☆风险因素☆ ◇002485 希努尔 更新日期：2014-08-06◇
★本栏包括【1.投资评级及研究报告】【2.资本运作】
【投资评级及研究报告】
大市同步——上海证券:直营店逆势扩张拉低业绩【2013-03-07】
希努尔2012年度逆势扩张，大量开展直营店，在单店销售下降的同时，又产生大量的
费用，导致公司营业利润大幅下降。我们认为公司在直营经验不足，品牌影响力不高
的情况下，斥巨资购买门店开展直营，风险较大，未来公司业绩的增长主要来自于直
营门店业绩的提升，但对此我们难以持乐观态度。预计2013-15年的EPS分别为0.47、
0.66和0.92元。
推 荐——东兴证券:大力拓展直营终端，费用率显著上升【2013-03-05】
维持公司2012-2014年净利润分别为1.68、1.88和2.13亿元的盈利预测，同比增长20.
21%、11.91%和13.24%。对应EPS分别为0.53、0.59和0.67元。
中 性——东莞证券:2012年业绩快报点评：净利润下滑近三成，超出市场预期【2013-02-25】
随着新增门店销售收入逐步发力，13年下半年公司业绩增长或将逐步回升。我们预计
2012-2014年每股收益分别为0.45元、0.52元和0.62元，对应PE分别为18倍、15倍和1
3倍。上半年业绩改善的难度较大，因此给予中性评级。
增 持——申银万国:上半年加快开店速度，中报净利润同比增长5％，业绩略低于预期【2012-08-23】
预计公司2012-2014年EPS为0.74/0.93/1.19元，三年净利润复合增长率17%，对应PE
为12.5/10.0/7.8倍。预计新店下半年起贡献业绩，全年净利润增长仍然较为稳定，
维持增持。
谨慎推荐——银河证券:Q2业绩增速放缓，购买渠道等使资金需求较大【2012-08-23】
考虑到公司直营渠道扩张加速，带来销售费用的增加，预计2012、2013年公司收入规
模分别为13.34亿、16.37亿，分别增16.4%、22.6%；净利润规模分别为2.15亿、2.59
亿，分别增8.2%、20.3%；EPS分别为0.67、0.81元，当前股价对应PE分别为13.8、11
.4倍。
买 入——光大证券:收入增长稳定，直营开店加速促销售费用率提升【2012-08-23】
公司中报预计2012年前三季度净利润同比增长0-30%，12秋冬订货会金额增长20%，预
计秋冬产品毛利率有望提升，下半年净利增速有望好于上半年。下调12-14年摊薄后E
PS分别为0.75元、0.94和1.14元，12年估值较低，维持“买入”评级。
推 荐——日信证券:终端扩张加速，业绩有望反弹【2012-08-22】
我们下调公司2012-2014年EPS预测至0.75、0.91、1.22元，对应的PE为12、10、8倍
，看好公司渠道扩张加速后新店逐渐成熟缓解费用压力带来的业绩反弹，维持“推荐
”评级。
谨慎推荐——长江证券:二季度净利润负增长，直营力度加大【2012-08-22】
我们预计，2012-2014年公司营收分别为：13.20亿元，15.26亿元和17.72亿元；EPS
分别为：0.658元，0.804元和0.978元；对应的PE分别为：14.08倍，11.52倍和9.47
倍。维持“谨慎推荐”评级。
增 持——中信证券:品牌零售增长乏力，转型成效并不明显【2012-05-07】
男装行业格局稳定，已形成进入壁垒，目前行业景气度高。与业内公司相比，公司改
善空间最大，但其外延扩张一直未能实现突破，资金使用效率也有待提高，我们认为
公司内部管理决策的稳定性和执行力有待改善。下调公司2012/2013/2014年EPS预测
至1.24/1.52/1.86元（原为1.30/1.71/2.05元，2011年1.00元），给予其2012年EPS2
0倍估值，对应价格24.80元，下调评级至“增持”。
增 持——华泰联合:业绩符合预期，2012加速外扩【2012-04-27】
小幅下调公司2012年-2013年盈利预测为1.28、1.72元（原预测为1.33、1.81元），
维持“增持”评级。
增 持——申银万国:一季度经营状况良好，在外延扩张的推动下全年业绩可期，维持增持【2012-04-26】
随着公司上市后品牌形象逐步升级，预计未来将加快渠道终端建设，目前公司IPO募
