江苏国泰国际集团股份有限公司2025年跟踪评级报告

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联合〔2025〕4698号

联合资信评估股份有限公司通过对江苏国泰国际集团股份有限公司主体及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持江苏国泰国际集团股份有限公司主体长期信用等级为AA

+

，维持“国泰转债”信用等级为AA

+，评级展望为稳定。

特此公告

联合资信评估股份有限公司

评级总监：

二〇二五年六月二十日

声 明

江苏国泰国际集团股份有限公司

2025年跟踪评级报告

优势

? 跟踪期内，公司贸易业务保持较强的采销渠道优势，全产业链综合服务能力强。跟踪期内，公司纺织服装类产品全产业链综合服务能力的核心优势得以保持，产品附加值较高，贸易渠道遍及全球100多个国家和地区，下属多家控股子公司通过自建、合作等方式在东南亚、非洲等地建立了服装货源基地及实体工厂，其中工厂大部分具有一定自主设计、打样能力，接单能力不断增强，并逐步实现全球采购。? 化工新能源业务具备较强的技术领先优势及研发实力。截至2024年底，公司控股子公司江苏瑞泰新能源材料股份有限公司（以下简称“瑞泰新材”）已取得193项发明专利，其控股子公司张家港市国泰华荣化工新材料有限公司以及江苏国泰超威新材料有限公司皆为国家高新技术企业。? 现金类资产充裕，债务负担适中，财务弹性良好。公司现金类资产充裕，截至2024年底为235.67亿元，能够对存量有息债务

形成保障；截至2024年底公司全部债务资本化比率为35.99%。关注

? 外部环境因素对公司业务开展造成一定影响。2024年以来，全球经济复苏步伐依然缓慢，贸易摩擦、地缘政治冲突等外部不利

因素持续存在且有升级迹象，公司贸易业务面临一定外部风险；受锂离子电池材料产能释放速度远大于需求增长速度，行业竞

争进一步加剧，主要产品电池材料价格持续下降等因素影响，瑞泰新材营业总收入及利润总额同比分别下降43.47%和73.79%，

未来上述不利因素或将持续对其业绩造成冲击。? 公司在建产能投资金额较大，建成产能的有效利用程度及新增产能的有效释放或存压力。截至2024年底，公司在建项目计划

总投资合计约66.34亿元，其中，瑞泰新材在建项目规模较大，部分项目已于跟踪期内陆续完工转固，考虑锂离子电池材料行

业竞争加剧等因素，建成产能的有效利用程度及新增产能的有效释放或存压力。

本次评级使用的评级方法、模型、打分表及结果

个体信用状况变动说明：公司指示评级和个体调整情况较上次评级均未发生变动。外部支持变动说明：公司外部支持调整因素和调整幅度较上次评级均未发生变动。评级模型使用说明：评级映射关系矩阵参见联合资信最新披露评级技术文件。主要财务数据

跟踪评级债项概况

评级项目组

项目负责人：刘祎烜 liuyixuan@lhratings.com项目组成员：李 上 lishang@lhratings.com

一、跟踪评级原因

根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于江苏国泰国际集团股份有限公司（以下简称“公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。

二、企业基本情况

公司成立于1998年5月，是经江苏省人民政府苏政复〔1998〕28号文批准由江苏国泰国际贸易有限公司（以下简称“国泰贸易”）、国泰贸易工会、自然人王永成、金建明和郭盛虎合计以现金2500万元出资发起设立的股份有限公司，其中国泰贸易是经江苏省人民政府批准建立的国有独资公司。2006年11月，公司于深圳证券交易所上市，此后历经多次股本增加及股权结构调整，资本实力大幅增强。截至2025年3月底，公司总股本1627625993股，国泰贸易持股比例31.99%，为公司控股股东及实际控制人。

跟踪期内，公司经营范围无重大变动，主营业务为供应链服务（进出口贸易）和化工新能源业务，按照联合资信行业分类标准划分为贸易企业。

截至2025年3月底，公司组织架构未发生变动。

截至2024年底，公司合并资产总额453.41亿元，所有者权益220.31亿元（含少数股东权益63.48亿元）；2024年，公司实现营业总收入389.56亿元，利润总额25.41亿元。

截至2025年3月底，公司合并资产总额442.76亿元，所有者权益224.42亿元（含少数股东权益65.15亿元）；2025年1－3月，公司实现营业总收入88.75亿元，利润总额5.55亿元。

