（转自：西部证券研究发展中心）
5月转债展望：科技方向二次启动？
4月权益市场遭遇关税冲击，走出超跌反弹行情，万得全A指数当月收跌3.2%；整月市场围绕“关税”、“政策预期”和“科技成长”3个方向展开交易。站在当前时点，我们认为5月或是科技方向二次启动的机会；1）或受关税冲击影响，4月制造业PMI数据回落至荣枯线以下，经济基本面阶段性承压，叠加海外政策扰动，短期交易上市主体盈利改善存在压力；2）4月末中共中央政治局会议顺利召开，政策预期交易阶段性降温；3）基本面阶段性承压，叠加政策预期降温下，4月财报季结束后，定价远端收益的科技成长板块5月有望再次启动。从板块位置来看， AI算力指数4月8日收盘价已回落至2月5日DeepSeek行情启动时的位置；尽管4月末科技板块有所启动，但相较前高仍有一定空间。
对应到转债方向上，当前转债平价和绝对价格中位数水平基本回落至25年初水平，估值压力不大，后续行情的演绎主要取决于科技成长板块的表现。方向选择上，1）重点关注信用资质可控的科技板块转债机会；5月科技风格有望再次启动判断下，建议关注科技板块转债机会；但需注意5、6月转债信评报告陆续更新，规避信用资质偏弱的主体。个券方面：人形机器人，建议关注：艾迪转债（工程机械液压件龙二）、科利转债（动力电池结构件龙头）、爱迪转债（精密铝压铸龙头）、正海磁材（钕铁硼永磁材料龙头）；AI算力&应用方向，建议关注：信服转债（AI一体机）、天阳转债（AI金融）、科蓝转债（AI金融）、卫宁转债（AI医疗）；2）重点关注公用事业红利标的，建议关注：蓝天转债（河南城燃龙头）、皖天转债（区域输气管道龙头）。
4月市场回顾：权益方面，4月权益市场呈超跌反弹之势，万得全A月度收跌3.2%。行业表现上，反关税方向的农牧板块，“即买即退”政策利好的商贸零售板块，代表新消费的美护板块以及防守方向的公用事业板块涨幅居前。转债端，4月转债估值表现出较强韧性；4月中证转债指数下跌1.3%，较权益抗跌；行业结构上，传媒、建材、公用板块转债受益个券拉动涨幅居前。个券方面，剔除4月新券，中旗转债（实控人拟变更）、中宠转2（Q1业绩高增）、利民转债（涨价）领涨。
转债估值：截至4月30日，转债市场百元平价溢价率25.2%，较3月末上升2.41pp，处于2018年、2021年以来77.9%和62.5%分位数水平；不同平价40 /60 /80 /90 /110 /120 /130 元对应转股溢价率分别为160.0%、83.7%、46.6%、34.6%、17.7%、11.7%和6.8%，较3月末分别变动-10.3pp、-0.7pp、+2.2pp、+2.6pp、+2.0pp、+1.3pp和+0.4pp。
转债供需：供给端，4月转债供给同比有所回升；截至4月30日，单月新发4支转债，合计规模34.2亿元。2支转债（待发规模33.2亿元）取得证监会注册批准，新增 9 个董事会预案。需求端，可转债ETF 4月份额小幅下滑；截至4月30日，单月份额下滑1.66亿份至29.80亿份，流通规模下降24.41亿元至352.20亿元。
条款跟踪：截至4月30日，0支转债可能强赎，18支可能下修，4支提议下修；4月5支确认强赎，9支不强赎，4支确认下修，63支不下修。
风险提示：权益市场大幅回撤，转债正股密集退市，转债信用风险密集暴露。
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正文
01
5月转债展望：科技方向二次启动？
4月权益市场走出超跌反弹行情，万得全A指数当月仍收跌3.2%。整月市场围绕“关税”、“政策预期”和“科技成长”3个方向展开交易。月初关税冲击下，万得全A指数4月7日单日下跌9.3%；随着次日开始“国家队”坚定增持权益市场，A股迎来一轮超跌反弹的行情，反关税的农牧板块表现出显著超额收益。进入4月中旬，随着反弹行情的结束，市场开始定价关税对上市公司盈利水平的负面影响，市场量能一度萎缩至万亿元以下；防守方向的银行，博弈月末政策预期的地产链阶段性有所表现；定价长久期收益的科技成长板块月末最后两周获得市场青睐。权益市场巨震下，4月末转债市场平价中位数下跌4.4元，绝对价格中位数下跌1.0元至119.3元；4月下旬科技风格再度占优格局下，转债估值表现出较强韧性，月末转债市场百元平价溢价率25.2%，较3月末上升2.4pp；中证转债指数月度收跌1.3%，相较权益市场表现出一定的抗跌性。
