【国海5月金股组合】
【4月金股收益图】
【历史收益图】
【策略观点】
联系人：胡国鹏 袁稻雨
（1）逻辑：1）在经历了4月关税冲击之后，5月市场有望迎来结构性行情，首选科技，核心驱动在于新兴产业与政策的积极变化，风险偏好改善以及流动性宽松预期。2）经济基本面受对等关税的冲击逐步显现，PMI及各分项明显下滑，内需的对冲力量主要来自于服务消费与基建，随着经济进入淡季，内需的动能并不强。3）当前美国经济数据仍有韧性，5月美联储大概率按兵不动，6月美联储有一定的降息概率，人民币汇率压力明显缓和，新一轮货币宽松的条件逐步具备。4）4月政治局会议定调之后，后续将进入政策的落地阶段，科技创新先行，人工智能、机器人等方向政策支持和产业趋势共振，稳就业、稳企业、稳市场、稳预期起到兜底作用。5）结合一季报业绩、政策定调、产业催化等多方面因素来看，5月中小成长和科技有望占优，5月行业配置建议关注计算机、传媒、军工。
风险提示：政策落地不及预期；经济超预期变化；海外关税政策的不确定性；地缘政治突发风险；对政策的理解可能存在偏差等。
【计算机·海光信息】
联系人：刘熹
（1）逻辑：CPU+GPU“自主可控”核心受益。1）产品竞争力保持领先，盈利能力持续提升。①2025Q1，公司营收24.00亿元，同比+50.76%；归母净利润5.06亿元，同比+75.33%。公司围绕通用计算和人工智能计算市场，实现技术创新、产品性能提升，产品竞争力保持市场领先，市场需求增加。②2025Q1，毛利率61.19%，同比-1.68pct，整体维持较高水平；净利率29.74%，同比+4.97pct，环比+9.57pct。公司期间费用率下降，净利率同环比增长。2）"存货+预付款"历史新高，合同负债显著增长。①2024Q3-2025Q1末，公司预付款22.13亿元、12.40亿元、16.21亿元，存货38.96亿元、54.25亿元、57.94亿元。主要系应对市场需求增长及保障供应链稳定，公司主动增加备货所致。②2024Q3-2025Q1末，公司应收账款10.04亿元、22.75亿元、20.17亿元，合同负债0.15亿元、9.03亿元、32.37亿元。合同负债实现陡峭增长，表明公司目前产品需求旺盛，客户订货款增长。3）国产DCU+CPU领军者，产品具备通用性与生态优势。①中美贸易摩擦加剧，有望驱动我国自主可控进程提速。FY2024，英特尔、AMD在中国大陆及中国香港收入为155、62亿美元，占比29%、24%；FY2025，英伟达中国大陆、中国香港、中国澳门地区收入为171亿美元、占比13%。我国高端处理器自主可控空间广阔。②海光DCU达到国内领先水平。深算二号在国内市场上已经实现销售，深算三号产品进展顺利。海光DCU主要部署在服务器集群或数据中心，已与国内多家头部互联网厂商完成全面适配。③海光CPU在国产处理器中具有非常广泛的通用性和产业生态，已大规模应用于电信、金融、互联网、教育、交通等领域。预计海光CPU新品推出将驱动公司业绩增长。
（2）业绩和估值：我们预计公司2025-2027年营业分别为137.67/185.43/252.66亿元，归母净利润分别为30.07/42.38/60.63亿元，EPS分别为1.29/1.82/2.61元/股，当前股价对应2025-2027年PS分别为25.2/18.7/13.7X，维持“买入”评级。
风险提示：国际局势风险，市场竞争风险，新品迭代不及预期，市场竞争加剧等。
【传媒·泡泡玛特】
联系人：方博云
（1）逻辑：labubu三代全球大爆，登顶微博热搜榜/app购物榜，美国新品全线提价！1）labubu三代国内外多地均售罄、二手溢价高达10倍：①LABUBU搪胶三代前方高能系列于4月24日起全球正式上线，上线即售罄。海外美国、日本、英国等多地门店售罄，排队人数较多。#抢labubu 词条一度登顶微博热搜榜首。②labubu搪胶三代国内售价99元，美国售价28美元，溢价近100%，而此前labubu二代美国定价22美元，涨价6美元（涨幅27%），从labubu多地售罄来看，涨价整体对需求影响较小。③二手溢价高。labubu搪胶三代国内隐藏款二手均价约1200元（溢价超12倍），成交量超1200个；而常规款成交均价在130-200元左右，成交量均在6000个左右。海外常规款31美元左右，隐藏款180元左右（溢价超6倍）。2）4月海外新开4家门店、官方APP登顶美国购物免费榜：截至4月27日，海外门店138家，4月新开4家（美国2/泰国1/法国1）。根据七麦数据，泡泡玛特APP在美国的购物（免费）榜排名持续提升，4月25日登顶TOP1，超沃尔玛、alibaba等。