集资金已使用了近80%，公司最新公告披露再融资计划暂缓实施，我们预计可能会在
今年择时启动再融资。我们预计公司2012-2014年EPS为1.35/1.70/2.22元，对应PE为
14.4/11.5/8.8倍，维持增持。
推 荐——日信证券:一季度净利增长21%，外延与内涵增长并举【2012-04-26】
我们预计公司2012-2014年营业收入分别为14.23亿、17.32亿、23.20亿，分别增长23
.96%、21.72%、33.96%；净利润分别为2.66亿、3.33亿、4.51亿，分别增长33.84%、
25.00%、35.39%；维持2012-2014年EPS预测为1.33/1.67/2.25元，当前股价19.45元
对应的PE为15/12/9倍，估值优势较为明显，维持“推荐”评级。
买 入——光大证券:一季度净利增21%，直营店铺拓展加速推进【2012-04-25】
我们维持12-14年摊薄后EPS1.34元、1.67和2.03元的预测及“买入”评级。
买 入——国金证券:业绩基本符合预期【2012-04-25】
考虑到公司品牌形象进一步提升的预期较大、外延式扩张的速度相对较快、门店升级
带动收入及盈利能力的提升，我们认为公司2012-2014年的业绩将持续且相对稳健的
增长，维持原来盈利预期不变，预计未来三年实现净利润分别为2.59亿、3.33亿、4.
01亿元，分别同比增长30.26%、28.27%、20.66%，对应EPS分别为1.297元、1.663元
、2.007元。
强烈推荐——东兴证券:大力发展店中店，直营建设提速【2012-03-02】
预计公司2012-2014年的EPS分别为1.29、1.73和2.13元，对应动态PE分别为16.40、1
2.22和9.93倍，公司发展风格稳健，始终注重人才培养和管控力等内功的提升，为公
司外延发展提供了持续支撑力，首次给予“强烈推荐”评级。
买 入——光大证券:净利润增39%符合预期，12年加快外延扩张步伐【2012-02-29】
已召开的12年春夏订货会金额同比增30%以上，且公司跟总后签有5年军服订单，目前
接到的12年订单是4000多万，确保12年上半年销售收入增长。预计一季度净利润增速
在20%以上，预计12-14年摊薄后EPS分别为1.34元、1.67和2.03元，维持“买入”评
级。
增 持——东方证券:未来增长速度更多取决于零售渠道的扩张【2012-02-29】
考虑到公司未来渠道扩张战略和业务结构的变化，我们小幅调整了公司零售与团购业
务的收入和毛利率，预计公司2012—2014年的每股收益分别为1.22元、1.63元和2.98
元（原预测12-13年为1.32元和1.76元），维持公司“增持”评级。
增 持——申银万国:净利润同比增长39%，符合预期，预计今年将加速外延扩张，维持增持【2012-02-28】
男装行业稳健增长，随着公司上市后品牌形象逐步升级，预计未来将加快渠道终端建
设，业绩有望保持稳健增长。我们预计公司2012-2013年EPS为1.35/1.70元，对应PE
为16.3/13.0倍，维持增持。目前公司IPO募集资金已使用了近80%，公司最新公告披
露再融资计划暂缓实施，我们预计可能会在今年适时启动再融资。
谨慎推荐——东北证券:公司毛利率持续提升，外延式扩张开始加速【2012-02-28】
以总股本2亿股计算，预计公司2012年、2013年的每股收益分别为1.30元、1.68元，
目前股价对应PE分别为17.0X、13.1X，给予谨慎推荐评级。
推 荐——日信证券:毛利率提升明显，外延扩张有望加速【2012-02-28】
我们预计公司2012-2014年净利润分别增长33.84%、25.00%、35.39%，EPS分别为1.33
元、1.67元、2.25元，年复合增长率为31.33%，分别对应的市盈率为17倍、13倍、10
倍，2012年PEG为0.53，估值优势明显，维持“推荐”评级。
增 持——东海证券:分配预案优厚，外延增长提速可期【2012-02-28】
暂不考虑10转6分配预案对公司每股收益的稀释作用，我们估算公司2012-2014年营业
收入14.5、18.1、22.6亿元，归属于母公司净利润2.58、3.38、4.42亿元，折合每股
收益1.29、1.69、2.21元，三年复合增速30.45%。目前男装板块（剔除雅戈尔、杉杉
