年配置策略与产品建议：我们构建了“三层动态资产配置框架”。这一框架的核心理念是：让每层资产专注于自己最擅长的任务，而非让同一类资产同时承担防御和进攻的功能。压舱石层提供稳定性，确保组合在任何市场环境下都有安全垫，主要配置的方向包括债基和类债资产；增长引擎层追求超额收益，把握结构性的投资机会。在细分方向上，我们看好新旧动能转换窗口下的科技方向以及具备业绩韧性的出海方向；对冲卫星层应对尾部风险，为极端情况提供保护，主要选择有避险属性的黄金以及与国内权益资产相关度较低的海外资产作为对冲。三层资产相互配合，形成一个能够适应多种市场情景的反脆弱系统。
情景分析：我们的核心假设是不预测只应对，我们用情景分析模拟不同环境下组合配置比例，用可观察信号触发调仓规则，提升组合在不确定性下的存活率与赔率。我们针对不同情景，设置了“可观测信号”，并通过“信号阈值”规定“调仓动作”。情景假设包括：乐观/中性/悲观。我们情景检测的信号主要包括：宏观景气信号：PMI制造业采购经理指数；信用扩张信号：社融存量同比增速；市场状态信号：沪深300近20日年化波动率。经过数据验证，PMI信号与社融信号胜率均为71.4%，PMI作为景气指标，触发后平均收益较高，社融触发后的回撤较小，说明流动性对市场价格起到一定的支撑作用。整体来看，宏观因子信号需与其他信号配合使用；波动率是防守信号，触发后3–6个月往往是左侧布局机会。
结语：我们认为2026年的市场进入一个“贝塔收益衰减，主线方向明确”的阶段，但宏观环境仍面临很多挑战，外部环境仍扰动不断，我们认为在这样的环境下，简单线性外推不足以应对市场的复杂变化。在策略上，应构建系统化投资体系，以“类债防守+科技进攻+风险对冲”的三层反脆弱组合为主。从判断市场涨跌方向博取胜率，转向搭建适应多种情景的投资系统，应对赔率。
风险提示：统计数据偏差风险；市场风险；政策风险；宏观经济变化风险；系统性风险；产品选择风险；特别提示：基金过往业绩不代表未来表现。本报告涉及的基金产品不构成投资建议，仅供参考。投资者应根据自身的风险承受能力和投资目标，审慎决策。
杨晓天 · 金融行业分析师
SAC编号：S0230521030002
报告作者：分析师 杨晓天
报告发布日期：2025年12月31日
证券行业正步入一个结构深刻变革、增长动能转换的新阶段。监管推动权益类公募基金发展与指数化投资，头部券商在代销非货币基金保有规模上优势明显。未来，具备清晰并购战略、资本实力充足、子公司协同效应突出的中大型券商，将在行业洗牌中脱颖而出，逐步填补传统头部与中小券商之间的断层，重塑行业竞争格局。
证券行业正加速向轻重资产业务协同发力的结构性转型。经纪、资管与投行业务在政策驱动与市场变革中形成有机联动，在不显著增加资本占用的前提下，盈利能力实现提升。在服务新质生产力、中长期资金入市的背景下，券商正从单一通道服务商转型为综合金融解决方案提供者，“十五五”规划背景下，证券行业有望向专业能力与生态协同为核心竞争力的发展阶段迈进。
2026年作为“十五五”规划开局之年，政策环境持续优化，资本市场预期修复叠加交易活跃度高位运行，有望推动券商板块实现估值与盈利的双重共振。监管层持续推进制度型开放，推动中长期资金入市，居民存款搬家与长钱长投趋势强化了权益市场韧性，2025年两融余额突破2.5万亿元，A股日均成交额维持在1.7万亿元左右，为经纪、两融及投资业务提供坚实支撑。市场慢牛预期下，券商权益资产配置比例持续上升，叠加指数化投资与公募基金代销能力增强，财富管理业务迎来结构性机遇。监管导向从规模扩张转向效率与回报考核，取消营收加分项、强化ROE导向，倒逼行业优化资源配置，提升资本使用效率，券商迎来发展机遇期。维持行业“推荐”评级，头部券商凭借资本实力、客户基础与综合服务能力，有望实现业绩修复与估值提升，建议关注中信证券(600030.SH)、国泰海通(601211.SH)等。
风险提示：监管改革趋严风险，资本市场波动风险，业绩不及预期风险，宏观经济下行风险，黑天鹅等不可控风险，数据统计偏差风险。
杨阳 · 研究所副所长
SAC编号：S0230523110001
李浩洋 · 汽车行业分析师
SAC编号：S0230525080001
报告作者：分析师 杨阳；分析师 李浩洋
报告发布日期：2025年12月28日
【核心观点】
乘用车：基本面看新车&出海，估值看AI赋能转型。随着两新政策效果边际效应减弱，2026年乘用车行业转入存量逻辑，核心是寻找新的增长极，从两方面来看：
基本面看爆款新车与出海增量。新车方面，爆款新车对销量的拉动成为多家自主车企2025年国内销量增长的主要动力，多家车企在2026年进入产品大年且高端化进程持续，关注具备爆款潜力的新车对车企销量&基本面改善的拉动作用；出海方面，2025-2026年是自主车企海外产能密集落地期，展望至2026年底，预计8座海外工厂投产，对应达产产能80.5万辆，解决车企海外市场供给能力的关键制约，海外销量增量以及其高利润水平有望带动车企业绩修复。