站在当前时点判断后续权益行情，大方向上我们仍看好权益市场的后续表现；从政策面来看，4月25日中共中央政治局会议再度表态支持权益市场，提出“持续稳定和活跃资本市场”；4月8日中国人民银行、中央汇金联合发声稳定资本市场，并于当日大笔增持各类风格ETF，足以看出政策面对股市的重视，权益市场下有底。而从情绪面来看，尽管4月末权益量能逐步收缩至万亿元附近，但考虑到5月财报季的结束，市场风险偏好有望得到恢复。
具体方向来看，1）交易eps大幅回升短期面临压力；或受关税外部冲击影响，4月我国制造业PMI数据录得49.0，回落至荣枯线以下，经济基本面阶段性承压；两新政策效力随时间推移有所下降，3月乘用车销量同比增速14.3%，较2月（25.9%）有所下滑；3月空调、冰箱、洗衣机销售同比增速分别为8.6%、2.8%、9.1%，相较2月（36.3%、16.9%和14.2%）亦一定程度下降。考虑到特朗普对外政策的不确定性，短期交易上市公司eps大幅回升或有压力。2）政策预期交易降温；4月末中共中央政治局会议顺利召开，政策预期交易阶段性降温。3）科技成长行情有望再次启动；基本面阶段性承压，叠加政策预期降温下，4月财报季结束后，定价远端收益的科技成长板块5月有望再次启动。从板块位置来看，AI算力指数4月8日收盘价已回落至2月5日DeepSeek行情启动时的位置；尽管4月末科技板块有所启动，但相较前高仍有一定空间。4）红利配置价值遭遇银行偏弱一季报挑战，公用事业方向或仍有较高配置价值。基本面阶段性承压下，红利配置需求提升；银行一季报普遍承压下，以银行作为红利底仓的配置思路受到较大挑战，市场或重新选择红利的配置方向，业绩确定性强的公用事业板块或成为新的选择。
对应到转债来看，经历了4月份的市场调整，当前转债平价和绝对价格中位数水平已基本回落至25年初水平，估值压力不大，后续行情的演绎主要取决于科技成长板块的表现。方向选择上，1）重点关注信用资质可控的科技板块转债机会；5月科技风格有望再次启动判断下，建议关注科技板块转债机会；但需注意5、6月转债信评报告将陆续更新，需规避信用资质偏弱的主体。个券方面：人形机器人方向，建议关注：艾迪转债（工程机械液压件龙二）、科利转债（动力电池结构件龙头）、爱迪转债（精密铝压铸龙头）、正海磁材（钕铁硼永磁材料龙头）；AI算力&应用方向，建议关注：信服转债（AI一体机）、天阳转债（AI金融）、科蓝转债（AI金融）、卫宁转债（AI医疗）；2）重点关注公用事业红利标的，建议关注：蓝天转债（河南城燃龙头）、皖天转债（区域输气管道龙头）。
02
4月市场回顾
2.1 权益市场
4月初权益市场遭遇关税冲击，整月市场呈超跌反弹之势，万得全A月度仍收跌3.2%。4月权益市场围绕“关税”、“政策预期”和“科技成长”3个方向展开交易；月初特朗普宣布对贸易伙伴征收“对等关税”，加征幅度超市场预期；全球股市巨震下，4月7日A股大幅回撤，万得全A指数单日下跌9.3%；随着次日开始“国家队”坚定增持权益市场，A股迎来超跌反弹行情，反关税方向的农牧板块周度涨幅居前。进入4月中旬，随着反弹行情的结束，市场开始定价关税对上市公司盈利水平的负面影响，市场量能一度萎缩至万亿元以下；防守方向的银行，博弈月末政策预期的地产链阶段性有所表现；定价长久期收益的科技成长板块月末最后两周获得市场青睐，但市场量能仍维持在万亿元附近，交易热情有限。从结构来看，4月小盘＞大盘，价值＞成长，沪深300、中证2000、万得微盘指数月度涨跌幅分别为-3.0%、-2.8%和+1.9%，上证、创业板指月度涨跌幅分别-1.7%和-7.4%。市场整体风格偏保守下，稳定风格月度取得正收益。
从行业表现来看，4月权益市场多数行业收跌，31个申万一级行业中，4个上涨，27个下跌。受益于反关税以及海外禽流感影响的农牧板块，“即买即退”政策利好的商贸零售板块，代表新消费的美护板块以及防守方向的公用事业板块涨幅居前。热门概念中，受人形机器人、低空经济双重利好的PEEK材料，政策利好的离境退税概念，水电概念月度涨幅居前。
2.2 转债市场
4月转债估值表现出较强韧性，转债相对权益抗跌。中证转债指数月涨跌幅 -1.3%，跑赢万得全A（月涨跌幅 -3.2%）。从结构来看，小盘、AAA评级转债相对指数表现出超额收益，月涨跌幅分别 -0.2%、-0.3%；高价低溢价率相对跑输双低指数，月涨跌幅分别为-1.7% 和-0.5%。转债市场成交热度较3月有所回落，日均成交额645.91亿元，较3月下降38.79亿元。
从行业表现来看， 29个存续转债的申万行业转债指数中仅6个行业指数上涨；结构上，受益于风语转债（提议下修）、中旗转债、太能转债（新券）个券表现拉动，传媒、建材、公用板块转债涨幅领先；个券方面，剔除新券后4月中旗转债（实控人拟变更）、中宠转2（关税受益+Q1业绩高增）、利民转债（涨价+Q1业绩超预期）领涨转债市场。
