漂亮的全年业绩数据，没能挡住资本市场的用脚投票。
3月26日，中国人保交出2025年“成绩单”：全年营业总收入6690.44亿元，同比增长7.6%；归母净利润466.46亿元，同比增长8.8%。财险基本盘稳健、寿险新业务价值高增、总投资收益创历史新高——这份年报乍看之下亮点颇多。
然而，这份看似稳健的年报背后，却藏着一个无法回避的“伤疤”：第四季度单季归母净利润亏损1.76亿元，而去年同期为盈利65.38亿元。
财报发布当日，中国人保A股下跌3.6%，今年以来累计跌幅已近两成。更令市场关注的是，这并非孤例——同期发布年报的中国人寿，四季度同样录得137亿元的巨额亏损。两大保险巨头同步“失速”，揭示了整个行业正在面临的深层困局。
全年增长难掩四季度“失速”，利润表为何突然“变脸”？
从全年数据看，中国人保的表现确实可圈可点。
核心主业财产险板块保持稳健，人保财险实现原保险保费收入5557.77亿元，综合成本率同比下降0.9个百分点至97.6%，承保利润大幅增长75.6%至124.43亿元。车险业务尤其亮眼，新能源车险保费同比增长31.9%，承保利润同比增长53.6%。
人身险板块同样交出不错答卷。人保寿险首年期缴保费同比增长32.4%，新业务价值在可比口径下大增64.5%；人保健康原保险保费收入同比增长15.5%，互联网健康险业务保持市场领先。
投资端更是全年业绩的最大功臣。2025年，中国人保显著加大权益资产配置，年末股票投资占比较年初提升5.1个百分点至8.7%。这一策略调整在市场上行周期收效明显：全年实现总投资收益923.23亿元，同比增长12.4%，创下历史新高，总投资收益率达到5.7%。
然而，掩盖在全年增长光环之下的，是第四季度业绩的骤然失速。
财报显示，2025年第四季度，中国人保营业收入1523亿元，同比下降2.85%；归母净利润为亏损1.76亿元，而去年同期为盈利65.38亿元。这一“由盈转亏”的反差，直接触发了市场的敏感神经。
亏损的直接原因指向资产端的剧烈波动。2025年四季度，A股和港股市场震荡收官，沪深300指数下跌0.23%，恒生指数下跌4.56%。年末股债市场的同步回调，导致按公允价值计量的金融资产出现较大幅度的减值压力。
问题的关键在于会计处理方式。在新保险合同会计准则下，金融资产的分类直接决定了市场波动对利润表的影响程度。如果将股票归类为FVTPL（以公允价值计量且变动计入当期损益），那么股价的每一分波动都会直接冲击当期利润。
截至2025年上半年数据，中国人保股票投资中FVTPL占比约为54%。这意味着，当四季度市场回调时，超过一半的股票投资浮亏需要计入当期损益，成为压垮单季利润的“最后一根稻草”。
投资端成业绩“放大器”，险企面临两难选择
中国人保的困境，折射出整个保险行业的共性难题：当权益投资成为利润的主要支撑点时，市场的短期波动便会直接冲击利润表的稳定性。
从更深层次看，这反映了保险机构在资产配置上面临的两难选择。
一方面，低利率环境下，传统的固定收益类资产收益率持续下行。2025年，中国人保净投资收益率同比下滑0.3个百分点至3.6%。债券市场收益率中枢下移，迫使险企不得不将目光投向权益市场，以求维持整体投资回报。
另一方面，权益资产的高波动性与保险资金追求稳健的特性存在天然矛盾。尤其是新会计准则实施后，这种矛盾被进一步放大。中国资本市场学会理事、南开大学金融学教授田利辉指出：“新保险合同会计准则如同‘放大镜’，将险企权益风险暴露与策略差异清晰呈现在利润表上。”
值得注意的是，并非所有险企都承受了同样的冲击。同属头部险企的中国平安和中国太保，四季度单季净利润均为正增长。差异的根本原因在于资产分类安排——这两家公司将相当比例的高股息资产指定为FVOCI（以公允价值计量且变动计入其他综合收益），其公允价值波动不计入当期利润，有效隔离了市场冲击。
截至2025年上半年，中国平安的FVTPL股票占比仅为35%，是五大险企中最低的。中国平安首席财务官付欣在业绩发布会上透露，公司57%的股票分类为FVOCI，这些高分红、低波动的OCI股票是公司的“压舱石”。
相比之下，中国人保54%的FVTPL占比虽低于中国人寿和新华保险，但仍处于较高水平。这种配置结构使得公司在股市上涨时能更充分地享受投资收益，但在市场下跌时也会同等程度地放大亏损风险。
农险成本率攀升，非车险业务暗藏隐忧
如果说四季度的投资亏损是“明伤”，那么非车险业务的结构性问题则是“暗疾”。
2025年，人保财险综合成本率97.6%，看似处于健康区间。但分险种细看，问题开始浮现：农险的综合成本率同比上升了4.6个百分点，成为拖累非车险盈利的主要因素。
意外伤害及健康险、责任险的综合成本率也分别达到101.8%和103.6%，处于承保亏损状态。虽然责任险边际有所优化，但整体而言，非车险业务的盈利稳定性仍远不及车险。
近年来，中国人保在财险领域持续推进“风险减量服务”体系建设，试图通过精细化管理降低赔付成本。从数据看，费用管控确实取得成效——费用率同比下降2.2个百分点至23.6%。但赔付率的上升正在侵蚀这些努力。
与此同时，巨灾风险的频发也给财险行业带来额外压力。2025年第四季度，自然灾害造成的赔付压力集中体现，一定程度上加剧了单季亏损的幅度。
今年以来，中国人保股价持续走低，较1月份高点已跌超25%。资本市场对这份“瑕瑜互见”的财报给出了直接反馈。
面对股价下跌和投资者疑虑，中国人保选择以高分红来稳定军心。
2025年，公司拟每股派息0.22元，同比增长22.2%，分红率提升至20.9%。按3月26日收盘价计算，A股股息率约为2.8%，H股股息率则达到4.3%。对于追求稳定收益的投资者而言，这一分红水平具有一定吸引力。
但分红终究只是“治标”。
毕竟，四季度的亏损只是报表上的一个数字，而如何破解发展困局、重塑增长动力，才是决定这家保险巨头未来的真正命题。