唐山冀东水泥股份有限公司公开发行可转换公司债券2025年跟踪评级报告www.lhratings.com

www.lhratings.com

联合〔2025〕2626号

联合资信评估股份有限公司通过对唐山冀东水泥股份有限公司主体及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持唐山冀东水泥股份有限公司主体长期信用等级为AAA，维持“冀东转债”的信用等级为AAA，评级展望为稳定。

特此公告

联合资信评估股份有限公司

评级总监：

二〇二五年五月二十三日

声 明

唐山冀东水泥股份有限公司公开发行可转换公司债券2025年跟踪评级报告

优势? 控股股东给予公司强有力支持。金隅集团是北京国有资本运营管理有限公司控股的大型国有企业之一，资本实力雄厚。受益于

金隅集团的资信支持，2024年，财务公司给予公司70.00亿元授信额度，贷款利率范围为1.71%~2.60%。截至2024年底，公司从金隅集团及财务公司取得拆入资金余额为13.30亿元。? 公司在华北区域内竞争优势明显。公司是国家重点支持水泥结构调整的12家大型水泥企业集团之一，熟料产能位列国内水泥制造企业第3名，在京津冀地区市场占有率仍超过50%，华北区域优势明显。? 公司权益稳定性较高，经营活动净现金流继续净流入，融资渠道畅通，综合融资成本较低。截至2024年底，公司所有者权益

中股本及资本公积规模较大，权益稳定性较高；公司未使用的银行授信额度充足，且作为上市公司直接融资渠道畅通，综合融资成本处于较低水平。2024年，公司经营活动净现金流继续净流入。

关注

? 公司销售区域较为集中，易受区域市场经济景气度及政策影响，且水泥产能利用率仍处于较低水平。公司销售收入主要来源于

华北区域，2024年华北区域收入占比72%，易受当地市场经济景气度及政策影响。跟踪期内，水泥行业产能过剩问题依然严峻，公司市场区域主要位于华北、西北及东北区域，生产线停产时间较长，叠加区域内房地产行业景气度继续下行，环保、减能增效压力进一步加大影响，行业仍处于供需失衡状态，公司水泥产能利用率同比继续下降，仍处于较低水平。

? 公司盈利能力仍弱。作为周期性行业，受行业竞争加剧影响，2024年水泥销售价格同比继续下降，仍低位运行，2024年及

2025年一季度，公司利润总额仍继续亏损。

本次评级使用的评级方法、模型、打分表及结果

个体信用状况变动说明：公司指示评级和个体调整情况较上次评级均未发生变动外部支持变动说明：公司外部支持调整情况较上次评级未发生变动评级模型使用说明：评级映射关系矩阵参见联合资信最新披露评级技术文件。

主要财务数据

固定资产

跟踪评级债项概况

评级项目组

项目负责人：宋莹莹 songyy@lhratings.com项目组成员：张 超 zhangc@lhratings.com

一、跟踪评级原因

根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于唐山冀东水泥股份有限公司（以下简称“公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。

二、企业基本情况

公司前身是成立于1981年的河北省冀东水泥厂，1996年6月，公司在深圳证券交易所挂牌上市，股票简称“冀东水泥”，证券代码“000401.SZ”。2016年5月，北京金隅集团股份有限公司（以下简称“金隅集团”）和冀东发展集团有限责任公司（以下简称“冀东集团”）进行战略重组，冀东集团成为金隅集团控股子公司，公司实际控制人变更为北京市人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“北京市国资委”）。2021年11月3日，公司向金隅集团非公开发行约10.66亿股股份，直接控股股东由冀东集团变更为金隅集团。截至2024年底，公司注册资本为26.58亿元，金隅集团为公司控股股东，直接持有公司股权比例为44.34%（无质押），通过冀东集团间接持有公司股权比例为17.22%，公司实际控制人为北京市国资委（详见附件1-1）。

公司是国内大型龙头水泥企业之一，主营业务为水泥的生产和销售，按照联合资信行业分类标准划分为水泥行业。

截至2024年底，公司设有绿色低碳推进部、审计部、财务资金部和生产技术中心等职能部门（详见附件1-2）。

截至2024年底，公司合并资产总额593.14亿元，所有者权益292.59亿元（含少数股东权益15.97亿元）；2024年，公司实现营业总收入252.87亿元，利润总额-8.96亿元。

截至2025年3月底，公司合并资产总额597.35亿元，所有者权益287.10亿元（含少数股东权益19.49亿元）；2025年1－3月，公司实现营业总收入39.03亿元，利润总额-9.24亿元。

公司注册地址：河北省唐山市丰润区林荫路；法定代表人：刘宇。

三、债券概况及募集资金使用情况

截至2025年4月底，公司由联合资信评级的存续公开发行公司债券及中期票据共计7只，余额81.16亿元，募集资金均已按指定用途使用，其中“冀东转债”初始转股价格为15.78元/股，经历次转股价格调整，最新转股价格为13.11元/股，转股期为2021