风险提示：海外/国内开店不及预期，行业竞争加剧，ip拓展不及预期等。
【海外消费&纺服·安踏体育】
联系人：马川琪
（1）逻辑：业绩确定性较强，品牌矩阵完善。1）24年公司营收利润符合预期，全渠道库销比保持5左右，保持健康水平。25Q1安踏品牌高单位数增长，经营稳健，FILA品牌高单位数增长，延续改善趋势，其他品牌65-70%增长，迪桑特可隆保持高增态势，25年指引安踏品牌增长为高单位数，FILA为中单位数，迪桑特和可隆等品牌增长30%以上，是相对优于行业的表现。2）Fila持续进行商品策略调整和渠道优化，新CEO品牌管理经验丰富，期待后续品牌变革计划。潮牌24Q3调整后，24Q4及25Q1均保持改善趋势。25年儿童产品线加宽价位段及潮牌增加新品类后预计将改善品牌表现。3）低于 1 倍 PS收购欧洲户外品牌狼爪，与现有品牌矩阵差异化互补，我们认为集团此次收购将借狼爪在欧洲的成熟网络与品牌力，加速安踏国际化进程，同时集团可通过供应链优化、渠道管理经验提升狼爪产品结构与零售效率，同时吸收其技术反哺集团研发。4）公司品牌矩阵完善，业绩增长确定性强，建议重点关注节日消费催化以及后续大促节点带动品牌流水改善，作为内需服装消费龙头，配置价值凸显。
（2）业绩和估值：我们预计公司2025-2027年实现收入788.5/878.5/970.2亿元，同比+11.3%/+11.4%/+10.4%；归母净利润134.5/154.9/172.5亿元，同比-13.8%/+15.2%/+11.3%；对应当前收盘价，PE估值为18/16/14X。
风险提示：宏观经济波动导致的风险；行业竞争风险；消费者偏好变化风险；FILA品牌增长不及预期风险；市场开拓及产品推广风险；国际市场开拓不及预期风险。
【农业·乖宝宠物】
联系人：程一胜
（1）逻辑：自主品牌优势凸显，盈利能力持续提升。1）公司业绩增速强劲。分产品看，2024年公司主粮收入26.9亿元，占比51.3%；零食收入24.84亿元，占比47.35%，主粮收入已经超过零食，产品结构不断优化调整。分模式看，自有品牌收入35.45亿元，占比67.59%；OEM/ODM收入16.75亿元，占比31.94%，自有品牌占比进一步提升。从毛利率水平看，2024年零食毛利率39.47%，较上年增加2.28%；主粮毛利率44.7%，较上年增加8.7%，利润率水平不断提升。2）国内自主品牌持续发力，优势凸显。根据Euromonitor，2015-2023年公司国内市占率从2.4%提升至5.5%，实现翻倍，位列国产品牌市占率第一。目前，公司已形成以“麦富迪”为基本盘，弗列加特主打高端化，汪臻醇填补高端犬粮的品牌矩阵。
（2）业绩和估值：公司作为宠物食品板块龙头，2024年、2025Q1业绩同比增长显著，因此我们调整2025-2027公司营收为63.99/79.3/96.87亿元，归母净利润为7.28/9.74/12.17亿元，对应PE分别54/41/32倍，未来国内市场竞争格局变化利好具备稳定供应链、持续研发能力、高产品品质的龙头企业，2024年宠物板块盈利有望维持高增速，维持“买入”评级。
风险提示：品牌信誉风险；国内市场开拓不及预期的风险；海外市场竞争加剧的风险；原材料价格波动的风险；汇率波动风险；公司业绩不达预期的风险等。
【化工·芭田股份】
联系人：李永磊