估值看AI赋能转型。AI时代消费者心智&偏好的变化倒逼乘用车企提升产品智能化水平，建设AI大模型、智能驾驶算法等know-how能力，实现从制造企业向科技企业&平台企业转型。一方面，随着L3级自动驾驶迈入量产应用，车企收入模式有望从一次性购车收入拓展至依托持续扩大的存量用户产生持续性订阅收入的模式。另一方面，车企依托智能化能力&制造能力拓展人形机器人、低空飞行器等业务。参考特斯拉，我们认为，乘用车以及储能业务估值仅占其总市值的14.3%，Robotaxi和Optimus等业务成为支撑市值的主要部分，随着国内车企AI能力发展，转型加速，估值框架有望迎来变革。
汽车零部件：自动驾驶东风已至，机器人飞轮启动在即。AI时代汽零公司拥抱具身智能机遇，从自动驾驶和机器人两种载体来看：
L3&L4双线并行，自动驾驶东风已至。L3层面，企业端已有华为/小鹏等推出相关技术方案/产品；政策端已发放首批L3级准入许可，车企持续获取测试牌照，L3体验升级&数据反哺下智驾渗透率有望进一步提升；L4层面，开放区域扩大叠加车队规模提升，国内头部3家Robotaxi公司单车UE实现转正，Robotaxi市场规模有望进入快速增长期。关注自动驾驶产业链核心零部件、运营商。
人形机器人飞轮启动在即。需求端，工业物流场景订单增长迅速，随着2026年机器人进入工厂、积累数据，有望反哺优化产品表现，推动需求进一步高增；生产端，2025年头部人形机器人主机厂基本已实现千台级别生产/出货。展望2026年，国内外人形机器人厂商融资动作频繁，支撑后续大规模资本开支，叠加产品设计逐步定型、供应商产线搭建完备，主机厂2026年有望开启数千台到数万台级别量产。建议关注两类厂商，一是配套特斯拉为代表的确定性供应商，二是未来有望进入产业链的新型零部件/技术供应商。
投资建议：2026年乘用车行业转入存量逻辑，寻找新增长极成为核心。整车方面，爆款新车&出海增量仍值得期待，AI转型下商业模式变更以及拓展人形机器人等新业务有望重构车企估值框架；汽车零部件方面，积极拥抱具身智能时代机遇，自动驾驶汽车以及人形机器人作为具身智能两个重要载体，均有望在2026年取得1-10或0-1的阶段性进展，产业链核心环节标的弹性可期，维持行业“推荐”评级。
个股方面，建议关注：（1）在智驾等方面保持技术优势、具备爆款打造潜力自主车企以及海外产能落地下出口销量预计实现较快增长的自主车企，具体标的包括小鹏汽车-W，长城汽车，赛力斯，比亚迪和零跑汽车等。（2）布局自动驾驶核心增量环节的汽零标的德赛西威，华阳集团，伯特利等；（3）人形机器人确定性标的以及增量赛道标的三花智控，拓普集团，浙江荣泰，银轮股份，隆盛科技，均胜电子，北特科技，恒帅股份，双环传动，力星股份等。
风险提示：政策不及预期；乘用车市场销量不及预期；新车销售不及预期；自动驾驶进展不及预期；人形机器人产业进展不及预期；竞争加剧风险；地缘政治风险；第三方数据的误差风险；重点关注公司业绩不及预期。
杨阳 · 研究所副所长
SAC编号：S0230523110001
许紫荆· 电新&公用行业分析师
SAC编号：S0230524080001
报告作者：分析师 杨阳；分析师 许紫荆
报告发布日期：2025年12月27日
【核心观点】
截至2025年12月16日，电力设备板块实现涨跌幅+36.67%，同期沪深300实现涨跌幅+14.30%，行业超额22.37%。细分板块来看，电网设备板块实现涨跌幅+31.28%，锂电池指数实现涨跌幅+57.73%，风电设备板块实现涨跌幅+35.91%，光伏设备实现涨跌幅+25.16%。板块对比来看，2025年走势表现锂电>风电设备>电网设备>光伏设备。
储能：海内外需求共振，景气度持续加速
国内方面，136号文及容量电价政策使得国内储能收益模式改变，收益率提升。2025年3月以来，各省密集推出容量电价或容量补偿政策，项目收益的确定性与可持续性显著增强。储能从新能源配套的“成本项”转为独立“收益项”，装机意愿与项目推进明显提速。海外方面，美国储能高速增长源于《通胀削减法案》（IRA）的政策激励、可再生能源并网需求及储能系统成本持续下降，AIDC配储有望成为增量场景。欧洲储能需求从户储向大储、工商储主导转型，新兴市场储能装机需求主要由能源转型目标及新能源配储驱动。我们测算，2025年全球储能新增装机有望达到276.6GWH，同比+56%；2026年全球储能新增装机有望达到403.4GWH，同比+46%。
锂电：下游需求超预期，供需错配下涨价预期强