年5月11日至2026年11月4日；“冀东转债”“21冀东01”“21冀东02”“22冀东水泥MTN001”“22冀东水泥MTN002”及“24冀东01”在付息日正常付息，“24冀东02”尚未到约定付息日。

图表1 ? 截至2025年4月底公司由联合资信评级的存续债券概况

资料来源:联合资信根据公开信息整理

四、宏观经济和政策环境分析

2025年一季度国民经济起步平稳、开局良好，延续回升向好态势。各地区各部门着力打好宏观政策“组合拳”，生产供给较快增长，国内需求不断扩大，股市楼市价格总体稳定。宏观政策认真落实全国两会和中央经济工作会议精神，使用超长期特别国债资金支持“两重两新”政策，加快专项债发行和使用；创新金融工具，维护金融市场稳定；做好全方位扩大国内需求、建设现代化产业体系等九项重点工作。

2025年一季度国内生产总值318758亿元，按不变价格计算，同比增长5.4%，比上年四季度环比增长1.2%。宏观政策持续发力，一季度经济增长为实现全年经济增长目标奠定坚实基础。信用环境方面，人民银行实施适度宽松的货币政策。综合运用存款准

备金、公开市场操作、中期借贷便利、再贷款再贴现等工具，保持流动性充裕。健全市场化的利率调控框架，下调政策利率及结构性货币政策工具利率，带动存贷款利率下行。推动优化科技创新和技术改造再贷款，用好两项资本市场支持工具。坚持市场在汇率形成中起决定性作用，保持汇率预期平稳。接下来，人民银行或将灵活把握政策实施力度和节奏，保持流动性充裕。下阶段，保持经济增长速度，维护股市楼市价格稳定，持续推进地方政府债务化解对于完成全年经济增长目标具有重大意义。进入4月之后，全球关税不确定性肆意破坏贸易链。预计财政和货币政策将会适时适度加码，稳住经济增长态势。中国将扩大高水平对外开放，同各国开辟全球贸易新格局。完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观察（2025年一季度报）》。

五、行业分析

2024年以来，水泥需求仍然乏力，供需失衡致使行业竞争加剧，受行业加强错峰生产及自律停产影响，9月以来水泥价格进入增长通道，但依然低位运行，各区域水泥价格走势存在较大差异；煤炭价格虽波动下行但仍处相对高位，水泥行业效益持续下降。

国家有关部门对水泥行业延续了“去产能”的结构性调整政策，多地错峰停窑时间延长，加大非采暖季错峰停产力度；且随着“双碳”目标的提出，水泥行业面临的环保、减能增效压力进一步加大，一定程度抑制水泥供给，但去产能进展仍缓慢，产能结构性过剩矛盾依然突出。

展望未来，水泥需求难以显著恢复，政策端或将加大去产能力度，从长期看，采取直接或间接去产能政策势在必行；水泥价格回升依赖供给端错峰生产及自律停产执行情况，各区域或存在较大差异，预计水泥价格或将低位修复，但尚不具备持续增长条件。完整版行业分析详见《2025年水泥行业分析》。

六、跟踪期主要变化

（一）基础素质

1 企业规模和竞争力

跟踪期内，公司继续保持规模优势及区位竞争优势，在华北区域市场占有率较高；但受布局区域停产周期较长影响，公司经营效率较为一般，产能利用率处于较低水平；公司拥有一定资源优势，石灰石自给率尚可，拥有一定电力自供能力；公司持续延伸产业链，加大骨料产能规模，骨料收入继续增长；整体公司竞争实力较强。

行业地位方面，公司是国家重点支持水泥结构调整的12家大型水泥企业集团之一，熟料产能位列《2024年中国水泥熟料产能百强榜TOP100》第3名，截至2024年底，公司熟料年产能为1.1亿吨，水泥年产能为1.8亿吨，公司规模优势明显。公司水泥熟料生产线布局和销售网络覆盖13个省、自治区、直辖市及南非北部地区，主要布局于京津冀、山西和陕西等地，根据水泥网披露数据，公司在京津冀地区市场占有率超过50%，在山西和陕西等地市场占有率亦尚可，在华北区域市场占有率较高，具有较强竞争优势。公司产品以通用水泥为主，但持续加大创新水泥产品生产，2024年公司特种水泥及定制化水泥等全年累计销量814.8万吨，占公司当年水泥销量的10.80%。

经营效率方面，截至2024年底，公司熟料和水泥产能利用率分别为62.07%和45.85%，根据中国水泥协会信息研究中心统计，预计2024年水泥行业水泥熟料产能利用率为53%，因公司主要布局区域为北方区域，采暖季错峰停产、环保限产及自律停产周期长，致使公司水泥产能利用率处于行业较低水平，经营效率较为一般；且停工损失规模较大。