（1）逻辑：国际磷肥涨价，库存十年新低，重视自身磷矿扩产趋势。1）磷矿：公司小高寨磷矿资源储量约6392万吨，平均品位26.74%（高品位），产能在90→200→290万吨的扩张趋势上，值得重点关注！选矿规模有望扩大至120万吨/年。磷肥方面，硫磺涨价，公司硝酸法磷肥无磷石膏，较硫酸法成本优势在加强，硝酸磷肥营养更丰富。2）全球磷肥库存创近十年新低，磷矿价值有望重估。国际磷肥今年大幅涨价。据百川盈孚，截至2025年4月24日，国际磷酸一铵/磷酸二铵的价格分别为637美元/吨、667.5美元/吨，较2025年1月1日涨幅分别达10.4%、8.1%。据OCP报告，全球期末磷肥库存近年来逐步下滑，创近十年历史新低，预计2024年末仅为300万吨，同比减少90万吨，创2015年来新低。需求端，全球主要粮食库销比整体呈现同比降低趋势。我们判断全球磷肥有望进入新一轮补库周期。中国磷矿石高景气已经进入第四年，供给端：现有在建产能延期严重，需重点关注在产产能衰竭和品位下降的问题。需求端：磷肥需求有望稳中有增；磷酸铁锂电池需求旺盛，大量净化磷酸项目在建，精细磷化工需求快增。3）提高分红：公司2024-2026年以现金方式累计分配的利润原则上不少于此三年度累计实现可供分配利润总额的60%。
（2）业绩和估值：预计公司2025-2027年营业收入分别为53、64、73亿元，归母净利润分别为12.54、16.27、20.52亿元，对应PE分别8、6、5倍。
风险提示：宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。
【食饮·盐津铺子】
联系人：刘洁铭
（1）逻辑：魔芋势能向上，品类品牌驱动成长。1）两大单品快速放量，品类品牌支撑增长。2024年公司辣卤零食中的魔芋制品营收8.4亿元，同比+76.1%；蛋类零食营收5.8亿，同比+81.9%，魔芋及鹌鹑蛋两大单品实现高速成长。2024年以来公司启动品类品牌战略，“大魔王”麻酱素毛肚上市16个月单月月销破亿；“蛋皇”鹌鹑蛋打通高势能渠道；两大品类皆获得单品冠军。2）渠道多元发展，结构有望优化。公司渠道能力卓越，2024年零食量贩、电商两大高势能渠道驱动公司增长，海外开始起步，24年海外营收6274万元（2023年为31.49万元），公司利用供应链优势抢占国际市场。展望2025年，海外渠道、以山姆为代表的高势能渠道及定量流通渠道的增速预计高于公司整体，渠道结构不断优化。3）魔芋势能向上，海外市场打开收入空间。展望后续，我们认为公司在各个方面皆有强化。组织端，公司根据六大品类的味型，成立了辣味、甜味、健康三个品类事业部，前后拉通了生产、产品和品牌，利于产品聚焦。供应链端，公司积极布局上游原料，魔芋拥有从一产开始的完备供应链，且2025 年预计将在国内和泰国继续进行产线建设。收入端，魔芋品类进行了全渠道、全球布局，国内“大魔王”势能向上，助力公司定量流通渠道发展；海外市场将以品牌“Mowon”打通主流销售渠道，公司期望 3-5年再造一个盐津铺子。4）公司以生产制造见长，较强的组织能力赋予公司洞察和把握机遇的能力。渠道端，公司坚持全渠道战略，拥抱高增渠道及海外渠道；产品端，两大战略子品牌蛋皇和大魔王品牌势能不断提升，助力公司实现产品升级，推动收入增长。
（2）业绩和估值：预计公司2025~2027年的营业收入分别为67.95/82.52/95.39亿元，归母净利润分别为8.53/10.53/12.40亿元，对应PE分别为29/23/20X，维持“买入”评级。
风险提示：1）原材料价格上行；2）渠道扩展不及预期；3）商超人流量进一步下滑；4）线上渠道竞争加剧；5）食品安全问题。
【商社·大商股份】
联系人：芦冠宇
（1）逻辑：新任董事长积极调改信心十足，25年调改节奏有望加快。1）公司扎根东北，目前已形成东北、华北、西南的零售网络，零售业态多元发展，建立起百货、超市、电器三大主力零售业态，其中百货业态贡献主要毛利润。民营零售企业持续创新顺应消费趋势，新任董事长陈总上任叠加25年“构建大平台、聚焦大消费、成就大生态”战略规划有望实现超市及百货全面调改。2）董事长积极调改信心十足，对于调改方向、调改节奏、百货及超市商品调改规划等已具备成熟方法论及落地方案。目前组织架构已调整结束，下半年激励方案配套推出将进一步加快调改进程。3）部分资产以历史成本计价存在较大潜在价值，截至2025年一季度末，账上可变现流动资产达到97.55亿元，是2025年4月30日当日市值的1.23倍，同时公司2019-2023年维持可观的分红力度，公司攻防兼备。
（2）业绩和估值：2025-2027 年公司整体实现营业收入73.5/76.9/80.5亿元，同比增长6%/5%/5%；2025-2027年公司归母净利润分别为6.50/7.25/8.20亿元，分别同比增长11%/12%/13%，对应PE分别12、11、10倍。公司在零售板块中估值相对稳健，现金流充沛，未来有望在新任董事长调改下实现店效进一步提升，给予“买入”评级。