2025年以来锂电下游动储需求两旺，供需错配下产业链涨价预期强。锂电材料前期价格长期处于低位，大量产能被出清，当前行业集中度较高，有效产能难以满足需求的爆发式增长。分环节看，六氟磷酸锂最新报价19.0万元/吨，比7月的4.9万元/吨报价上涨288%。据Evtank,2024年底全球六氟磷酸锂实际有效产能39.0万吨，预计2025年和2030年需求分别达到24.9万吨和54.5万吨；VC最新报价23.5万元/吨，较7月4.65万元/吨报价上涨405%，预计2026年VC有效产能11.5万吨，总需求量9.8万吨，供需维持紧平衡。磷酸铁锂正极，2025年以来磷酸铁锂价格下探至约3万元/吨后Q4回升，年内区间涨幅超过30%，下游电池企业对高压实密度、长循环寿命等高端产品需求旺盛；负极材料市场价格总体平稳，各厂仍处于满负荷生产；隔膜行业头部企业公布普涨30%涨价函，湿法隔膜行业第二轮涨价的正式开启，目前仍然在进一步落地过程中。
固态：固态电池性能突出，量产时点临近
与传统液态锂电池相比，固态电池具备本征安全性、高能量密度、宽温域、长循环寿命等优势。液态电池向固态电池发展的过程中，材料端固态电解质是最为核心的环节，正负极材料向高压高密度方向升级迭代，同时在正负极中需要添加导电剂以降低电极内阻、提升电子导电性。在制备工艺上，全固态电池引入了干法电极、等静压等新技术，因此需要新增干法电极设备、等静压设备、高压化成分容设备，升级叠片设备。据高工产研（GGII）预测，至2035年全球锂电池总出货量将达10TWh级别，其中固态电池渗透率有望达到5%—10%。在量产时间表上，2027年成为行业高频提及的核心节点——这不仅是技术突破的攻坚期，更是市场验证的关键窗口，硫化物车规级全固态电池预计将在该年度实现小批量装车。
投资建议：行业方面，展望2026年，电新行业有望迎来周期切换与产业升级，储能海内外景气共振，有望持续高增长，动储需求两旺带动锂电材料供需改善迎来涨价，固态电池技术进步有望带来新机会。维持行业“推荐”评级。个股方面，储能板块建议关注大储阳光电源、阿特斯、海博思创、通润装备，户储德业股份、派能科技等；锂电板块建议关注电池环节宁德时代、亿纬锂能等，材料环节天赐材料、多氟多、天际股份、华盛锂电、海科新源、湖南裕能、尚太科技、恩捷股份等；固态板块建议关注设备先导智能、荣旗科技、宏工科技、纳科诺尔、德龙激光等，材料上海洗霸、厦钨新能、泰和科技、天奈科技等。
风险提示：宏观经济下行风险，政策不及预期，上游原材料价格大幅波动，重要技术进展不及预期，海外贸易保护政策，行业竞争加剧，第三方数据统计错误导致的风险，重点关注公司业绩不及预期等。
孙伯文 · 研究所所长助理
SAC编号：S0230523080004
报告作者：分析师 孙伯文；联系人 朱凌萱
报告发布日期：2025年12月26日
【核心观点】
复盘：DeepSeek、大厂资本开支超预期推动年内计算机两轮上涨，行业短期受市场风险偏好影响较大。截至2025年12月22日，申万计算机指数上涨15.11%，跑输沪深300指数2.09pct，在申万一级31个行业中位列第16位。
AI算力：全球资本开支加速，带动AI基建加速扩张，关注国产替代机会。从数据来看，北美四大云厂商在2025年第三季度的资本开支呈现出强劲的增长态势。与此同时，中国主要的科技企业同样在加大资本投入。其中，阿里巴巴、腾讯和百度在2025年Q1-Q3的资本开支规模同比显著大幅增长。国内科技企业持续的投入态势与北美云厂商相呼应，共同指向全球科技行业在云计算和人工智能基础设施领域正在进行一场高强度的“军备竞赛”。我们认为，当前全球科技巨头的资本开支正处于一个高强度、高增长的周期，并且普遍预期这一轮针对AI等核心技术的投资热潮在未来几年仍将持续。建议关注AI芯片、PCB、服务器、液冷等核心受益环节。
AI存力：AI需求成为打破周期规律的关键变量。存储芯片市场长期遵循典型的周期性规律，其完整周期通常为3-4年。受人工智能应用爆发带来的高需求与头部厂商主动产能控制共同影响，存储芯片价格在2025年上半年供需关系提前收紧。导致存储芯片价格在2025年上半年意外反弹，本轮涨价周期提前开启。根据存储芯片龙头的资本开支及产能分配情况，相关存储芯片价格或在2026年继续上涨。
AI应用：Agent持续精彩。政策层面上，时隔十年，“人工智能+”接力“互联网+”。2025年8月26日，国务院印发《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》（下称《意见》）。关于智能体，《意见》中提出了两个总体目标和关键时间点：到2027年，新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%；到2030年，新一代智能终端、智能体等应用普及率超90%。“互联网+”相比，“人工智能+”总体目标更具体、可量化。产业层面，Deepseek、阿里巴巴、字节等于2025年内持续迭代模型端的Agent能力和智能体产品，商业化落地加速。