股份、红豆股份）市盈率在25倍左右，处于历史平均水平（36倍）偏下，但男装板块
相对大盘溢价并不便宜了。目前希努尔为男装板块估值较低的标的，对应11年动态市
盈率21.6倍。综合考虑希努尔的成长性，我们认为希努尔是一个估值上具有安全边际
、基本面上成长性可靠、品牌运营方面上升空间较大的投资标的。如果公司增发成功
，公司的外延拓展还将进一步加速。给与其12个月合理目标价位27.09元。
强 推——华创证券:渠道有望加速扩张【2012-02-28】
从2012年春夏订货会情况来看，我们估计公司订货会金额增长超过30%，其中提价幅
度约为15%。基于公司加速扩张带来费用率提升，下调2012-2013年EPS为1.31和1.72
元；按照分部估值，给予内销和出口分别为25和15倍估值，公司2012年目标价为28.8
3元，维持“强烈推荐”评级。
谨慎推荐——长江证券:毛利率有所上升，业绩符合预期【2012-02-27】
我们预计公司未来三年EPS分别为1.169、1.434及1.713元，对应目前股价PE分别为18
.86、15.38及12.87倍，维持“谨慎推荐”评级。
推 荐——日信证券:受益县市经济崛起，内涵提升与外延增长双驱动【2012-02-08】
我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.96元、1.34元、1.72元，分别按年增长33.15%
、40.26%、28.27%，三年复合增长33.81%。对应2011-2013年市盈率分别为20倍、14
倍、11倍。考虑到公司持续、稳定增长前景，我们认为公司目前具有较为明显的估值
优势。盈利预测及投资建议：维持“推荐”评级。
买 入——国金证券:未来进入持续且相对稳健的发展阶段【2012-02-07】
11-13年公司业绩的持续、稳定增长的概率较大，我们给予公司未来6-12个月22.9元
目标价位，相当于25x11PE和19x12PE。
推 荐——日信证券:门店升级与开店提速并举【2011-12-07】
我们预计2011-2013年公司的每股收益分别为0.964元、1.303元、1.731元，对应2010
-2012年的市盈率分别为31倍、23倍和17倍，PEG分别为0.92、0.68和0.51。首次给予
“推荐”评级。
推 荐——银河证券:订货会增速较快，未来将加大直营店及店中店建设【2011-11-28】
预计2011、2012、2013年净利润分别为1.99、2.66、3.53亿元，EPS分别为1.00、1.3
3、1.77，当前股价对应PE分别为23.7、17.8、13.4，目前估值相对较低，建议投资
者关注。但公司拟大力开设的店中店建设效果仍有待观察。
买 入——广发证券:内生性增长与外延式扩张并举【2011-11-17】
预计公司11年-13年EPS分别为1.00元、1.31元、1.74元，对应11年、12年PE分别为22
.72X、17.44X，为男装上市公司中的最低。公司未来两年业绩的增速均将超过30%，
首次给予“买入”评级，合理价格26.2元（12年20XPE）。
增 持——申银万国:净利润同比增长32.9%，业绩符合预期，目前估值较低，维持增持【2011-10-24】
我们维持11-13年EPS为1.02/1.35/1.70元预测，对应PE为19.8/15.0/11.9倍，目前估
值较低，可给予2012年20倍估值，6-12个月目标价27元，维持增持。
增 持——东方证券:公司综合毛利率稳步提升【2011-10-24】
我们维持之前在公司深度报告中的盈利预测,预计公司2011—2013年的每股收益分别
为0.96元、1.32元和1.76元，未来三年盈利的复合增长率在35%左右。维持公司“增
持”评级。
增 持——东海证券:小行业大智慧，坚持“专注”和“效率”【2011-10-24】
估值：我们预测公司2011-2013年EPS为0.94、1.23、1.61元，复合增速30.93%。目前
整个男装板块估值水平在31倍左右，其中希努尔估值最便宜、市销率最低、总市值最
校综合考虑希努尔的成长性，我们认为希努尔是一个估值上具有安全边际、基本面上
成长性可靠、品牌运营方面上升空间较大的投资标的，给予其12个月合理目标价位27
元。