公司注册地址：张家港市杨舍镇人民中路15号2幢31楼；法定代表人：张子燕。

三、债券概况及募集资金使用情况

截至2025年6月16日，公司由联合资信评级的存续债为“国泰转债”，已转股5704261张，剩余可转债39869925张，余额

39.87亿元，均按时付息；截至2024年底，募集资金已使用21.44亿元。2024年6月12日，公司发布公告调整“国泰转债”转股价格为8.22元/股，生效日期为2024年6月20日；2024年10月31日，公司发布公告调整“国泰转债”转股价格为8.12元/股，生效日期为2024年11月7日。2025年6月12日，公司发布公告调整“国泰转债”转股价格为7.82元/股，生效日期为2025年6月19日。

图表1 ? 截至2025年6月16日公司由联合资信评级的存续债券概况

资料来源：联合资信根据公开资料整理

四、宏观经济和政策环境分析

2025年一季度国民经济起步平稳、开局良好，延续回升向好态势。各地区各部门着力打好宏观政策“组合拳”，生产供给较快增长，国内需求不断扩大，股市楼市价格总体稳定。宏观政策认真落实全国两会和中央经济工作会议精神，使用超长期特别国债资金支持“两重两新”政策，加快专项债发行和使用；创新金融工具，维护金融市场稳定；做好全方位扩大国内需求、建设现代化产业体系等九项重点工作。

2025年一季度国内生产总值318758亿元，按不变价格计算，同比增长5.4%，比上年四季度环比增长1.2%。宏观政策持续发力，一季度经济增长为实现全年经济增长目标奠定坚实基础。信用环境方面，人民银行实施适度宽松的货币政策。综合运用存款准备金、公开市场操作、中期借贷便利、再贷款再贴现等工具，保持流动性充裕。健全市场化的利率调控框架，下调政策利率及结构性货币政策工具利率，带动存贷款利率下行。推动优化科技创新和技术改造再贷款，用好两项资本市场支持工具。坚持市场在汇率形成中起决定性作用，保持汇率预期平稳。接下来，人民银行或将灵活把握政策实施力度和节奏，保持流动性充裕。

下阶段，保持经济增长速度，维护股市楼市价格稳定，持续推进地方政府债务化解对于完成全年经济增长目标具有重大意义。进入4月之后，全球关税不确定性肆意破坏贸易链。预计财政和货币政策将会适时适度加码，稳住经济增长态势。中国将扩大高水平对外开放，同各国开辟全球贸易新格局。

完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观察（2025年一季度报）》。

五、行业分析及区域环境分析

1 行业分析

2024年，中国进出口贸易总额稳步增长，累计出口同比上升明显，海外需求韧性较强；受国内需求较弱叠加全球大宗商品价格下跌影响，累计进口同比增速下滑。2025年一季度，在美国政府频加关税、外部困难挑战增多的情况下，中国外贸进出口实现平稳开局。进出口贸易国家框架基本稳定，对东盟等发展中经济体出口态势明显好于对欧美、日本等发达经济体。进出口产品结构不断改善，随着中国制造业的不断升级和在全球产业链中的地位提升，出口产品持续向高端制造领域倾斜，机电产品在出口产品中占主导地位；我国对原油、煤炭等能源类产品和大豆等农产品的进口依赖度仍较强。大宗商品方面，2024年，国际油价受地缘政治局势紧张、石油需求增长乏力以及美联储货币政策调整等多因素影响，呈现宽幅震荡态势；钢铁行业景气度仍处于探底阶段，钢材价格震荡下行；煤炭价格受供需格局偏宽松影响，整体呈下跌态势。汇率方面，2024年，国际形势复杂多变，多因素推动美元指数动荡走强，人民币汇率总体上呈现双向波动态势，在复杂形势下保持了基本稳定。展望2025年，全球贸易面临的不确定性增加，4月美国对中国商品征收关税税率达到145%，5月日内瓦经贸会谈后中美双边关税水平大幅降低，中美贸易重启，但关税博弈并未结束，中美磋商仍存在较大不确定性。中国政府5月出台了一揽子政策刺激经济，在金融、地产和外贸等领域提供了精准且有效的政策支持，释放出中央层面协同发力稳预期、促增长的积极信号，内贸增速或将逐步恢复。完整版行业分析详见《2025年贸易行业分析》。