风险提示：宏观经济风险、竞争加剧风险、新店扩张不及预期、调改效果及节奏不及预期、消费习惯及消费需求不及预期。
【轻工·稳健医疗】
联系人：林昕宇
（1）逻辑：医疗&消费协同发展，看好品牌势能持续向上。1）深耕医疗和消费品两大板块，“品牌向上”年积极向好。2024年，公司实现营收89.78亿元/同比+9.69%（剔除感染防护产品，实现营收86.2亿元/同比+18.6%），2024年下半年公司摆脱公共卫生事件影响，发展回归到常态化的向上之路。2025Q1，公司实现营收26.05亿元/同比+36.47%，实现归母净利润2.49亿元/同比+36.26%，主要得益于消费品板块利润大幅增长，为2025年高质量发展实现良好的开局。医疗板块高基数影响逐渐减弱，内生+外延双重驱动发展。消费品核心品类引领全品类增长，多元布局线上线下渠道，品牌渗透持续拓圈。2）盈利能力持续优化，2024年期间费用率同比下降。2024年，公司毛利率为47.32%/同比-1.68pct，净利率为8.25/同比+0.57pct，公司期间费用率35.50%/同比-1.70pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为25.22%/7.50%/3.88%/-1.11%，同比-0.32/-0.97/-0.06/-0.35pct。2025Q1，公司毛利率/净利率分别为48.46%/10.05%，盈利能力持续优化。
（2）业绩和估值：公司医疗+消费双赛道具备协同优势，稳健医疗、全棉时代双品牌成长空间可期，随着疫情影响下医疗板块高基数影响逐渐消退，线上公域私域渠道布局领先，线下店效稳步提升。医疗+消费有望持续放量，维持“买入”评级。我们预计2025-2027年公司营业收入115.08/130.80/148.47亿元，归母净利润9.95/11.70/13.51亿元，对应PE估值为31/26/23x。
风险提示：原材料价格波动，市场竞争日益加剧等。
【电新·亿纬锂能（维权）】
联系人：李航
（1）逻辑：2025年内基本面全面向上，海外产能及大圆柱打开远期空间。1）短期看，2025Q1公司储能电池出货仍强劲，动力在小鹏车型周期及商用车拉动下持续好转，消费电池收入预计实现稳健增长，基本盘扎实。2）中期看，公司各业务产销两旺预计持续，年内基本面全面向上。储能端满产满销预计持续，随荆门60工厂产能释放，年内交付有望延续高增。动力端乘用车预计受益于小鹏车型周期及份额提升、新客户新项目突破，下半年OEE有望实现突破，盈利弹性可期。3）长期看，马来工厂储能预计年内可形成海外交付，应对政策风险，动力大圆柱产品工艺及客户导入持续捋顺，有望与龙头实现差异化竞争。4）催化：2025Q2动储排产及业绩创新高；大圆柱产品头部客户突破；海外政策风险边际改善等。
（2）业绩和估值：预计公司25/26/27年归母分别为51/71/84亿元，维持买入评级。
风险提示：海外政策风险加剧、国内需求不及预期。
【汽车·福田汽车】
联系人：戴畅
（1）逻辑：隐匿变化的重卡龙头，公司有望逐步进入业绩释放周期。1）2025Q1公司收入148.0亿元，yoy+15%，归母净利润4.4亿元，yoy+70%；扣非2.3亿元，yoy+10.4%。其中合、联营投资收益1.63亿元，环比大幅改善。据中汽协，公司Q1重卡出口yoy+80%，轻卡yoy+12%（终端+17%），明显优于行业平均水平。25Q1公司经营性净现金流17.7亿元。Q1情况体现了公司具备盈利持续反转的能力，25年有望兑现盈利。2）公司2025年往后最新变化：2025年及之后有四重向好。公司业绩的构成主要包含并表的轻型车（主要是轻卡）、中重卡出口，以及核心动力链的合、联营公司。2025年四重积极变化：①福田戴姆勒对公司报表的拖累或大幅降低（截至2024年末公司在福戴长期股权投资已减少至零）；②重卡出口2025年快速增长（公司2024年受非市场因素影响向俄罗斯出口为零，基数偏低。且公司重卡产品与海外渠道建设具备较强竞争力，2025Q1重卡出口yoy+80%）；③出口+新能源双轮驱动轻型车业务盈利增长；④重卡出口+国内双支撑，福田康明斯+采埃孚福田有望稳中有增。3）受2023年以来国产奔驰重卡阶段性影响，公司关注度/机构持仓/市场预期均处低位。我们认为，公司是中国最市场化的卡车公司之一，历史上看，进入卡车行业后的快速增长（97年进入轻卡，99年荣登中国销量第一至今。02年进入重卡，09年成为单基地销量第二。）与核心业务的盈利能力（2010年做到16亿业绩，2020年卡车大年剔除宝沃相关影响有18亿业绩）都彰显公司优秀质地。