投资建议：展望未来，我们认为政策催化、国产替代需求以及AI驱动将共同推高计算机行业景气度，行业基本面拐点有望加速确立，建议关注景气赛道中的绩优标的，维持计算机行业“推荐”评级。建议关注个股：（1）AI硬件：寒武纪-U（688256.SH）、海光信息（688041.SH）、兆驰股份（002429.SZ）、中富电路（300814.SZ）、苏州天脉（301626.SZ）、浪潮信息（000977.SZ）、软通动力（301236.SZ）、神州数码（000034.SZ）；（2）AI应用：金山办公（688111.SH）、科大讯飞（002230.SZ）、万兴科技（300624.SZ）、卓易信息（688258.SH）、用友网络（600588.SH）、彩讯股份（300634.SZ）、汉得信息（300170.SZ）、索辰科技（688507.SH）。
风险提示：国产算力建设不及预期；所引用数据资料的误差风险；AI应用落地速度不及预期；技术迭代速度不及预期；重点关注公司业绩不达预期；政策标准出台速度不及预期。
孙伯文 · 研究所所长助理
SAC编号：S0230523080004
王佳琪 · 传媒行业分析师
SAC编号：S0230525040001
报告作者：分析师 孙伯文；分析师 王佳琪
报告发布日期：2025年12月24日
【核心观点】
行业回顾：2025年传媒（申万）板块呈现“先扬—调整—主升—回落”的波动格局。1月下旬至2月中旬受春节档带动快速上涨，最大涨幅超19.28%；随后阶段回调，最大跌幅6.20%；4月中旬至9月中旬在AI与新品驱动下重启主升，涨幅达42.24%；9月下旬后随市场整体震荡回落。估值方面，截至2025年12月18日，传媒板块PE（剔除负值，TTM，整体法）为26.56倍；子板块中，截至2025年12月18日，游戏板块PE为27.58倍，出版板块PE为15.97倍、影视板块PE为37.07倍，广告营销板块PE为29.40倍。
情绪经济：驱动IP变现及价值释放。2024年中国情绪经济市场规模达23077.67亿元，较2023年增长18.50%，预计2029年中国情绪经济市场规模将突破4.5万亿元。谷子经济预计2025年-2027年其经济市场规模将持续扩容，分别达2406 亿元、2766.9亿元、3098.9亿元。
游戏景气度持续上行，关注新品周期。2024年中国游戏市场实际销售收入达到3257.83亿元，同比增长7.53%；2024年中国自主研发游戏海外市场实际销售收入达到185.57 亿美元，同比增长13.40%。游戏企业的战略重心应转向高价值用户和高效率运营，通过精品化内容和全球化出海，寻找国内市场饱和度之外的超额收益。
AI 赋能：传媒细分领域扩容增长。2024年中国AI图像市场规模为0.684亿美元，并呈现稳步增长态势。预计至2029年，市场规模将扩大至3.38亿美元；中国AI影视市场规模从2024年的1.37亿美元持续攀升，预计2029年将达到6.9亿美元；在AI视频动画领域，市场规模同样保持增长趋势，从2024年的0.73亿美元预计增长至2029年的5.13亿美元；AI渗透下的广告营销业增长强劲，预计2030年AI广告营销市场规模可突破千亿级别。
投资建议：传媒板块在情绪消费崛起、AI技术赋能及游戏出海深化等多重动力驱动下，增长动能持续强化。技术端，AI已深入渗透至内容创作、视觉生成及营销投放全链路，显著提升生产效率和创意水平；内容端，游戏出海加速、IP向潮玩及衍生品多元拓展，叠加影视优质供给释放，共同打开产业增长空间。建议关注深度融合AI技术、具备精品内容持续产出与出海能力的游戏企业；拥有头部IP储备、渠道布局完善的影视及衍生消费公司。维持传媒行业“推荐”评级。建议关注阅文集团、上海电影、奥飞娱乐、元隆雅图、姚记科技、星辉娱乐、泡泡玛特、布鲁可、三七互娱、完美世界、吉比特、网易、腾讯控股、巨人网络、神州泰岳、恺英网络、心动公司、掌阅科技、猫眼娱乐等。
风险提示：新技术发展不及预期；行业竞争加剧；IP内容创新及市场接受度不及预期；版权授权到期无法续约风险；政策及监管环境趋严；宏观经济波动。
景丹阳 · 有色行业分析师
SAC编号：S0230523080001
【核心观点】
在地缘对抗升级、全球经济增长失速、资源民族主义抬头背景下，有色金属景气度持续提升，主要金属品种价格持续走高。我们认为金属景气度有望维持，维持行业“推荐”评级。
2025年前11个月，黄金月均价较2024年全年均价上涨40.75%，白银上涨33.69%，铜上涨7.25%，铝上涨7.96%。2025年前三季度，有色金属行业实现收入2.82万亿元，同比增长9.3%；实现归母净利润1512.88亿元，同比增长41.55%。年初至今（2025年11月底），申万有色金属行业指数（72.81%）大幅跑赢沪深300指数（18.49%）。