2 区域环境分析

2024年以来，江苏省经济发展质效稳步提升，进出口贸易保持区域优势，现代化产业体系建设稳步推进，科技创新取得新进展，对公司进出口贸易业务和工业新能源业务的发展提供良好的外部环境。

2024年，江苏省实现生产总值137008.0亿元，按不变价格计算，比上年增长5.8%；进出口总额5.62万亿元，同比增长7%，占同期全国进出口总值的12.8%，实际使用外资190.5亿美元。全年新增对外投资项目1511个，同比增长21.6%。规上工业增加值增长7.6%，增速居经济大省前列。制造业高质量发展指数89.0、连续四年全国第一，两化融合发展水平69.2、连续十年全国第一。高新技术产业产值占规上工业比重首次超过50%，工业战略性新兴产业产值占规上工业比重达41.8%，比上年提高0.5个百分点，13个设区市全部入选国家先进制造业百强市；工程机械、高端纺织、光伏等产业跻身全球“头部”，动力电池、海工装备、新型电力装备、新能源汽车等产业全国领先。2024年，江苏省境内上市公司697家，辅导企业数266家，省内企业通过发行、配股、增发、公司债在资本市场筹集资金6395.2亿元；境内上市公司总市值6.5万亿元，同比上涨2.2%。

政策方面，为加强科技创新和产业创新深度融合，近年来，江苏省出台打造具有全球影响力的产业科技创新中心行动方案，实施加强基础研究行动，统筹推进89项产业前瞻技术研发项目和85项重大科技成果转化项目；外贸政策方面，江苏省人民政府办公厅发布《关于推动外贸稳规模优结构的若干措施》，从支持企业出海拓市场、强化国际物流服务保障、扩大出口信用保险覆盖面、强化财政金融支持等方面提出政策举措，稳定外贸规模；着眼长远提出创新举措，支持太阳能电池、新能源汽车、锂电池等“新三样”出口，推动贸易数字化、绿色化发展，加快培育外贸新业态、新增长点，优化外贸结构。

六、跟踪期主要变化

（一）基础素质

跟踪期内，公司供应链服务业务保持全产业链综合服务优势及全球化的贸易渠道优势；化工新能源业务研发能力强，具备较强的技术领先优势。

跟踪期内，公司供应链服务业务仍以消费品进出口贸易为主，面向国际国内两个市场，贸易品类涵盖纺织服装、化工医药、轻工机电、汽车、食品、玩具等产品，具备覆盖设计、打样、生产、储运、清关、保险、配送、金融服务的全产业链综合服务能力，在香港、欧洲、美国、日本等地建立了良好的客户群体，初步形成可靠、畅通、高效的销售网络，在欧美主要市场设有设计中心。基于成本、进口国的关税优惠、客户需求和分散生产等因素，公司下属多家控股子公司通过自建、合作等方式在东南亚及非洲等地建立了服装货源基地，不断增强接单能力，逐步实现全球化采购。

化工新能源业务方面，江苏瑞泰新能源材料股份有限公司（以下简称“瑞泰新材”）为公司控股子公司，是公司化工新能源业务的重要平台。2022年6月17日，瑞泰新材首次公开发行股票并在创业板上市（股票代码：301238.SZ）。跟踪期内，瑞泰新材竞争优势保持稳定，截至2024年底，已取得193项发明专利，其控股子公司张家港市国泰华荣化工新材料有限公司（以下简称“华荣化工”）以及江苏国泰超威新材料有限公司（以下简称“超威新材”）皆为国家高新技术企业。信用记录方面，根据中国人民银行征信中心出具的《企业信用报告（自主查询版）》（统一社会信用代码：91320000703675629U），截至2025年6月5日，公司本部无不良或关注类信贷信息记录，历史债务履约情况良好。根据公司过往在公开市场发行债务融资工具的本息偿付记录，未发现公司存在逾期或违约记录，历史履约情况良好。

截至2025年6月18日，联合资信未发现公司被列入全国失信被执行人名单，未发现公司存在重大税收违法失信案件信息，未发现公司存在证券期货市场失信记录，未发现公司存在行政处罚信息、列入经营异常名录信息、列入严重违法失信名单（黑名单）信息，未发现公司存在严重失信信息。

（二）管理水平

跟踪期内，公司在治理结构、管理体制、风险管控方面未发生重大变化；针对核心业务所面临的经营性风险，制定了较为有效的经营管理措施，进一步细化业务流程对风险的规避与控制，可在一定程度上缓解风险因素对主业经营造成的冲击。