原材料及动力自供方面，截至2024年底，公司已获得石灰石资源45.04亿吨以及建筑石料用灰岩和白云岩3.37亿吨，公司拥有64项石灰石矿采矿权，平均剩余期限为24年，2024年公司石灰石自给比例为85%，石灰石自给率尚可，有利于公司控制原材料成本及供应稳定性。截至2024年底，公司余热发电机组装机容量601.67兆瓦，2024年利用余热发电17.43亿千瓦时，同比下降

12.10%，主要系公司生产时间缩短所致，公司余热发电约占总用电量的24.66%，公司自供电力占比较为一般。

图表2 ? 公司石灰石自给率及余热发电自供比例同业对比情况

资料来源:联合资信根据公开资料及企业提供资料整理

产业协同方面，公司持续拓展水泥上下游产业链，不断扩大公司骨料产能，截至2024年底，公司骨料产能为0.84亿吨/年，危固废处置能力554.6万吨/年，预拌混凝土产能900万立方米/年。2024年，公司骨料收入继续增长，且毛利率处于很高水平，对公司收入及盈利均提供一定补充。2 信用记录

公司过往债务履约情况良好。

根据公司提供的中国人民银行《企业信用报告》（统一社会信用代码：91130200104364503X），截至2025年4月1日，公司本部无未结清和已结清的不良信贷信息记录。

根据公司过往在公开市场发行债券及债务融资工具的本息偿付记录，联合资信未发现公司存在逾期或违约记录，历史履约情况良好。

截至2025年5月23日，联合资信未发现公司本部有严重失信行为、曾被列入全国失信被执行人名单、在证券期货市场有严重违法失信行为、有重大税收违法失信行为。

（二）管理水平

跟踪期内公司高管有所变动，但未对正常生产经营造成重大影响，经营管理状况稳定。

跟踪期内，孔庆辉先生辞去公司第十届董事会董事长、董事及战略委员会主任委员（召集人）职务，不再担任公司任何职务；刘宇先生辞去公司总经理职务，继续担任公司党委书记、董事长、战略委员会主任委员（召集人）、提名委员会委员职务；魏卫东先生接替刘宇先生任公司总经理、董事。

（三）经营方面

1 经营概况

跟踪期内，受水泥业务收入下降影响，2024年公司营业总收入继续下降；综合毛利率因水泥熟料生产成本下降幅度大于水泥熟料销售价格下降幅度影响而有所增长。2025年一季度，公司营业总收入同比有所增长，综合毛利率由负转正。

跟踪期内，公司主要经营业务未发生重大变化，业务涉及水泥及熟料的生产和销售，熟料主要用于水泥生产，对外销售比例较小。

图表3 ? 2022－2024年公司营业总收入及毛利率情况（单位：亿元）

注：部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成资料来源:公司提供

2024年，受公司水泥销售价格和销量同比均有所下降影响，水泥业务收入较上年下降38.24亿元，致使公司营业总收入继续下降。从收入构成来看，公司各板块收入构成仍较稳定，2024年水泥及熟料业务占公司营业总收入的比重超80.00%；受骨料产能规模持续增长影响，骨料收入及占收入的比重继续增长；其他收入主要为运输及矿渣粉收入等。2024年公司综合毛利率同比增长

6.32个百分点，主要系煤炭及石灰石等采购价格下降致使吨熟料及吨水泥生产成本同比继续下降，且下降幅度大于水泥熟料销售价格下降幅度所致。其中，骨料业务毛利率虽小幅下降仍处于较高水平，公司骨料业务矿山均为自有矿山，成本可控，受2024年骨料销售价格下降影响，毛利率略有下降。

2025年1－3月，公司实现营业总收入39.03亿元，同比增长16.82%；公司综合毛利率8.46%，同比由负转正，主要系煤炭价格下降致使水泥熟料盈利空间增加所致。

2 业务经营分析

（1）水泥生产

跟踪期内，受收购水泥企业影响，公司水泥和熟料产能规模小幅增长；但受行业整体产能过剩、布局区域停产周期长以及下游需求疲软等因素影响，2024年公司水泥和熟料产能利用率继续下降。产能方面，2024年，公司收购了中非冀东建材投资有限责任公司

和双鸭山新时代水泥有限责任公司（以下简称“双鸭山公司”）100%股权，共计增加熟料204万吨/年，水泥372万吨/年，公司水泥产能较上年底小幅增长；2025年1月，公司收购了辽宁恒威水泥集团有限公司，增加熟料产能124万吨/年，水泥产能220万吨/年。受公司加速推进骨料生产线布局进度影响，公司骨料产能继续增长。