黄金：价格锚历史性变动，趋势仍未结束，投资需求决定后续空间。黄金与长期美债实际利率的负相关框架解释力逐步弱化，其背后是美元及美国信用的弱化，黄金作为避险资产的性质得到加强，成为全球范围内最佳避险资产。因此，黄金将进一步锚定地缘政治与全球秩序，定价全球不确定性。从资金方面看，2025年黄金涨势由多种需求共同推动，其中ETF资金取代央行资金成为主要推动力量，后续空间取决于投资需求的持续性。建议关注：紫金矿业（601899.SH）、山东黄金（600547.SH）、中金黄金(600489.SH)、赤峰黄金(600988.SH)。
铜：供需错配的预期转向现实？品位降低和激励价格压制导致矿端供给刚性，因此铜中期的供应偏紧。出于地缘政治和供应链安全考虑的资源民族主义人为将供应链进一步撕裂、错配，加剧了供给紧张，市场普遍预期2026年前后，精炼铜将出现供需关系拐点，随后转入紧缺。需求方面，美国2026年经济增速预期良好，美联储当前“预防性降息”的思路为软着陆提供多一层保障。同时，市场对2026年中国铜需求较乐观，预期将保持一定韧性。在供需关系趋势性转折的节点上，供给提供支撑，需求恢复情况将决定铜价弹性，我们看好2026年以铜为代表的工业金属表现。建议关注：紫金矿业（601899.SH）、洛阳钼业（603993.SH）、西部矿业（601168.SH）、铜陵有色（000630.SZ）、金诚信（603979.SH）、海亮股份（002203.SZ）。
风险提示：海外通胀波动风险；美联储独立性存不确定性；海外地缘政治风险；特朗普经济政策落地进度存不确定性；数据引用风险。
【核心观点】
供给端：2025年钢铁行业相关调控政策持续出台，比起2016年供给侧改革及2021年产量平控政策，本轮调控政策更加强调创新产能治理思路，存量产能减量提质、结构优化和转型升级，政策重心从2016年清除无效的“产能”，到2021年控制当下的“产量”，再到2025年着眼于未来的“质量”与“结构”，标志着行业治理更加精细化、长期化，截至2025年11月，全国粗钢产量累计8.9亿吨，同比下降4.04%，较2025年同期减少0.38亿吨，行业自律程度提升，2026年供给预计仍呈收紧趋势。
需求端：2025年钢铁出口成为缓解国内钢材供需矛盾的重要方向，截至2025年10月，中国钢铁累计出口数量约1.1亿吨，同比增加1329万吨，钢材净出口量占粗钢产量比重也达到约13%，接近2015年供给侧改革前15%的高点；房地产投资、项目开工与竣工规模收缩，建筑用钢虽仍难逆转需求同比下降趋势，但同比降幅收窄，需求已接近底部；制造业用钢需求有望保持稳健，汽车、家电、船舶等制造业需求持续带动热轧、冷轧、中厚板消费量，同时，风电、光伏、5G等新型基础设施建设对钢材的需求增加，提升了彩涂、镀锌板卷、带钢、型钢等消费量。2026年化债工作进入后期阶段，专项债中用于置换和清欠的“挤占效应”或将边际减弱，对内需修复和托底强度或有增加，钢材出口许可证管理抑制低端钢材倾销，钢材内外需增速或同比收窄。
成本端：铁矿石：全球铁矿石需求预计整体下滑，中国产业结构升级和产能替换使得整体市场对于钢铁需求量逐步减少，其他新兴国家用钢需求的增长难以替代中国的减量，2025-2030年全球铁矿石市场供需差预计将会进一步扩大，铁矿石价格或受到向下的压力。双焦：2025年上半年，供给宽松对焦煤价格形成压制，双焦的价格驱动因素主要是供给的主动与被动收缩，而非需求的强劲增长，预计2026年焦煤价格将在相对合理区间震荡，上行空间有限。废钢：2025年废钢价格走势平稳无明显波动，预计2026年仍将保持窄幅震荡走势，大幅涨跌的行情出现概率较低，上下游利润继续承压，整体价格水平或延续回落。
投资建议：供给端产量调控叠加更加积极的财政政策有望带动板块估值提升。需求端，建筑用钢需求筑底、制造业用钢持稳向好，出口以价换量模式有望向高端化、间接化转型。供给端，落后产能出清有望提高头部企业集中度，产量结构调整、产品高质量发展是行业转型的必然趋势，维持行业“推荐”评级，建议关注：1）具有产品结构优势及规模效应的行业龙头：宝钢股份（600019.SH）、南钢股份(600282.SH)、华菱钢铁等(000932.SZ)；2）具有高壁垒、高附加值产品的特钢公司：中信特钢（000708.SZ）、久立特材（002318.SZ）、甬金股份（603995.SH）。
风险提示：下游需求修复不及预期、产能出清不及预期、政策不及预期、地缘环境恶化、极端天气频发、数据的引用风险。
彭棋 · 通信&建材行业分析师
SAC编号：S0230523080002