2024年以来，公司主要治理结构、管理制度、风险管控无重大变动，人员变动情况如下：

图表2 ? 跟踪期内公司管理层变动情况

资料来源：联合资信根据公司资料整理

跟踪期内，针对外部市场风险及贸易壁垒风险，公司通过专门的研究部门，为经营提供决策支持，继续深入传统市场并探索主要新兴市场；通过内部控制与风险管理委员会，作为公司内部控制、风险防控和监察审计工作的领导机构；同时，各控股子公司设立监察审计部门，专职开展监察审计工作。公司依托中信保的政策保障和避险工具，构建全过程监控的风险预警机制，保障公司业务平稳发展。

针对原材料价格波动风险，公司在供应链业务方面坚持生产经营，合理控制库存，保持充沛的现金流量，做好市场行情和价格走势的分析工作，并严格控制货权。在化工新能源业务方面，公司巩固加深与主要原材料供应商的战略合作，提高供应链稳定性和竞争力；完善采购遴选机制，加强采购环节管理，积极开发新的合格供应商，扩大采购来源；持续加强原材料市场价格的研究和分析，及时调整采购规模；加深与客户的沟通合作，建立合理的价格波动调整机制；通过扩大生产规模、持续优化生产工艺、提升管理水平及购置先进设备，降低单位生产成本，提升产品竞争力。

（三）经营方面

1 业务经营分析

2024年，核心板块业务增长带动公司营业收入同比提升；贸易业务毛利率同比有所下降，以致综合毛利率同比有所回落。

跟踪期内，公司维持以纺织服装、化工产品、化工医药、机电产品等商品为主的进出口贸易业务以及化工新能源业务的经营格局。2024年，公司营业收入同比增长4.78 %。其中，贸易业务收入同比增长10.38%。主要受锂离子电池材料产品市场竞争程度进一步加剧，公司电池材料产品价格持续下降等综合影响，化工收入同比大幅下降43.46%。毛利率方面，跟踪期内，公司综合毛利率同比略有下滑，主要系针织服装出口毛利率下滑所致；化工业务毛利率同比变动不大。

2025年一季度，公司收入及毛利率同比均略有下降，其中贸易业务收入同比增长7.39%，毛利率同比变化不大；化工业务收入同比下降50.45%，毛利率同比减少5.97个百分点。

图表3 ? 2022－2024年及2025年1－3月公司营业收入及毛利率情况（单位：亿元）

注：部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

（1）贸易业务

2024年，公司贸易业务进出口金额同比均有所上升，但毛利率有所回落，需关注贸易摩擦、地缘政治冲突等外部风险。公司贸易业务主要运营主体为江苏国泰华盛实业有限公司（以下简称“国泰华盛”）、江苏国泰国贸实业有限公司（以下简称“贸易实业”）、江苏国泰汉帛实业发展有限公司（以下简称“汉帛实业”）和江苏国泰国盛实业有限公司（以下简称“国盛实业”）等控股子公司。2024年，公司进出口贸易金额为50.1亿美元，同比上升10.6%；其中出口贸易金额为45.4亿美元，同比上升13%。

跟踪期内，公司出口区域主要为美国、欧盟、孟加拉、越南、日本等。2024年以来，全球经济复苏步伐依然缓慢，贸易摩擦、地缘政治冲突等外部不利因素持续存在且有升级迹象。此外，东南亚和南亚国家服装产业链的持续恢复等，加剧了国际市场竞争，给中国出口企业带来了诸多不确定性和风险。从产品类型来看，公司出口业务以纺织服装类产品（服装、纱线和面料）为主，合计占比约85%。根据中国纺织品进出口商会统计，2024年，主要出口品类均呈现“量增价减”的趋势，针织服装出口数量同比增长

12.5%，出口价格同比下降7.6%；梭织服装出口数量增长13.8%，出口价格同比下降15%。受此影响，公司2024年贸易业务毛利率较上年回落1.84个百分点。

公司纺织服装出口贸易拥有商品货权，自主经营并承担销售盈亏，跟踪期内，业务模式仍采取以销定产方式，无重大变化，全产业链综合服务的核心优势明显，产品附加值较高，贸易渠道维持稳定。公司纺织服装下游客户主要有G-III、优衣库、PRIMARK等知名国际服装零售商等，下游客户较为分散，对单一客户依赖程度低。