审慎推荐——招商证券:单店收入增加推动收入继续稳定增长【2011-10-24】
我们维持之前的盈利预测，预计11-13年的EPS分别为0.96、1.21和1.51元/股，估值
为11年的22倍，具有一定的安全边际，但和公司的管理能力较为匹配。半年目标价给
予12年20倍PE，目标价格中枢为24.2元，维持“审慎推荐-A”的评级。
买 入——海通证券:新开门店年内难贡献利润，收入增速低于预期【2011-10-24】
预计2011-2013EPS分别为1.00、1.28和1.76元，参考目前男装行业整体估值水平给予
2011年25倍PE，年底目标价25.00元，给予“买入”评级。
谨慎推荐——长江证券:三季度销售增长放缓，利率有所下降【2011-10-24】
因公司三季度销售增速放缓以及毛利率的下降，我们预计公司2011、2012年的营业收
入分别为12.03亿元、15.04亿元，我们略调每股收益分别为0.92元、1.2元，目前对
应PE分别为22、16.8倍，维持“谨慎推荐”评级。
强 推——华创证券:关注内生增长，估值相对偏低【2011-10-24】
我们维持对公司2011-2013年EPS为1.00、1.42和1.61元的预测，3年CAGR31%。我们利
用分部估值方法，给予内销30倍PE、出口20倍PE，目标价为26.17，维持“强烈推荐
”评级。目前公司的最大亮点在于估值最低，符合我们的选股原则。
增 持——东方证券:品牌零售业务提升是公司未来看点【2011-10-14】
我们预测公司2011——2013年的每股收益分别为0.96元、1.32元、和1.76元，未来三
年盈利的复合增长率在35%左右。基于公司未来业绩成长性，同时考虑到公司作为制
造企业起家向品牌零售完全转型的业务特质以及可比品牌服装企业当前的估值水平，
我们认为给予公司2012年20倍的估值水平较为合理，对应一年目标价格为26.4元，首
次给予公司“增持”评级。
买 入——海通证券:公司处于调整期以内生增长为主【2011-10-12】
预计2011-2013EPS分别为1.00、1.28和1.76元，参考目前男装行业整体估值水平给予
2011年25倍PE，6个月目标价25.00元，“买入”评级。
买 入——宏源证券:差异化竞争定位初显优势【2011-08-24】
预测公司2011-2013年公司的EPS分别为0.98元、1.31元、1.66元；按8月24日的公司
收盘价为23.70元计算，对应的市盈率分别为24.18倍、18.09倍、14.28倍；目前公司
股价低于发行价26.6元，根据历史PE/PB估值区间分析，按2012年25倍市盈率估值，
未来6个月的目标价格为32.75元，给予“买入”评级。
买 入——中信证券:内生增长提升，奠定扩张基础【2011-08-22】
公司2011年策略重点仍在于提升现有店铺坪效及盈利。未来看点在于外延扩张提速，
尤其若“美尔顿”品牌2011年拓展成功，将打开新的增长空间。维持公司2011/12/13
年EPS1.05/1.40/1.81元预测，2011年业绩有望实现40%以上增幅，目前估值仅22倍。
给予其2011年EPS35倍估值，对应价格36.75元，维持“买入”评级。
审慎推荐——招商证券:主营业务稳定增长，单店质量有所提升【2011-08-22】
预计11-13年的EPS分别为0.96、1.21和1.51元/股，估值为11年的24倍，具有一定的
安全边际，但和公司的管理能力较为匹配。半年目标价给予11年30倍PE，目标价格中
枢为28.8元，维持“审慎推荐-A”的评级。我们认为公司可保持稳步增长，较适合稳
健型投资。
强 推——华创证券:男装低估品种，期待渠道加速【2011-08-19】
我们维持对公司2011-2013年EPS为1.00、1.42和1.61元的预测，3年CAGR31%。我们认
为，品牌服装的历史估值区间是20-30倍PE，目前板块个股已大多接近估值上限，而
希努尔对应2011年PE仅为23倍。我们维持公司的目标价为30元，维持“强烈推荐”评
级。目前公司的最大亮点就是估值最低，符合我们的选股原则。
谨慎推荐——长江证券:公司稳定增长，业绩符合预期【2011-08-19】
预计公司2011、2012年的营业收入分别为12.34亿元、15.42亿元，每股收益分别为1.