图表4 ? 公司水泥熟料产能情况（单位：万吨/年、万吨）

注：上表中产量为公司业务口径统计，水泥和熟料产能为生产线设计产能；2022－2024年产能利用率不等于产量/产能，主要系公司计算产能利用率时考虑了相关停工天数，因而降低了有效产能规模；公司未公开披露2022－2023年骨料产量资料来源:公司提供产量及产能利用率方面，2024年，受行业需求疲软，供需失衡影响，公司布局区域的行业环保限产及自律停产时长增加，公司生产线停产时间增加，有效产能规模下降，公司水泥产量和熟料产量同比分别下降12.86%和10.32%，同时叠加水泥及熟料产能增长影响，公司水泥及熟料产能利用率继续下降至较低水平。

（2）原材料采购

2024年，公司原材料及燃料动力采购成本继续下降，水泥和熟料单位生产成本继续走低。预计短期内，煤炭价格仍有进一步下降的空间，但降幅或将收窄，公司水泥熟料的单位成本或仍能小幅降低。2024年，公司采购模式、采购制度和结算方式较上年无重大变化。

图表5 ? 公司原材料采购价格及采购量

资料来源:公司提供

石灰石采购方面，由于环保政策、区域储量限制及部分地区安全要求的影响，公司仍存在一定外购石灰石需求，受产量下降影响，石灰石外购数据同比有所下降；采购均价继续下降。煤炭采购方面，受熟料和水泥产量下降影响，公司煤炭采购量继续下降，公司煤炭全部由外购取得，2024年煤炭价格继续下降，相较于2022年已下降36%。电力采购方面，2024年，公司电力采购量和采购价格均有所下降；为缓解电力成本压力，公司为部分生产线配备了余热发电系统，余热发电系统也满足了公司部分用电需求，有效降低了电力成本。

图表6 ? 水泥和熟料单位成本（单位：元/吨）

注：单位成本=水泥或熟料营业成本/销量资料来源:公司提供

现已更名为唐山冀东新材料投资有限公司（以下简称“唐山新材料”），唐山新材料熟料产能84万吨/年，水泥产能112万吨/年；双鸭山公司熟料产能120万吨/年，水泥产能260万吨/年。

受原材料及原燃料采购价格降低影响，2024年公司水泥及熟料的单位生产成本均继续下降。预计短期内，煤炭市场价格仍有进一步下降的空间，但下降幅度或将收窄，公司水泥熟料的单位成本或将进一步小幅降低。

（3）水泥销售

跟踪期内，水泥行业竞争格局继续呈完全竞争格局态势，国内产能过剩，区域分割明显；公司产品区域优势显著，华北地区仍为公司主要销售市场，但布局区域较为集中，易受当地市场经济景气度及政策影响；2024年，公司水泥销量有所下降，熟料和水泥销售价格继续下降至较低水平。预计短期内，水泥下游需求仍有下行趋势，公司水泥销量或将继续下降。

销售模式及结算方面，2024年，公司较上年无重大变化。

客户类型分类方面，2024年，公司客户群体中房地产、重点工程及基建和农村市场占比分别为24.90%、49.80%和25.30%。从区域来看，公司水泥产品销售主要面向华北地区、东北地区和西北地区（陕西）等地区，其中2024年华北地区仍是最大销售区域，占比持续在70%以上。公司在雄安新区工程方面市场占有率保持高水平，其中2024年搅拌站供应混凝土约93%，保持很强的区域竞争优势。

图表7 ? 公司水泥熟料销售情况（单位：亿元）

注：上表中销量为公司业务口径统计资料来源:公司提供

受水泥需求疲软影响，2024年，水泥销售量和销售均价同比均有所下降，熟料销售均价亦继续下降；公司水泥产销率继续保持较高水平；由于公司生产熟料主要为自用，外售规模较小。2024年公司前五大客户的销售额合计为25.23亿元，占年度销售总额比例为9.98%，前五大客户销售额中关联方销售额占年度销售总额的4.24%，集中度保持较低水平。

图表8 ? 公司水泥熟料销售情况（单位：万吨、元/吨）

注：上表中销量为公司业务口径统计资料来源:公司提供

3 未来发展

公司将继续立足水泥产业持续发展，发展计划较为可行，在建项目未来投资规模不大；考虑公司未来或仍存在一定收并购水泥企业事项，需关注相关投资规模。

2025年，公司将以“高质量发展突破年”为主题，聚焦市场营销、精益运营管理和战略发展赋能，加快推动绿色低碳发展和数智化转型，全面提升市场竞争力，计划全年实现营业收入300亿元。具体实施包括：（1）推动价值营销，提升品牌影响力。推进“水泥+骨料+商混+外加剂+其他产品”的建材全产业链营销模式，加大特种水泥与定制化推广，增强竞争优势。（2）挖掘内部潜能，提升核心竞争力。扎实推进精益生产，促进关键指标再提升，持续降本提质；强化采购管理，发挥规模优势，降控采购成本。