跟踪期内，公司进口模式仍以自营进口为主，小部分代理进口为辅。业务流程上，公司先向下游收取10%～15%的保证金，采购后待收到全额货款再向下游供货，以保证对货权的控制，充分规避信用及价格波动风险。从产品类型来看，公司进口业务产品品种以消费品及原材料为主，主要包括木薯及制品、肉及杂碎、纺织纱线及织物和棉花等多个类别。2024年，公司从中东、北美和南美等地进口货物占进口总额的40.50%。进口产品的区域选择主要受客户需求变动影响。

采购结算方面，公司国内采购货款按合同规定先预付一定比例的预付款，其余货款待产品检验合格交货后结清，国外货款待货物出运后公司从运输公司取得提单，根据签订出口合同时规定的付款条款向客户交单议付。销售结算方面，公司主要采用T/T及信用证的结算方式，公司按客户的资信状况确定各个客户的信用等级及允许的销售、放账额度，对赊销业务一律投保出口信用险。结算币种对内以人民币，对外以美元为主，公司贸易业务以美元结算占比高。汇率风险方面，公司通过培养并引进专业财务人员，加大有关信息的投入，使之能够在外部咨询的基础上对汇率做出独立的判断，能够识别风险点并运用有关工具管理风险；以避险为目的，以正常生产经营为基础，根据实际在手成交订单，坚持财务中性原则，使用金融工具合理规避汇率风险；提高产品档次和服务质量，增强客户黏性，降低成本，强化竞争优势，以应对汇率波动带来的各种风险。

图表4 ? 公司进出口贸易额构成情况（单位：亿美元）

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

（2）化工业务

跟踪期内，公司化工业务产品结构保持稳定，产销量同比均有所下滑，产能利用率大幅降低；受锂离子电池材料行业竞争加剧等因素影响，业绩水平下降明显，建成产能的有效利用程度及新增产能的有效释放或存压力。

化工业务主要由子公司瑞泰新材（证券代码301238.SZ）运营。截至2025年3月底，公司直接持有瑞泰新材68.18%股权，并通过控股子公司张家港市国泰投资有限公司间接持有瑞泰新材2.73%的股权。

瑞泰新材主要从事锂离子电池材料以及硅烷偶联剂等化工新材料的研发、生产和销售。跟踪期内，瑞泰新材主营业务及主要产品未发生变化。瑞泰新材下辖主要经营主体为子公司华荣化工和超威新材。其中，华荣化工主要生产锂离子电池电解液和硅烷偶联剂，锂离子电池电解液销量连续多年在国内和国际上居于前列；超威新材主要从事专业的电子化学品研发、生产和销售，具体覆盖锂离子电池电解质及添加剂、超级电容器电解质及电解液、锂离子电容器电解液、铝电解电容器电解质及电解液、抗静电剂、离子液体以及特种氟化学品等领域。

截至2024年底，瑞泰新材资产总额109.48亿元，净资产为74.39亿元；2024年，瑞泰新材收入21.02亿元，同比大幅下降

43.47%；利润总额1.65亿元，同比显著下降73.79%，业绩水平的下降主要系全市场锂离子电池材料产能释放过大，行业竞争进一步加剧，导致瑞泰新材产品利润空间压缩；同时，瑞泰新材在建和新投产项目较多，导致管理费用和折旧等成本明显增加，整体产能利用率亦大幅下滑；另外，长期股权投资项下的参股上市企业、重要原材料供应商天际新能源科技股份有限公司（以下简称“天际股份”，代码002759.SZ，截至2024年底，瑞泰新材对其持股比例为5.99%，账面价值1.94亿元）在2024年度因计提大额商誉减值，以及主要产品市场价格下降幅度较大等原因而出现大额亏损，在权益法核算下，瑞泰新材对其确认投资损失0.81亿元。同期，瑞泰新材产能利用率同比大幅降低，库存量维持稳定。2025年一季度，瑞泰新材实现收入4.65亿元，同比下降16.37%；利润总额0.39亿元，同比下降37.26%。

整体看，瑞泰新材所处行业仍处于供需失衡状态，主要产品价格持续下降，考虑到公司在建项目逐渐完工投产，折旧等成本预计将进一步抬升，建成产能的有效利用程度及新增产能的有效释放或存压力，公司化工业务后续经营改善情况有待关注。