回顾：2025年前三季度，我们重点覆盖的92家通信行业上市公司业绩稳中有升，盈利能力小幅提升。市场表现来看，2025年1月2日-12月26日，申万通信指数上涨87.39%，在申万全行业中排行第2，同期沪深300指数上涨18.36%，通信各子行业中通信网络设备及器件及光通信行业市场表现优异。
投资建议：关注光模块与卫星互联网投资机会。（1）高速光模块需求旺盛，中国光模块企业话语权不断提升。（2）卫星互联网快速发展，行业规模有望快速增长。维持通信行业“推荐”评级。
光模块：受益于AI基础设施建设对以太网交换机和高速光模块的强劲需求，以及光互连技术在AIscale-up网络中的应用推广，光模块市场规模有望持续快速增长。根据Lightcounting数据，近15年来全球光模块供应商格局的深刻变革，截至2020年，多数日本和美国供应商已退出该市场，而中国厂商的排名则持续攀升，2024年全球光模块TOP10榜单显示，中国厂商已在该领域占据主导地位（占7席）。高速光模块需求提升有望带动行业盈利能力提升，个股关注中际旭创（300308.SZ）、新易盛（300502.SZ）、天孚通信（300394.SZ）、太辰光（300570.SZ）、光迅科技（002281.SZ）。
卫星互联网：2025年政府工作报告中，商业航天首次以“安全健康发展”为方向，强调技术突破与规模化应用，标志着商业航天正式迈入规模化应用新阶段。中国的低轨卫星互联网建设也在加速推进，伴随技术不断成熟与市场持续扩展，2026年国内低轨通信卫星发射量有望实现爆发式增长。随着我国加速抢占太空轨道这一宝贵的非再生资源，推动“国网星座”“千帆星座”等低轨星座项目部署，预计到2030年低轨卫星市场规模有望突破千亿甚至1500-2000亿元。相关产业链有望受益，建议关注：中国卫星（600118.SH）、华测导航（300627.SZ）。
风险提示：宏观环境出现不利变化；所引用数据来源发布错误数据；AI发展进度不及预期；贸易摩擦加剧；关税超预期风险；重点关注公司业绩不达预期。
报告作者：分析师 彭棋
报告发布日期：2025年12月24日
回顾:（1）基本面：2025年前三季度，主要建材产品需求小幅改善，同时“反内卷”政策带动供给侧向好，各细分子行业2025年前三季度盈利能力改善。（2）市场表现：2025年1月2日-12月23日，申万建材指数上涨20.8%，在申万全行业中排行第11，同期沪深300指数上涨17.43%，其中玻纤行业表现亮眼，期间上涨幅度达90.37%。
房地产和基建：（1）房地产：房地产市场持续筑底，从销售到竣工端均维持下跌趋势，同时住房价格持续下降，但楼市去库存见效，商品房待售面积2025年初以来持续减少。（2）基建：2025年专项债规模继续攀升，投向土地储备规模大增，但基建投资增速持续下降。
建议关注两条主线：（1）“反内卷”：“反内卷”政策持续出台，建材行业产能过剩问题有望缓解，关注“反内卷”带动的传统建材行业产能去化。（2）高端化：中高端玻纤产品需求提升带动的行业盈利能力提升。维持建材行业“推荐”评级。
水泥：展望2026年，供给侧“反内卷”政策持续出台有望缓解行业产能过剩。中长期来看，水泥行业供给侧改革力度加大，行业供需格局有望改善，有望带动行业盈利能力提升，关注具有高盈利能力的龙头企业：海螺水泥（600585.SH）、上峰水泥（000672.SZ）、华新水泥（600801.SH）。
浮法玻璃：展望2026年，需求端仍未看到明显改善预期，供给侧关注“反内卷”政策带来的产能下行，中长期来看，当前玻璃行业处于库存高企价格低位运行的筑底阶段，供给侧的积极变化有望带来供需格局的改善，建议关注旗滨集团（601636.SH）。
光伏玻璃：目前，行业仍处于产能过剩状态，随着“反内卷”的进一步执行，行业供需格局有望改善，具有成本优势的龙头企业有望率先受益，建议关注福莱特（601865.SH）。
消费建材：随着房龄增长，老旧住房的占比预计将持续攀升，存量房的改善性需求有望释放，有望带动相关消费建材需求提升。建议关注以下标的:三棵树（603737.SH）、北新建材（000786.SZ）、东方雨虹（002271.SZ）、伟星新材（002372.SZ）、坚朗五金（002791.SZ）。
玻纤：“反内卷”政策持续推动有望避免玻纤产能重复建设与快速扩张，遏制低价恶性竞争势头。此外，风电纱、热塑短切纱及电子纱等中高端玻纤产品需求持续提升，带动行业盈利能力提升，中高端产品销售占比高的企业有望率先受益，个股关注中国巨石（600176.SH）、中材科技（002080.SZ）、宏和科技（603256.SH）。
风险提示：宏观环境出现不利变化；所引用数据来源发布错误数据；基建项目建设进度不及预期；市场需求不及预期；重点关注公司业绩不达预期；房地产宽松政策不及预期。
邢甜 · 机械行业分析师
SAC编号：S0230521040001