（3）打造产业集群，增强战略执行力。加快推动低效产能整合及高质量并购重组，提高产能集中度，打造区域竞争合力；稳步推动环保产业发展，积极推进危废资源化转型；坚持强链延链补链，加快推动矿山资源获取，大力发展骨料产业，布局发展商混产业，全面提升产业韧性。（4）推动转型升级，释放创新驱动力。深化改革创新，推动智能智造，构建更高水平的现代化产业体系；聚焦

新材料研发，加快推动产业升级，培育具有冀东水泥特色的新材料产业；贯彻落实双碳战略，大力拓展节能降碳技术应用，加快推动低碳转型；推进智能工厂、智慧运营平台等数智化系统场景应用，积极培育和发展数字产业，加快推动数智化转型。目前看，公司为实现以上目标，仍有一些在建项目，如北水公司10万吨/年二氧化碳捕集、封存及资源化利用科技示范项目，内蒙古公司骨料机制砂生产线项目等，但整体投资规模不大，对公司未来生产及经营产生的影响不大。同时，公司2024年以来增加了一些收并购项目，投资支出规模较小，后续公司仍有可能继续进行收并购动作，需关注收购投资规模。公司目前正在根据行业政策要求调整公司水泥熟料产能布局，保障公司运行稳定性。

（四）财务方面

公司提供了2024年的财务报告，信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）对上述财务报告进行了审计并出具了标准无保留意见的审计结论。公司提供的2025年一季度财务报表未经审计。

图表9 ? 公司主要资产负债表数据（单位：亿元）

资料来源:联合资信根据公司年报整理

1 资产质量

跟踪期内，受折旧及摊销影响，公司资产规模继续小幅下降，仍以非流动资产为主；公司资产受限程度低，公司货币资金规模适中；固定资产成新率较低。

截至2024年底，公司资产规模较上年底有所下降，整体变动幅度不大，仍以非流动资产为主，符合水泥生产企业的特征。其中，公司货币资金规模小幅增长，主要系投资净流出减少和当期无分红支出，经营性净现金流入对投资和筹资流出覆盖较好所致，公司货币资金受限比例为8.25%，主要为土地复垦基金、矿山恢复保证金及承兑汇票保证金等；公司固定资产折旧政策未发生变化，受折旧影响，固定资产规模继续小幅下降，主要由机器设备（占42.39%）和房屋建筑物（占55.37%）构成，其中机械设备成新率为32.75%，成新率较低，部分设备使用时间已较长，或存在一定技改、环保升级等支出。公司无形资产规模有所增长，主要系公司新增矿山资源所致；公司无形资产主要由土地使用权（占58.07%）和采矿权（占38.06%）构成。

截至2025年3月底，公司资产总额及构成较上年底变化不大。

截至2024年底，公司受限资产占总资产的比重为2.01%，受限比例低。

图表10 ? 截至2024年底公司受限资产情况（单位：亿元）

资料来源:公司提供

2 资本结构

（1）所有者权益

受盈利亏损致未分配利润下降影响，公司所有者权益规模继续下降；所有者权益中股本及资本公积规模较大，权益稳定性较高。考虑短期内，公司扭亏为盈难度较大，所有者权益或将继续小幅下降。截至2024年底，公司所有者权益较年初下降5.76%，主要系公司盈利亏损导致未分配利润减少所致。其中，资本公积同比减少1.85%，主要系公司收购唐山冀东新材料投资有限公司60%股权，构成同一控制下企业合并，导致股本溢价减少3.00亿元所致。截至2024年底，公司所有者权益中，股本、资本公积和未分配利润分别占9.09%、58.33%和23.27%，公司所有者权益结构稳定性较高。截至2025年3月底，受公司持续亏损影响，公司所有者权益较上年底继续下降。

（2）负债

跟踪期内，公司负债及债务规模变动幅度不大，债务负担处于合理范围内，但短期债务规模较大，信用债融资占比略高，考虑公司融资渠道通畅，债务滚存压力不大。考虑公司目前没有大额投资的在建及拟建工程，短期内，公司债务规模或将保持稳定。

截至2024年底，公司负债规模变动幅度不大，负债结构相对均衡。公司短期借款规模小幅增长。截至2024年底，公司应付账款较年初变化不大，账龄以1年以内（占74.60%）为主。公司其他应付款较年初增长69.64%，主要系应付收购股权款

较年初增加

6.42亿元所致。截至2024年底，公司长期借款较年初下降20.25%，主要系当期转入一年内到期的长期借款规模较大所致，其中信用借款占94.07%，长期借款利率区间为2.25%~3.78%。公司应付债券较年初增长38.01%，主要系2024年新发行20.00亿元公司债券所致。公司目前没有重大在建工程投资，投资支出主要为环保、技改等，投资规模不大且较为稳定；公司经营获现能够满足投资需求，公司净融资需求不大，短期内公司债务或将保持稳定。

截至2025年3月底，公司负债总额较上年底增长3.23%，主要系公司2025年1月发行10亿元“25冀东01”所致；受长期借款转入一年内到期的非流动负债影响，流动负债占比较上年底继续增长。