图表5 ? 化工业务产销量（单位：吨）

资料来源：瑞泰新材年报，联合资信整理

（3）在建项目

公司在建产能投资金额较大，部分在建项目存在延期。

截至2024年底，公司在建项目计划总投资合计约66.34亿元，已完成投资36.41亿元，预计尚需投入资金约29.92亿元，其中，剔除非公开发行募集资金以及可转债资金14.77亿元，尚需投入15.15亿元。公司主要在建项目中，国泰创新设计中心项目因实施地建筑市场前期受环境影响较大等因素造成工期延长，项目延期至2025年6月底；越南纺织染整建设项目预计达到可使用状态日期延期至2025年底。

图表6 ? 截至2024年底公司主要在建项目情况（单位：亿元）

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

2 经营效率

跟踪期内，公司经营效率稳定向好。

图表7 ? 公司经营效率变化趋势

注：资产减值损失（或收益）以负号（或正号）表示；风险敞口=（应收账款+应收票据+存货+预付款项+其他应收款）/营业总收入；资产减值损失率=（资产减值损失+信用减值损失）/营业总收入；净营业周期=应收账款周转天数+存货周转天数-应付账款周转天数

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

3 未来发展

公司围绕现有经营格局制定了可行性较高的发展规划，持续推进工贸技一体化融合发展。未来，公司将继续以供应链服务和化工新能源为主要业务，经营格局稳定。市场开拓方面，公司将持续扩大以纺织服装为主的消费品出口，同时要持续不断扩大消费品进口的规模并取得良好经济效益，补足进口方面的短板；推进贸工技一体化融合发展方面，公司将在现有120多家生产实体的基础上，继续布局一批生产实体和海外机构，其中生产实体选址在劳动力成本及生产效率、关税优惠、物流运输等方面具有综合优势的国家和地区，以此加快推进贸工技一体化协同发展，打造特色供应链体系，深度融入全球产业链分工；重大平台项目建设方面，公司将稳步推进海外供应链平台建设，对接国家“一带一路”战略，加强供应链的全球化配置，加快国泰创新设计中心建设等项目的建设和推进，加快融入长三角一体化，为后续发展奠定坚实基础；内控方面，公司将加强企业内部管理，防控系统性重大风险，完善制度体系建设、流程控制和监督，不断完善考核激励和问责体系。

（四）财务方面

公司提供了2024年度审计报告，立信会计师事务所（特殊普通合伙）对上述财务报告进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计结论；公司提供的2025年一季度财务报告未经审计。

2024年，公司合并范围新增1家一级子公司；截至2025年3月底，公司合并范围内一级子公司共24家，较上年底无变动。跟踪期内，公司合并范围变动对财务数据可比性影响不大。

1 主要财务数据变化

2024年末，公司资产结构变化不大，仍以流动资产为主，现金类资产充裕，资产受限比例低，资产质量及流动良好。

截至2024年底，公司资产规模较上年底增长5.10%至453.41亿元，其中流动资产占78.41%，资产结构变动不大。其中，货币资金较上年底减少29.49 %至147.30亿元，占总资产比例为32.49 %，同时，以理财产品为主的交易性金融资产同比大幅176.52%至84.68亿元；公司应收账款主要系贸易及化工业务经营产生，同比增长23.00%，期限以1年以内为主（账面余额占比98.01%），前五大客户占应收账款余额18.52%，集中度进一步下降，计提坏账比例为5.10%；存货较上年底增长14.71%，主要为生产所需的棉、腈纶等原材料，在生产中的产品，完工尚未发出的库存商品及已出运控制权尚未转移的发出商品等；随着在建工程逐步转固，固定资产较上年底增长21.06%；在建工程较上年底增长32.77%，主要包括国泰创新设计中心8.71亿元、国泰中心-商业地块项目

4.04亿元、自贡华荣年产30万吨锂离子电池电解液和回收2000吨溶剂项目3.82亿元等。

截至2025年3月底，公司合并资产总额442.76亿元，较上年底变化不大。其中，流动资产占77.90%，非流动资产占22.10%。公司资产以流动资产为主，资产结构较上年底变化不大。

