对于深耕化工行业的机构投资者而言，2025年最显著的边际变化并非需求的爆发式增长，而是供给端反内卷逻辑的实质性落地。分散染料这一传统周期品，正在从简单的成本驱动转向由行政性垄断与资本开支萎缩共同构成的定价权溢价时代。
这不仅是单一品种的复苏，更是整个化工行业CAPEX（资本开支）进入负增长周期后的首个获得盈利重构的案例。
核心逻辑：从量增利萎向格局溢价的跨越支撑行业拐点判断的核心在于：长期内卷导致的资本开支枯竭，叠加环保安全准入的硬约束，使核心中间体成为产业链的卡脖子环节。拥有垂直一体化配套能力的头部企业，正迎来利润弹性的剧烈释放。
CAPEX负反馈与行政性垄断的共振过去五年，染料行业经历了残酷的产能过剩。至2024年，全行业资本开支正式转负，意味着供给端的内卷式扩产宣告终结。
与此同时，政策端硬约束凸显：根据应急管理部要求，2026年3月前，所有涉及间歇式硝化工艺的装置必须完成连续化改造。
硝化工艺作为染料中间体的核心工序，其改造涉及巨额资金与高技术门槛，这实际上构成了中小产能的强制清场令，推动行业格局走向行政性垄断。
核心中间体的定价权以分散染料的心脏还原物为例，国内有效产能仅存5-6万吨。近期还原物价格从2.5万元/吨飙升至3.8万元/吨，涨幅达50%，并迅速传导至分散黑300%等成品。这种传导并非被动跟涨，而是产业链主导者利用中间体缺口进行的定价权收割。
同样的逻辑正在活性染料核心中间体H酸上重演，其价格已触及4.4万元/吨的五年高位。由于短期无新增产能且利用率受限，这种涨价具有极强的持续性。
行业格局浙江龙盛：全球龙头，凭借间苯二胺、还原物到成品的完整全配套，不仅是提价伞的撑伞者，更是行业规则制定者。
闰土股份：业绩弹性显著。其还原物高度自给，2025年归母净利润预增中值超200%，员工持股计划的推出释放了强烈的底部反转信号。
万丰股份：凭借免还原清洗新技术降低30%印染能耗，在环保趋严背景下开辟了第二增长曲线。
结论：化工投资逻辑已从博弈需求复苏转向确定性供给收缩。在存量博弈时代，建议关注具有中间体自给率优势及环保高护城河的领军企业，把握反内卷驱动的估值重构红利。
风险提示：需警惕下游印染需求修复节奏不及预期，以及原油价格波动对成本端的扰动。此外，2026年硝化工艺改造过程中的安全生产压力仍是潜在的不确定因素。
浙江龙盛(SH600352)闰土股份(SZ002440)万丰股份(SH603172)