图表11 ? 公司有息债务情况（亿元） 图表12 ? 公司杠杆水平情况

有息债务方面，截至2024年底，公司全部债务规模变动不大；从期限结构上看，公司债务主要集中在未来2年内到期，短期债务占比偏大，公司作为制造型企业，且主业发展成熟，目前在建项目投资规模较小，债务期限结构与经营情况较相符。从融资成本看，截至2024年底，公司平均融资成本2.62%，处于较低水平。从融资渠道构成看，公司有息债务主要由银行借款和资本市场发债融资获取，信用债融资占比略大，考虑公司目前没有新增大额融资需求，融资渠道通畅，债务滚存压力不大。从债务指标来看，受所有者权益继续下降影响，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率较年初均有所上升，但整体看，公司债务负担尚处于合理范围。考虑短期内，公司债务规模保持稳定，但盈利扭亏为盈压力仍大，如亏损致使所有者权益继续下降，公司债务杠杆水平会将进一步上升，但整体债务负担仍适中。

2024年公司收购双鸭山新时代水泥有限责任公司100%股权，投资金额为6.35亿元，截至2024年底收购款尚未支付。

图表13 ? 截至2024年底公司债务期限结构情况（单位：亿元）

注：上表期限分布数据以审计报告相关科目数据为准，不包含应付票据及租赁负债，一年内到期的非流动负债中不包含无息部分，故与前述全部债务存在小幅偏差资料来源:公司提供

图表14 ? 截至2024年底公司债务融资渠道构成情况（单位：亿元）

注：上表数据以审计报告相关科目数据为准，不包含应付票据及租赁负债，一年内到期的非流动负债中不包含无息部分，故与前述全部债务存在小幅偏差资料来源:公司提供

图表15 ? 2024年末公司杠杆水平同业对比情况

注：为提高可比性，本表使用的数据均来自Wind，Wind计算公式与联合资信存在少许差异资料来源:Wind

3 盈利能力

2024年，公司营业总收入继续下降，利润继续亏损，但亏损规模有所减少；公司费用控制能力较弱，盈利指标表现仍弱。2025年1－3月，公司营业总收入同比有所增长，利润总额继续亏损，亏损额度同比有所减少。预计短期内，受需求继续疲软影响，公司收入或将继续下降，但考虑煤炭价格下降带来的成本下降，公司盈利亏损额度或将继续缩小，但扭亏为盈仍存在一定难度。公司营业总收入分析见经营概况部分。2024年，公司营业总收入虽有所下降，但毛利率增长带动盈利空间增加，公司继续发生亏损，一方面系公司管理费用高致使期间费用规模大，另一方面系公司仍有一定规模的资产减值损失及信用减值损失，期间费用和非经常损益对公司利润侵蚀较为严重。

图表16 ? 公司主要盈利指标（单位：亿元）

注：尾差系四舍五入所致资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

费用方面，2024年，公司费用总额同比增长0.11%，主要系管理费用增长所致；期间费用率为19.38%，相较于公司18.10%的综合毛利率，仍处于较高水平，公司费用控制能力较弱。其中，受销售量及融资成本下降影响，公司销售费用和财务费用均小幅减少；公司管理费用同比小幅增长1.73%，管理费用中停工损失、修理费、折旧与摊销和环保支出分别为10.38亿元、8.23亿元、3.05亿元和0.19亿元，合计为21.85亿元，占管理费用的58.84%，受业务布局区域错峰停产周期长、部分产线已使用时间较长以及公司产能利用率较低等影响，公司管理费用压降难度很大。非经常性损益方面，2024年，公司资产减值损失有所增加，主要系存货及固定资产减值所致；其他收益（主要为资源综合利用增值税返还等日常活动相关的政府补助，其中水泥销售产生的增值税返还及财政贴息可持续性较强）和投资收益（主要为权益法核算的长期股权投资收益）同比分别下降6.18%和10.76%，但对公司利润仍有较大补充。

2025年1－3月，公司营业总收入分析见经营概况部分；公司利润总额-9.24亿元，继续亏损，亏损额度较去年同期减少29.25%。

盈利指标方面，2024年，受煤炭价格采购均价下降致使生产成本下降影响，公司利润亏损规模同比有所减少，盈利指标表现有所回升但仍弱。与同行业企业对比，公司盈利指标整体仍处于行业低水平。

图表17 ? 2024年同行业公司盈利情况对比

资料来源:为提高可比性，本表使用的数据均来自Wind，Wind计算公式与联合资信存在少许差异

4 现金流

2024年，公司经营获现能力较好，经营性现金流净流入可覆盖投资活动现金需求；公司筹资活动现金流保持净流出。预计短期内，公司经营活动现金流仍为净流入，对投资活动现金支出仍能覆盖；受短期债务滚存需求，公司仍有一定融资需求但资金流动性压力不大。

