这篇文章我会把视角拉长到过去十年，带大家看看中国环保产业是如何从“基建狂魔”的垫脚石，逐渐回归到正常的商业本质，并在这个过程中，如何通过“现金流结清”完成对存量资产的价值重估。
一、 从天津的一笔19.89亿拨款说起：化债不再是“纸上画饼”
2025年12月15日，创业环保发布了一则看似枯燥但极具冲击力的公告：天津市水务局一次性向公司支付了19.89亿元。
很多人对这个数字没概念。我拉了一下表算了一下，这笔钱占了该公司存量“长期应收款”的63.9%。请注意关键词：“一次性”。
在过去很长一段时间里，中国环保企业的报表是极度扭曲的。他们干着最脏最累的活，替城市处理污水、清运垃圾，但在资产负债表上，这些工作变成了冰冷的“应收账款”和“长期应收款”。由于地方财力的紧张，这些钱往往一欠就是好几年，环保公司被迫变成了地方政府的“影子银行”，一边背着高额的银行贷款维持运转，一边看着账面上注水的利润发愁。
我在查阅创业环保历年财报时发现，这种“干活不给钱”的模式在2023年达到了顶峰。但这次天津的动作释放了一个极其冷峻且清晰的信号：化债资金已经通过精准滴灌，开始清偿实体产业的血汗钱。 这种“现金流重构”不是为了救环保公司，而是为了救整个产业链的信用环境。
二、 消失的“影子银行”：为什么环保行业以前是坑，现在是矿？
我们要理解一个逻辑：为什么以前大家觉得环保股是“垃圾”？
逻辑很简单。在一个追求GDP高速扩张的周期里，环保是成本，是拖累。地方政府更倾向于把钱投向能产生立竿见影税收的工厂，或者能卖地的房地产配套。环保项目虽然也要建，但往往通过PPP（政府和社会资本合作）模式，把融资压力甩给企业。
我查了一下，不仅是创业环保，蒙草生态在12月19日的公告也很有代表性。东乌PPP项目提前终止，地方政府承诺在签署移交清单后2个工作日内就支付首笔1.24亿元。
这种“快进快出”的结算节奏，在五年前是不可想象的。
为什么现在变了？因为逻辑从“增量扩张”转向了“存量结清”。
当这些环保公司拿回现金，原本一文不值的应收账款变成了真金白银。这时候，环保公司的属性就从“工程施工方”变成了“类债资产”。只要水在流、垃圾在烧，现金流就是稳定的。
三、 零和博弈下的能源主权：UCO背后的隐形战场
在分析环保回款的同时，我注意到一个非常有意思的数据。2025年12月，UCO（工业级混合油）的价格站上了1030美元/吨。
很多人不理解这和环保有什么关系。简单说，UCO就是从餐饮废油（地沟油）里提炼出来的原材料，它是生产SAF（可持续航空燃料）的核心原料。
在这个领域，我们正在和欧洲进行一场冷峻的博弈。 欧盟规定了严格的SAF添加比例，这意味着未来飞往欧洲的飞机，必须烧这种“垃圾油”。而中国是全球最大的废弃油脂来源国。
山高环能、朗坤科技这些公司，以前是收垃圾的，现在变成了“能源出口商”。
当国内化债解决了他们的生存问题（现金流），他们就有足够的资本去升级设备，把低端的UCO提炼成高端的SAF，直接赚欧洲人的钱。
这就是我一直强调的“唯物主义产业论”：我们要提升生活水平，不能靠扫大街，而要靠把扫大街收来的垃圾，变成发达国家求着我们要的绿色航空能源。
四、 数据的震撼：对比德、日环保巨头的财务模型
我经常听到一种声音，说环保行业没前途。 我们来看看日本。日本在90年代进入低增速时期后，其水务和环境治理巨头（如栗田工业、信越化学等）经历了长达十年的估值修复。原因只有一个：高分红。
公司名称 | 2024分红比例 | 2025分红比例(E) | 分红金额同比 | 现金流状态 (OCF/净利润) |
1. 绿色动力 | 50.2% | 71.4% | +28% | 极佳（回款加速） |
2. 瀚蓝环境 | 31.5% | 42.2% | +105% | 稳健（承诺分红） |
3. 旺能环境 | 30.1% | 40.0% | +35% | 良好 |
4. 三峰环境 | 33.0% | 45.0% | +42% | 良好 |
5. 圣元环保 | 20.5% | 40.0% | +112% | 爆发（项目转产） |
6. 光大环境(H) | 35.0% | 44.0% | +22% | 龙头收割期 |
7. 海螺创业(H) | 25.0% | 35.0% | +15% | 资本开支收缩 |
8. 上海环境 | 30.2% | 35.0% | +12% | 稳定 |
9. 伟明环保 | 45.0% | 48.0% | +8% | 维持高位 |
10. 军信股份 | 55.0% | 60.0% | +10% | 现金牛属性 |
11. 城发环境 | 22.0% | 30.0% | +45% | 修复中 |
12. 永兴股份 | 15.0% | 30.0% | +80% | 新股分红释放 |
行业平均 | 31.4% | 42.0% | +10.6pct | 存量收结期 |
我拉了一下国内固废板块12家重点公司的财报，发现一个惊人的趋势：
2025年，这12家公司的平均分红比例达到了42%，比去年提高了10.6个百分点。
其中有2家公司的分红金额直接翻倍。
这说明什么？说明中国环保企业已经过了“大干快上”建厂的阶段。随着新项目减少，资本开支（Capex）在萎缩，而回款（Ocf）在加速。
这就好比一个长期借钱给别人、自己勒紧裤腰带的孩子，现在债主还钱了，他也成家立业不再乱花钱了，开始往家里寄大额的赡养费。对于投资者来说，这种“现金流收割”模式，其实就是“类电力化”。
五、 冷静与危机：并不是所有的回款都能救命
在这里我要泼一盆冷水。 虽然回款在加速，但我们要区分两种公司： 一种是像创业环保、瀚蓝环境这样，手里握着核心城市经营权、资产质量硬的公司，钱回来了是利好。 另一种是过去几年盲目跨界、负债率高到吓人的公司。对于这些公司，化债资金只是“临终关怀”，只能延缓倒闭的时间，无法改变其被市场淘汰的结局。
我看到有网友评论说：“化债就是左手倒右手，对经济没好处。” 这种看法太肤浅。化债的本质是“信用修复”。当企业拿到了钱，他就能发工资、能还供应商的款、能去研发新工艺。这一分钱流进实体经济，带来的乘数效应远大于躺在地方账上。
结语：国运与定力
中国环保产业的下半场，拼的不再是关系和垫资能力，而是资产运营效率和资源转化价值。
我们要有定力。看着德国为了能源安全不得不重开煤电厂、炸掉电站，我们应该庆幸，通过这几年的产业出清和化债清算，我们保住了一批具备全球竞争力的环保基建底座。
当这些企业拿回属于他们的19亿、20亿，他们不仅是在自救，更是在为中国下一阶段的绿色低碳出口积蓄力量。