（2）业绩和估值：卡车出口增长与新能源化盈利改善使公司具备较强利润弹性。福田康明斯与采埃孚福田具备较强产品竞争力且有望随国内重卡复苏保持稳定向上。公司发布“30·30”战略，旨在到2030年实现海外销量30万辆，新能源占比达到30%。我们认为，福田汽车有望凭借海外+新能源双轮驱动实现新的增长。预计公司2025~2026年的营业收入分别为615/708亿元，归母净利润分别为15.7/20.2亿元，对应PE分别为13/10X，给予“增持”评级。
风险提示：重卡行业需求不及预期；海外需求增长不及预期；出口目标市场进口政策变化风险；出口市场竞争加剧风险；国内重卡竞争较激烈，福田汽车产品受认可程度、经营情况稳定性不及预期；国内国际卡车市场不可简单完全对比，相关数据信息仅供参考。
详情依次请见如下报告：
2025-05-05 5月月报：结构性行情首选科技
2025-04-24 海光信息（688041）:2025年一季报点评，2025Q1盈利能力提升，合同负债+存货高增驱动成长
2025-04-24 泡泡玛特（9992.HK）:2025Q1经营点评，2025Q1收入超预期，IP、品类、渠道共振
2025-04-13 安踏体育（2020.HK）:2025Q1运营点评，Q1品牌流水表现稳健，拟收购户外品牌狼爪
2025-03-25 安踏体育（2020.HK）:2024年业绩点评，2024年经营稳健，看好新业态推进
2025-04-23 乖宝宠物（301498）:2024年报及2025年一季报点评，自主品牌优势凸显，盈利能力持续提升
2025-04-25 芭田股份（002170）:国际磷肥供需紧张，看好国内磷肥及磷矿石产业链
2025-04-27 芭田股份（002170）:2025年一季报点评，Q1利润同比提升，磷矿放量看好成长性
2025-04-27 盐津铺子（002847）:2024年报和2025一季报点评，品类品牌驱动增长，海外渠道扩容
2025-01-27 大商股份（600694）:新领导上任，稳健估值零售老兵迎来发展新机遇
2025-05-01 稳健医疗（300888）:2024年年报暨2025年一季报点评，医疗&消费协同发展，看好品牌势能持续向上
2024-09-12亿纬锂能（300014）:签订储能大单，持续完善全球化产业布局
2025-04-21 福田汽车（600166）:25Q1卡车销量同比增速显著优于行业，海外+新能源双轮驱动有望实现新增长
重要提示
本公众号推送观点和信息仅供国海证券股份有限公司（下称“国海证券”）研究服务客户参考，完整的投资观点应以国海证券研究所发布的完整报告为准。若您非国海证券研究服务客户，为控制投资风险，请取消订阅、接受或使用本公众号中的任何信息。本公众号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。国海证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号推送内容而视相关人员为客户。
本公众号不是国海证券的研究报告发布平台，只是转发国海证券已发布研究报告的部分观点，订阅者有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，应以国海证券研究所发布的完整报告为准，且须寻求专业人士的指导及解读。
本微信号及其推送内容的版权归国海证券所有，国海证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经国海证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容，否则将承担相应的法律责任，国海证券就此保留一切法律权利。