图表18 ? 公司现金流情况（单位：亿元）

资料来源:联合资信根据公司财务报告整理

从经营活动来看，2024年，受水泥销售量价齐跌及煤炭采购成本减少综合影响，公司经营活动现金继续净流入，净流入规模同比小幅增长。由于公司在业务开展过程中，销售和采购均主要采取先款后货的模式，给予账期的规模并不大，公司经营获现能力尚可；公司销售结算时部分采用票据结算方式，故现金收入比持续较低。短期看，水泥行业需求仍将缓慢下行，公司水泥销量仍将承压，如行业供给侧调控力度及实施力度大，水泥价格或小幅波动回升，但考虑销量下降，预计公司销售商品、提供劳务获取的现金或将继续小幅下降；煤炭采购均价或将稳中略有下降，公司经营活动现金流净额仍将保持净流入但净流入规模或将下降。

从投资活动来看，2024年，受公司技改持续支出影响，公司投资性现金流仍为净流出。考虑公司仍将保持一定规模的技改、环保及减排等持续性投资，短期内，公司投资活动现金流仍为净流出，净流出规模同比变化不大；经营活动现金流净流入规模或仍能覆盖对投资活动现金流净流出量。

从筹资活动来看，2024年，公司筹资活动现金流继续净流出，但净流出规模有所减少。截至2024年底，考虑到一年内到期的债务规模91.87亿元，其中约20亿元为应付债券，预计公司将通过公开市场债券借新还旧进行偿还；同时考虑公司2024年底未使用授信规模（250.18亿元）较大，备用流动性较充裕；公司综合融资成本处于较低水平（2024年为2.62%），融资渠道畅通。整体看，公司仍有一定融资需求但资金流动性压力不大。

2025年1－3月，受水泥销售价格处于较低水平影响，公司经营活动现金小幅净流出；投资活动仍保持一定规模的现金净流出；为补充经营及投资资金需求，筹资活动现金净流入规模较大。

5 偿债指标

跟踪期内，公司短期偿债指标表现一般，长期偿债指标有所回升且表现较好。整体看，公司融资渠道通畅，偿债能力很强。

图表19 ? 公司偿债指标

注：经营现金指经营活动现金流量净额，下同；“/”表示资料未获取，“--”表示数据无意义资料来源:联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理

从短期偿债指标看，截至2024年底，受公司经营业绩下降影响，公司销售商品、提供劳务收到的现金对流动负债的覆盖能力有所下降，但仍有一定保障；公司流动比率和速动比率较年初略有波动；现金短期债务比较年初变化不大，仍处于1倍以下。截至2025年3月底，受流动负债增长影响，流动比率和速动比率较上年底略有下降。整体看，公司短期偿债指标表现较为一般。从长期偿债指标看，2024年，公司EBITDA对利息的保障能力仍较强、对债务本金的保障能力有所回升，长期偿债指标表现较好。

考虑到公司行业地位和区域竞争优势强，股东背景雄厚，融资渠道通畅，长短期债务压力不大，公司整体偿债能力很强。

银行授信方面，截至2024年底，公司已获金融机构授信额度为457.27亿元，尚未使用授信额度为250.18亿元，公司间接融资渠道通畅。公司作为上市公司，具备直接融资渠道。

对外担保方面，截至2024年底，公司实际对外担保金额为0.70亿元，均为对合资企业鞍山冀东水泥有限责任公司的担保。公司或有负债风险较低。

未决诉讼方面，截至2024年底，公司作为被告的诉讼、仲裁事项涉案金额4.44亿元，已计提预计负债1.72亿元，其中公司下属公司（被告）与华润水泥控股（香港）有限公司下属公司（原告）因产能指标转让产生的三个诉讼案件合计诉讼金额略大，截至2025年3月底，三个案件尚处于等待判决或庭前质证及证据交换阶段。

6 公司母公司财务分析

公司母公司主要承担管理职能，资产构成主要为子公司往来款以及持有的子公司股权，受资金归集影响，公司母公司持有的货币资金规模较大；公司母公司债务负担适中。

截至2024年底，公司母公司资产总额620.57亿元，主要有其他应收款（占总资产29.38%）和长期股权投资（占总资产57.21%）构成；所有者权益372.26亿元，整体资本实力强。公司母公司资产总额及所有者权益规模均较合并口径大，主要系子公司亏损所致。

由于公司母公司债务融资成本较低，公司债务规模主要集中在本部，截至2024年底，公司母公司全部债务为167.06亿元，占合并口径全部债务的78.35%；同时，公司合并口径货币资金也主要集中在公司母公司，截至2024年底公司母公司货币资金为54.28亿元，占合并口径的78.27%。整体看，公司债务负担适中，资产负债率和全部债务资本化比率分别为40.01%和30.98%。