截至2025年3月底，公司受限资产合计17.48亿元，占总资产的比例为3.95%，公司资产受限比例很低。

图表8 ? 公司主要资产情况（单位：亿元）

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

图表9 ? 公司2025年3月底受限资产明细（单位：亿元）

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

跟踪期内，公司所有者权益随未分配利润的积累持续增长，结构稳定性一般；有息债务规模保持稳定，债务负担适中。截至2024年底，公司所有者权益220.31亿元，较上年底增长3.74%，主要系未分配利润的累积所致。其中，归属于母公司所有者权益占比为71.19%，少数股东权益占比为28.81%。在所有者权益中，实收资本、资本公积和未分配利润分别占7.39%、25.02%和33.85%。所有者权益结构稳定性一般。截至2025年3月底，公司权益规模及结构较上年底变化不大。截至2024年底，公司负债规模较上年底增长6.43%，构成主要为业务经营形成的应付款项及有息债务。其中，短期借款包括

4.66亿元信用借款、1.25亿元应收融单贴现借款和1.93亿元押汇借款；应付票据均为银行承兑汇票；应付账款全部为应付货款，同比增长22.62%；应付债券为存续的可转换公司债券；长期借款主要包括19.44亿元信用借款和5.70亿元抵押借款。截至2025年3月底，公司负债总额较上年底有所下降，主要系应付款项周期性波动所致。

图表10 ? 公司主要负债情况（单位：亿元）

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

有息债务方面，截至2024年底，公司全部债务123.86亿元，较上年底增长2.86%；短期债务占43.32%，较上年底减少10.11个百分点。截至2025年3月底，公司全部债务规模较上年底变动不大，短期债务较上年底增长28.73%，主要系短期借款大幅增加所致。

从债务指标来看，截至2025年3月底，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为49.31%、34.74%和18.33%，较上年底分别下降2.10个百分点、下降1.25个百分点和下降5.83个百分点。

2024年，公司营业总收入规模有所提升，盈利主要来自经营性业务，主业盈利能力有所下滑，整体盈利能力指标表现很强。

2024年，公司贸易业务增长带动营业总收入较上年有所提升，毛利润同比有所下滑；期间费用同比有所增长，主要系销售费用的增长，财务费用为-1.74亿元。公司非经常性损益占利润总额比重较低，主要来自其他收益和投资收益，投资收益主要为理财产品收益，同比大幅下滑主要系权益法核算下对天际股份确认的投资损失所致。公司利润总额主要来自经营性利润，同比下降

26.88%，主要系受化工业务拖累。从盈利指标来看，2024年，公司总资本收益率及净资产收益率同比均有所下降，但盈利指标仍表现很强。

2025年1－3月，公司营业总收入同比增长9.63%，利润总额同比增长9.93%。

图表11 ? 公司盈利能力情况（单位：亿元）

注：调整后营业利润率=（营业总收入-营业成本-税金及附加-期间费用）/营业总收入×100%；资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

2024年，公司经营获现能力有所下滑，对外筹资压力很小。

2024年，公司经营活动现金流入及流出主要为销售商品、提供劳务收到的现金及购买商品、接受劳务支付的现金，受外部环境影响经营性经现金流入规模有所下降，经营性净现金流同比下降37.09 %，现金收入比下降6.14个百分点，收入实现能力有所下滑。公司投资活动现金流主要系对存量资金持续进行理财投资（以定期存款、通知存款为主）以及在建工程持续投入产生，呈大幅净流出态势，系理财投资大幅增加所致。公司筹资活动主要为取得银行借款及偿还债务，2024年筹资活动现金流转为净流出。

图表12 ? 公司现金流量情况（单位：亿元）

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

2 偿债指标变化

跟踪期内，公司偿债指标表现很强，融资渠道畅通。

图表13 ? 公司偿债指标

注：经营现金指经营活动现金流量净额，下同资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

从偿债指标看，跟踪期内，公司流动比率及速动比率维持较高水平；现金类资产规模充裕，对短期债务覆盖程度非常高，可对全部债务形成有效覆盖。公司EBITDA及经营性净现金流对利息支出覆盖程度很高，长/短期偿债指标表现均很强。截至2025年3月底，公司无对外担保。

未决诉讼方面，截至2025年3月底，联合资信未发现公司存在重大未决诉讼。

截至2025年3月底，公司在主要银行的授信额度为208.05亿元，尚未使用的授信额度为140.37亿元，间接融资渠道畅通，且考虑到公司及下辖子公司瑞泰新材均为A股上市公司，具备直接融资渠道，资产受限比例较低，财务弹性良好。3 公司本部主要变化情况