04元、1.35元，目前对应PE分别为22.47、17.31倍。给予“谨慎推荐”评级。
买 入——光大证券:上半年业绩增长33%，先炼内功夯实明日发展基础【2011-08-18】
公司预测11年前三季度净利润增长20-50%，我们维持11-12年摊薄后EPS的预测，分别
为1.01元和1.44元。我们认为按其未来三年净业绩复合增速，估值较低，重申“买入
”评级。
买 入——中信证券:短期看点：改善显著；未来期待：渠道扩张【2011-05-12】
公司2011年策略重点仍在于提升现有店铺坪效及盈利，预计其2011年坪效提升将近30
%，拉动收入增长并提升盈利能力，全年业绩有望实现40%以上增幅。未来看点在于外
延扩张提速，尤其若“美尔顿”品牌2011年试水成功，将打开新的增长空间。维持公
司11/12/13年EPS1.05/1.40/1.81元预测，给予其2011年EPS35倍估值，对应价格36.7
5元，维持“买入”评级。
买 入——光大证券:毛利率快速提升促增长【2011-04-25】
秋冬、春夏订货会金额增30%以上，11年销售收入确定性强且略超预期，公司预测11
年上半年净利润增长20-50%，我们维持11-12年摊薄后EPS的预测，分别为1.01元和1.
44元。我们认为按其未来三年净业绩复合增速，估值较低，重申“买入”评级，维持
目标价37.45元。
增 持——天相投顾:拓直营，优化网络结构【2011-04-20】
预计公司2011-2013年的EPS分别为0.85元、1.03元、1.27元，以4月19日收盘价24.63
元计算，对应的动态市盈率分别为29倍、24倍、19倍，维持公司的投资评级为“增持
”。
买 入——中信证券:季报闪亮登场，拉开增长序幕【2011-04-15】
维持10/11/12年EPS0.74/1.05/1.40元的预测，给予其2011年EPS35倍估值，对应价格
36.75元，维持“买入”评级。
买 入——光大证券:一季报业绩大幅增长【2011-04-14】
我们暂且维持11-12年摊薄后EPS的预测，分别为1.01元和1.44元，待年报季报披露后
再确定调整幅度。我们认为按其未来三年净利润37%左右的复合增速，估值较低，重
申“买入”评级，维持目标价37.45元。
买 入——中航证券:免费干洗形成独特销售主张【2011-01-14】
我们预计2010-2012年公司销售收入为10.62亿，14.45亿和18.19亿，综合毛利率分别
为39.33%，41.97%和43.28%。根据假设我们测算公司2010-2012年EPS分别为0.72元，
1.06元和1.47元。按照2011年30-35倍市盈率计算，公司合理价值在34.5元，近期公
司股价调整较大，我们认为从长期投资逻辑来看，公司股价已经出现一定程度的低估
，属于被错杀的投资品种，给予推荐评级。
审慎推荐——招商证券:稳健运营的区域正装龙头，精细化管理提升门店质量【2011-01-11】
预计10-12年的EPS分别为0.73、1.01和1.28元/股，估值为11年的27倍，由于公司股
价一直处在增发价附近，风险不大，但目前品牌类公司整体市场估值水平有所调整，
一年的目标价区间可以11年30-35倍PE为合理区间，12个月目标价35元，给予“审慎
推荐-A”的评级。
买 入——光大证券:2011年华丽转身【2010-12-29】
我们维持11月22日报告中对希努尔2010-2012业绩的预测，预计摊薄后EPS分别为0.73
元、1.01元和1.44元。以12月28日收盘价26.65元计算，11年动态PE为26.39X。对公
司维持长期看好观点，同时对比A股市场服装企业的估值水平，我们认为按其未来三
年净利润37%的复合增速，希努尔估值较低，重申“买入”评级，维持目标价37.45元
，对应11年动态PE为37X、PEG为1X。
增 持——国泰君安:11年播种12年收获【2010-12-22】
预计公司10-12年EPS分别为0.71元，0.92元和1.36元。我们认为11年对公司而言是播
种期，大批量建设的直营店将于12年开始逐步发挥效益。目标价36元，“增持”评级
。
买 入——海通证券:稳健扩张精耕作，心无旁骛重正装【2010-12-14】
我们预计2010年收入可增加至10亿元，收入增速在20%-25%，净利润增速在30%-35%。
根据公司披露的业绩情况，我们下调2010业绩预测到0.72元，上调2011年业绩至1元
，调整2012年业绩为1.42元。考虑到新股的因素、公司未来的两年增速均超过35%，
以及品牌服装的稀缺性，我们考虑给予2011年35倍PE，未来一年目标价为35元，首次