03
转债估值
4月转债估值表现出较强韧性，月末市场百元平价溢价率25.2%，较3月末上升2.41pp，处于2018年、2021年以来77.9%和62.5%分位数水平。不同平价40 /60 /80 /90 /110 /120 /130 元对应转股溢价率分别为160.0%、83.7%、46.6%、34.6%、17.7%、11.7%和6.8%，较3月末分别变动-10.3pp、-0.7pp、+2.2pp、+2.6pp、+2.0pp、+1.3pp和+0.4pp，处于2018年以来72.3%、81.4%、81.4%、79.8%、75.7%、72.1%和66.1%分位数水平，2021年以来53.0%、68.5%、68.4%、65.7%、58.7%、52.6%和43.5%分位数水平。
从价格指标来看，4月转债绝对价格水平回落。以全市场价格中位数衡量，4月30日全市场转债价格中位数119.3元，较3月末下滑1.0元，处于2018年、2021年以来68.1%和53.0%分位数水平。全市场平价中位数88.3元，较3月末下滑4.4元，处于2018年、2021年以来32.8%和36.7%分位数水平。转股溢价率中位数和纯债溢价率中位数分别为34.8%和14.0%，较3月末分别变化+5.2pp和-0.9pp，分别处于2021年以来47.2%和20.3%分位数水平。
04
转债供需
4.1 转债供给：
新发转债： 25年4月转债供给环比下降，同比24年有所回升；截至4月30日单月新发4支转债，合计规模34.16亿元。
待发转债：截至4月30日，4月2支待发转债获得证监会注册批准，待发规模为33.19亿元。
新增董事会预案：截至4月30日，4月9支公募转债董事会预案，待发规模为109.05亿元。
强赎/到期兑付转债： 截至4月30日，4月诺泰转债、回盛转债、道恩转债、飞凯转债和华翔转债，合计5支转债公告强赎；亚泰转债、鼎胜转债、海环转债、亚药转债、核建转债，合计5支转债到期兑付。
4.2 转债需求：
从上交所转债持有人结构看，4月主要机构投资者中基金、企业年金双双减仓沪市转债，保险持仓面值小幅增加。自然人、基金专户以及其他专业投资者加仓转债较为踊跃。
可转债ETF（511380.OF）4月份额小幅下滑；截至4月30日，4月份额下滑1.66亿份至29.80亿份，流通规模下降24.41亿元至352.20亿元。
05
条款跟踪
5.1 赎回：暂无可能强赎，5只确认强赎，9只不强赎
截至4月30日，4月5支转债确认强赎，9支转债不强赎；暂无转债可能触发强赎；具体情况如下：
5.2 下修：4只确认下修，10只提议下修，52只暂不下修
截至4月30日，4月4支转债确认下修，63支暂不下修；10支转债提议下修，18支转债可能触发下修；具体情况如下：
4月确认不下修转债包括：风语转债，闻泰转债，文科转债，垒知转债，中装转2，声迅转债，起帆转债，灵康转债，山石转债，富淼转债，晶科转债，塞力转债，天23转债，嘉元转债，精工转债，佳力转债，双良转债，开润转债，晶能转债，宏图转债，鸿路转债，三房转债，瑞科转债，美诺转债，银微转债，国微转债，洁特转债，齐翔转2，金23转债，奕瑞转债，沪工转债，富春转债，超声转债，金田转债，华海转债，浩瀚转债，福22转债，鲁泰转债，山玻转债，特纸转债，侨银转债，正川转债，小熊转债，凤21转债，宏川转债，东南转债，嘉益转债，博22转债，百洋转债，芯海转债，奥锐转债，岱美转债，珀莱转债，宙邦转债，广联转债，东亚转债，华特转债，爱迪转债，领益转债，信服转债，冠宇转债，兴发转债，富瀚转债合计63支转债。（其中精工转债，23转债，嘉元转债，晶科转债，华特转债在合计5支转债本月两次暂不下修）
权益市场大幅回撤，转债正股密集退市，转债信用风险密集暴露。
1、转债正股退市风险。正股密集退市或导致转债价格大幅下跌。
2、个券实质违约风险。本文低价券投资标的选择基于历史数据，具体投资决策时需结合个券情况具体研究。
3、统计口径不同或存在偏差。本文数据来源并不唯一，不同金融终端数据或存在差异。
具体分析详见西部证券研究发展中心2025年5月7日对外发布的证券研究报告《科技方向二次启动？——5月转债月报》
首席分析师：姜珮珊，SAC：S0800524020002
邮箱：jiangpeishan@research.xbmail.com.cn
联系人：景高琦
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