公司本部承担管理职能及部分融资职能，债务负担可控，利润总额主要来自投资收益，投资收益变现情况良好，利息偿付压力不大。

公司本部收入规模小，主要承担管理职能及部分融资职能，对参/控股子公司出资并享有投资回报。

截至2024年底，公司本部资产总额159.43亿元，构成主要为货币资金7.68亿元、交易性金融资产37.12亿元和长期股权投资

101.67亿元，与关联方往来拆借很少。同期，公司本部债务规模66.22亿元，主要为可转换公司债券及银行借款，期限以长期为主，占合并口径全部债务的53.46%，全部债务资本化比率为42.57%。公司本部收入规模小，2024年为0.06亿元，期间费用主要为财务费用1.75亿元（其中利息费用2.32亿元），利润总额4.59亿元，其中投资收益6.71亿元。偿债能力方面，2024年底本部现金短期债务比为3.87倍，2024年取得投资收益收到的现金为5.01亿元，对利息费用覆盖程度高，偿债指标表现良好。

（五）ESG方面

公司注重生产经营环节绿色安全运行，治理结构和内控制度较为完善。整体来看，目前公司ESG表现良好，对其持续经营无负面影响。

环境方面，公司在经营活动中严格遵守国家和地方环保法律法规和规章要求，同时不断改进生产工艺、加大环保投入和构建循环产业、建立并运行完备的环保和安全管理体系，保障生产经营的绿色安全运行；江苏国泰博创实业有限公司等公司直属子公司已通过GRS（全球回收标准）认证，其执行宗旨就是让整个产销供应链的每个环节都使用再生料，并通过TC交易证追溯的方式监管执行。截至本报告出具日，联合资信尚未发现公司因为环境问题受到监管部门的处罚。

社会责任方面，公司建立完善包括薪酬体系、绩效考核等制度，健全人才培养机制，注重员工权益保障及员工发展，2024年1月获评张家港市第二届“最佳雇主”称号；积极参与实业扶贫，在多地投资建办生产型实体，带动就业。2024年1月，公司获第八届“张家港慈善奖”最具爱心慈善捐赠企业荣誉；近三年联合资信未发现公司发生一般事故以上的安全生产事故。

治理方面，公司治理结构较为完善，组织架构与管理模式持续优化。

七、债券偿还能力分析

公司EBITDA、经营活动现金流及现金类资产对待偿债券余额的保障程度高，考虑到未来转股因素，公司对“国泰转债”的保障能力或将提升。2024年，公司EBITDA、经营活动产生的现金流入和经营活动现金流量净额对待偿债券余额（39.87亿元）的覆盖倍数分别为

0.85倍、10.07倍和0.42倍；2024年底，公司现金类资产对待偿债券余额的覆盖倍数为5.91倍。

考虑到“国泰转债”具有转股的可能性，如果公司股价未来上涨超过转股价，“国泰转债”将转换为公司的权益，有利于公司减轻债务负担。从“国泰转债”的发行条款来看，由于公司制定了转股修正条款（任意连续30个交易日中至少有15个交易日的收盘价低于当期转股价格的85%时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会审议表决），有利于降低转股价；同时制定了提前赎回条款（公司股票连续30个交易日中至少有15个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%，或本次发行的可转换公司债未转股余额不足人民币3000万元时，公司有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转换公司债券），有利于促进债券持有人转股。考虑到未来转股因素，公司对“国泰转债”的保障能力或将提升。

八、跟踪评级结论

基于对公司经营风险、财务风险和债项条款等方面的综合分析评估，联合资信确定维持公司的主体长期信用等级为AA

+

，维持“国泰转债”信用等级为AA

+，评级展望为稳定。

附件1-1 公司股权结构图（截至2025年3月底）

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

附件1-2 公司组织架构图（截至2025年3月底）

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

附件2-1 主要财务数据及指标（公司合并口径）

注：公司合并口径2025年一季度财务报表未经审计资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

附件2-2 主要财务数据及指标（公司本部口径）

注： 公司未提供2025年一季度本部财务数据资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

附件3 主要财务指标的计算公式

注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+应付短期债券+向中央银行借款+拆入资金+卖出回购金融资产款+其他短期债务

长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务全部债务=短期债务+长期债务EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出

附件4-1 主体长期信用等级设置及含义

联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除AAA级、CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。

具体等级设置和含义如下表。

附件4-2 中长期债券信用等级设置及含义

联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。附件4-3 评级展望设置及含义

评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、稳定、发展中等四种。