给予“买入”评级。
买 入——国金证券:稳健扩张符合正装市场发展规律【2010-12-05】
我们预测公司2010-2012年净利润分别为1.43亿元、1.85亿元和2.39亿元，同比增速
分别为28.5%、30%和28.87%；对应的EPS分别为0.713元、0.927元和1.195元。目前品
牌零售企业平均对应11年33.78倍PE，而次新股对应11年48.44倍PE。考虑公司未来稳
健增长，给予公司11年35-40倍PE，未来合理价格区间32.45元-37.08元，目前股价29
.6元，给予公司买入评级。
买 入——光大证券:新起点，新高度【2010-11-20】
预计希努尔2010-2012年摊薄后EPS分别为0.73元、1.01元和1.44元，以11月20日收盘
价29.83元计算，11年动态PE为29X。我们对公司维持长期看好的观点，给予“买入”
的投资评级，对比A股市场服装企业的估值水平，我们认为其估值较低，给出目标价
为37.45元，对应11年动态PE37X。
买 入——中信证券:转型见效，拐点将现【2010-11-16】
公司系全国生产规模最大的男士西装龙头，品质、规模优势明显。目前正通过特色营
销策略加速向品牌运营方向转型，随着终端效益释放和外延扩张提速，业绩将出现拐
点。上调10/11/12年EPS至0.74/1.05/1.40元（原0.74/1.00/1.27），给予其2011年E
PS35倍估值，对应价格36.75元，首次给予“买入”评级。
【2.资本运作】
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｜ 项目性质 ｜公告日期 ｜ 交易金额(万元) ｜ 是否关联交易 ｜
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｜ 对外担保 ｜2013-12-31 ｜ ｜ ｜
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｜ ｜ ｜
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｜ 对外担保 ｜2013-12-31 ｜ 12｜ ｜
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｜ ｜ ｜
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｜ 关联交易 ｜2014-05-20 ｜ 1300｜ 否 ｜
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｜ ｜希努尔男装股份有限公司（以下简称“公司”或“希努尔”）与｜
｜ ｜山东新郎欧美尔家居置业有限公司（以下简称“欧美尔家居”）｜
｜ ｜、诸城密州宾馆有限公司（以下简称“密州宾馆”）、山东诸江｜
｜ ｜地产有限公司（以下简称“诸江地产”）已签署关于关联销售、｜
｜ ｜采购、接受劳务等协议。鉴于欧美尔家居、密州宾馆和诸江地产｜
｜ ｜均为本公司关联方，故上述交易属于日常关联交易。上述关联交｜
｜ ｜易预计总金额为1,300.00万元.20140520：股东大会通过 ｜
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｜ 关联交易 ｜2014-04-26 ｜ 724.72｜ 否 ｜
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｜ ｜希努尔男装股份有限公司(以下简称“公司”或“希努尔”)与山｜
｜ ｜东新郎欧美尔家居置业有限公司(以下简称“欧美尔家居”)、诸｜
｜ ｜城密州宾馆有限公司(以下简称“密州宾馆”)、山东诸江地产有｜
｜ ｜限公司(以下简称“诸江地产”)已签署关于关联销售、采购、接｜
｜ ｜受劳务等协议。鉴于欧美尔家居、密州宾馆和诸江地产均为本公｜
｜ ｜司关联方,故上述交易属于日常关联交易。上述关联交易预计总 ｜
｜ ｜金额为1,135.00万元,去年同类交易实际发生金额为480.15万元 ｜
｜ ｜。20130327：股东大会通过20140426：2013年度公司与上述关联｜
｜ ｜方发生的实际交易金额为724.72万元。 ｜
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｜ 资产出让 ｜2013-12-30 ｜ 71606160｜ ｜
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