报告作者：分析师 邢甜
报告发布日期：2025年12月23日
1. 行业复盘与整体环境
2025年表现：2025年年初至今（2025年11月30日），机械设备行业上涨48.96%，同期沪深300指数上涨15.04%，相对收益33.92%，在一级31个行业中排名第7位。
需求承压与产业升级并存。10月制造业PMI回落及出口订单收缩表明需求侧尤其外需面临压力，企业正处于“主动去库存”周期，整体制造业投资增速亦呈现放缓态势。然而，结构性的产业升级趋势已成为穿越周期的核心驱动力，行业虽受宏观波动扰动，但产业升级的内在动力预计将持续引领行业向高端化、智能化方向深化发展。
2. 1重点方向一：成长赛道——人形机器人
投资逻辑：情绪冰点孕育反转，底部特征明显；产业向右，海内外量产临界点已至。
投资建议：围绕“确定性”与“新技术”双线布局，个股恒立液压、三花智控、绿的谐波、东睦股份（MIM）、海昌新材（粉末冶金）、力星股份。
2.2重点方向二：成长赛道——燃气轮机
投资逻辑：核心驱动力是北美AIDC电力缺口催生历史性机遇；需求端：AI算力引爆电力“军备竞赛”；供给端：全球寡头格局下的产能瓶颈；弹性较大，增长确定。
投资建议：整机环节（外资主导，关注行业β）；核心部件环节（国产配套，关注个股α）。个股东方电气、上海电气、杰瑞股份、应流股份、豪迈科技、联德股份。
2.3重点方向三：成长赛道——液冷
投资逻辑：核心驱动逻辑：从“风冷极限”到“液冷刚需”；根本驱动力：AI芯片功耗呈指数级增长；技术演进路径：三大路线并存，冷板式主导当前，浸没式节能效果更优；当前格局：外资与台系主导，国产蓄势待发。
投资建议：短期投资看冷板放量，长期投资看技术变革与国产替代。建议优先关注已卡位主流赛道、具备全链条能力或关键部件技术优势、且正在突破海外大客户的龙头公司。个股：英维克（全链条）、申菱环境、高澜股份（浸没式）、同飞股份（工业温控专家，拓展数据中心液冷）、飞荣达（冷板）、中石科技（导热材料）、巨化股份（冷却液）；铂力特（3D打印）、华曙高科（3D打印）；曙光数创（浸没式）、新宙邦（氟化液）；中航光电（连接器）。
3. 1重点方向四：周期&出海赛道——工程机械
核心逻辑：①国内需求：筑底复苏，更新周期与政策托底双轮驱动；②海外出口：核心增长极，市占率提升空间广阔；③产业升级：电动化与智能化开辟新成长曲线重点子行业。
投资建议：投资应围绕 “龙头主机厂（业绩弹性）” 和 “核心零部件（抗周期Alpha）” 两条主线展开，优先选择全球化布局深入、产品结构优化、盈利能力持续改善的龙头企业。个股：三一重工、徐工机械、中联重科、柳工 、山推股份、杭叉集团、安徽合力、浙江鼎力、恒立液压、长盛轴承、唯万密封。
3. 2重点方向五：周期&出海赛道——矿山机械
投资逻辑：需求周期：全球资本开支上行，设备更新周期启动 ；国产替代：从“进口依赖”到“自主可控”，份额提升空间较大；技术变革：电动化与智能化开辟全新成长曲线。
投资建议：短期看全球矿企资本开支回暖带来的设备更新与新增需求。中期看中国企业在全球份额提升（尤其是通过新能源实现弯道超车）以及智能化渗透率快速提升。长期看中国龙头从设备制造商向“成套解决方案提供商”乃至“矿山运营服务商”的转型升级。个股：徐工机械 、中联重科、北方股份、山推股份、耐普矿机、浙矿股份、福事特 、天玛智控、北路智控、金诚信 、五新隧装。
4. 机械板块投资建议总结：成长+周期&出海
维持行业“推荐”评级，进攻方向：人形机器人（左侧布局）、AI基建（燃气轮机+液冷）；稳健方向：工程机械、矿山机械，低估值，业绩增长可见。
风险提示：政策不及预期、量产进度不确定性、地缘政治与贸易风险、技术路线不确定性、行业竞争加剧、下游需求波动、国产替代进度不及预期、原材料价格波动等。
王芳 · 食品饮料行业分析师
SAC编号：S0230520050001
报告作者：分析师 王芳
报告发布日期：2025年12月28日
白酒：伴随行业加速出清，2026年白酒板块估值有望震荡上行。2025年白酒市场需求平淡，延续此前的旺季不旺态势，叠加二季度“禁酒令”政策影响，双11/双12活动平台加大补贴力度导致白酒价格持续下跌，2025Q3白酒上市公司营收和利润增速加速下探，当前白酒板块估值已回调至历史较低位置（十年前水平），股价走势充分反应市场情绪，安全边际提升，白酒企业股东回报意识明显提升，价值属性逐渐凸显。2026年，随着行业加速筑底，我们预计PE有望先于EPS迎来修复。