2024年，公司母公司营业总收入为82.25亿元，主要为水泥及熟料销售业务收入，和作为公司煤炭集采平台的煤炭销售收入，利润总额为1.07亿元，净利润为-0.13亿元。

（五）ESG方面

公司治理结构较优，内控制度完善，且持续注重安全生产与环保投入。整体来看，目前公司ESG表现较好，对其持续经营和信用风险无负面影响。

环境方面，公司践行“绿水青山就是金山银山”的发展理念，把加强生态环境保护作为企业转变发展方式、不断加大环保投入、强化内部环保管控，推进公司生态环境保护工作，以高标准管理促进公司高质量发展。2024年度，公司平均熟料单位产品综合能耗93.57kgce/t，同比降幅2.68%，达到国标1级；熟料单位产品综合煤耗87.00kgce/t，同比降幅2.76%，达到国标1级。2024年全年累计使用30余种替代燃料共计310万吨，燃料替代率达到11.58%，部分单线燃料替代率超过30%；全年累计使用各类替代原料939.7万吨，原料替代率达到9.28%。同时，公司不断提升绿色低碳科研、绿色工厂建设、危固废处置能力，推动落实全员安全生产责任制，强化责任落实和分级管控，树牢安全生产责任意识，截至2024年底，共37家企业被评为国家级“绿色工厂”。

社会责任方面，公司以客户为经营聚焦中心、产品质量较高。公司员工构成多元化，截至2024年底，公司在职员工总数20943人，女性员工占比约19%，少数民族员工占比约3%，2024年度离职率低于3%，五险一金缴纳率100%。供应商方面，公司与供应商的建立稳定的合作关系，建立了多渠道供应商引入机制，并通过公司集中采购和区域化统一采购扩大采购规模，吸引优质供应商展开合作。

公司治理方面，公司已建立了完善的上市公司治理架构，各治理主体权责清晰、协调运转；公司建立了健全的内控体系，对生产经营过程中的风险能够做到有效识别、防范和处理。

七、外部支持

1 支持能力

公司控股股东支持能力极强。

金隅集团是北京国有资本运营管理有限公司控股的大型国有企业之一，资本实力雄厚，以绿色建材和地产开发及运营为主业，是京津冀最大的绿色、环保、节能建材生产供应商之一，且具备多品类房地产项目综合开发的能力，综合实力位居全国同行业前列。公司在金隅集团下属子公司中处于重要地位，在资金、项目等方面能得到金隅集团的大力支持。截至2024年底，金隅集团合

并资产总额2639.96亿元，所有者权益921.17亿元（含少数股东权益184.00亿元），资产负债率为65.11%；2024年，金隅集团实现营业总收入1107.12亿元，利润总额4.56亿元。2 支持可能性

控股股东在资金拆借等方面为公司提供支持。

截至2024年底，北京金隅财务有限公司（以下简称“财务公司”）给予公司70.00亿元授信额度，贷款利率范围为1.71%~2.60%，公司从金隅集团及其财务公司取得拆入资金余额为13.30亿元；金隅集团对公司提供的资金支持以市场化定价收取利息，且不高于公司外部融资的成本。受益于金隅集团的资信支持，公司融资渠道畅通，综合融资成本处于较低水平。

八、跟踪评级结论

基于对公司经营风险、财务风险、外部支持及债项条款等方面的综合分析评估，联合资信确定维持公司主体长期信用等级为AAA，维持“冀东转债”的信用等级为AAA，评级展望为稳定。

附件1-1 公司股权结构图（截至2024年底）

资料来源：公司提供

附件1-2 公司组织架构图（截至2024年底）

资料来源：公司提供

附件1-3 公司主要子公司情况（截至2024年底）

注：公司无重要子公司，以上子公司为公司2024年年报中公司纳入合并范围注册资本排名前十的子公司资料来源：公司年报

附件2-1 主要财务数据及指标（公司合并口径）

注：1.部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币； 2．公司2022－2024年末合并口径其他应付款中的有息部分计入短期债务，长期应付款的有息部分计入长期债务；2025年3月末未获取到相关数据；3．公司2022年和2024年财务数据均为期末数据，2023年财务数据为2024年审计报告中的期初余额/2023年数据；4. “/”表示指标未获取,“--”表示指标无意义或不适用资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理

附件2-2 主要财务数据及指标（母公司口径）

注：1.部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币； 2．母公司有息债务数据未经调整； 3．母公司2022年和2024年财务数据均为期末数据，2023年财务数据为2024年审计报告中的期初余额/2023年数据；4．“/”表示指标未获取,“--”表示指标无意义或不适用资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理

附件3 主要财务指标的计算公式

注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据

短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务全部债务=短期债务+长期债务EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出

附件4-1 主体长期信用等级设置及含义

联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除AAA级、CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。

各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。

具体等级设置和含义如下表。

附件4-2 中长期债券信用等级设置及含义

联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。

附件4-3 评级展望设置及含义

评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、稳定、发展中等四种。