大众品：预加工食品板块近几年持续承压后，展望2026年，我们认为行业最差的阶段或已过去，若需求端迎来持续修复，板块景气度有望提升，低基数叠加企业自身积极调整，龙头有望率先受益。2026年伴随餐饮业的修复和连锁化率提升，餐饮相关的基础调味品、复合调味品有望同步迎来成长机遇，行业龙头预期迎来估值重构。据弗若斯特沙利文数据，以收入计2024年中国调味品市场规模为4981亿元，预计2029年市场规模达到6998亿元，5年复合年增长率预计为7.0%。调味品作为消费者餐饮中的必选品，具备一定的刚需属性，市场规模稳步提升，行业发展具备韧性。2024年至2029年，预计基础调味料和复合调味料复合年增长率分别为7.1%和12.1%。零食行业的快速发展源于新品类的创新和新渠道的扩张，我们预计2026年零食板块延续较高景气度，龙头具备规模效应，有望加速业绩释放。山姆渠道作为仓储会员制零售的龙头，引领休闲零食企业渠道改革的方向。零食量贩渠道SKU众多，具备产品多样性，发展速度较快，积极拥抱该渠道的零食公司充分受益。中国软饮料行业正由“规模红利”转向“结构红利”，总量个位数增长，其中，健康化、功能化、高端化方向细分品类增速居前，细分子赛道龙头通过打造大单品，加快迭代和渠道下沉收割增量市场。2026年，液态奶有望企稳回升，龙头乳企完成传统渠道梳理，并积极拥抱新渠道，具备一定优势。高附加值的乳制品深加工业务未来有望打开行业新的增长空间，中国奶业协会在2025发布的《中国奶业奋进2030》报告中明确提出，优化乳制品产品结构，加快布局奶酪、乳清、乳铁蛋白等精深加工产业。推动乳品企业设计开发功能性乳制品新产品，支持开发高附加值产品。国内保健品市场规模空间广阔，我国已迈过年人均可支配收入40,000元人民币门槛，且经济稳步发展，国民健康意识进入加速提升阶段；截至2024年年底，我国60岁及以上老年人口达到3.1亿，占总人口的22%，预测到2035年左右，我国60岁及以上老年人口将突破4亿，在总人口中的占比将超过
30%，进入重度老龄化阶段，保健品行业将伴随人口老龄化扩容。
宠物食品：宠物食品行业高质量增长，头部品牌凭借研发、渠道和品牌优势，挤压中小品牌，实现份额提升。近几年来宠物食品品牌数量经历快速扩张后逐步回归理性，店铺数量增速明显放缓，渠道布局向精细化运营转变。行业正从分散竞争过渡到由头部企业主导的新阶段，整体发展更加专业化、规范化。价格带来看，中高端食品占比提升，养宠人的支付意愿上升。根据《2025年中国宠物行业白皮书》，2024年单只宠物猫年均消费金额2,020元，同比提升8%；单只宠物犬年均消费金额2,961元，同比提升3%，养宠人更加关注产品品质，愿意为高溢价买单，驱动市场从“价格导向”向“价值导向”转变。
投资策略：2025年12月16日，第24期《求是》杂志发表重要文章《扩大内需是战略之举》，文章指出，扩大内需既关系经济稳定，也关系经济安全，不是权宜之计，而是战略之举。实施扩大内需战略，是保持我国经济长期持续健康发展的需要，也是满足人民日益增长的美好生活的需要。要加快补上内需特别是消费短板，使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚。食品饮料作为必选消费品的重要赛道，将直接受益于内需提振，我们维持行业“推荐”评级。展望2026年，消费复苏是影响白酒行业景气度的重要因素，重点观测龙头批价的变化和实际动销情况。当前白酒估值回落至历史较低位置，已充分反映市场低预期，酒企提高分红比例，安全边际提升明显，我们建议重点关注一是品牌力突出，需求相对稳健的酱香型、浓香型、清香型龙头贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒；二是在基地市场根基深厚，具备品牌力和精细化运营能力较强的区域白酒龙头古井贡酒、今世缘、金徽酒。餐饮供应链建议关注2025Q3温和复苏逐渐回暖的速冻板块龙头安井食品、千味央厨，新店型表现较好的巴比食品；中长期伴随餐饮链的成长，仍具较好增长空间的基础调味品和复合调味品龙头海天味业、天味食品。零食板块建议关注积极拥抱新渠道，具备打造爆品能力的盐津铺子、西麦食品、有友食品。软饮料行业中功能饮料、即饮水保持良好增速，建议关注网点持续拓张，业绩持续兑现保持高增的东鹏饮料。伴随育儿补贴的实施落地，国产品牌市场份额预计提升，同时，2026年原奶价格有望迎来新周期，深加工产业逐渐崛起的乳制品行业建议关注伊利股份、妙可蓝多、新乳业。保健品板块呈现消费者年轻化和下沉化发展态势，女性群体、Z世代和宠物带来新的增量需求，建议关注仙乐健康。伴随居民生活水平提升，情感陪伴需求增加，养宠人群不断扩大，宠物消费市场规模持续攀升，宠物消费从基础生存向品质消费和个性化消费升级。与发达国家相较，我国宠物行业市场集中度仍处于较低水平，行业内存在大量中小规模企业，产品同质化较明显，建议关注具备较强品牌力、产品品质和满足消费者个性化需求的板块龙头中宠股份和乖宝宠物。
风险提示：食品安全风险；消费复苏不及预期风险；成本上行风险；业绩增速不及预期风险；市场竞争加剧风险；第三方数据统计偏差风险。