☆公司报道☆ ◇002453 天马精化 更新日期：2014-08-06◇
【2011-11-24】
天马精化(002453)澄清环保停产传闻
天马精化（002453）针对近日“天马工厂按市区两级环保局勒令停产整顿”、
“因扰民现象，被市区两级部门勒令无限期停产”的媒体报道及传闻予以澄清。
经核实，天马精化认为传闻与事实情况有所偏差。天马精化浒关工厂二期工程
是首发募集资金投资项目，主要用于医药中间体等产品的扩产建设。为了进行FDA
（美国食品药品管理局）、GMP（药品生产质量管理规范）认证准备，从2011年二
季度开始，浒关工厂处于有步骤地停产改造过程中。2011年10月中旬，天马精化按
既定计划开始实施此次废水处理系统的尾气吸收装置升级改造工作，因此改造期间
已全部实施停产。为了保障施工人员人身安全，对该生化系统的曝气（充氧）装置
暂时停止运行，由于好氧生化处理在缺氧状态下重新启动曝气（充氧）装置，会产
生一定的异味，因而导致周边居民的投诉。改造完成后能消除气味扰民现象的发生
。配合此次废水处理系统改造，车间正好进行为期约一个月的停产检修，待废水处
理系统改造作业结束，请属地环保部门对改造后的污水处理尾气吸收效果，经部分
车间负产调试验证后，车间将逐步恢复生产。
【出处】证券时报【作者】
【2011-11-24】
天马精化(002453)否认被无限期停产称扰民气味对周边环境无影响
不久前刚刚因涉嫌向大股东输送利益而发布澄清公告的天马精化，又因“扰民
气味”陷入舆论漩涡
11月23日晚，天马精化时隔一个月后再次发布澄清公告，否认公司因扰民现象
被市区两级部门勒令无限期停产。
据了解， 2011年11月14日起，《金陵晚报》等媒体出现关于“天马工厂按市
区两级环保局勒令停产整顿”的传言，称天马精化“因扰民现象，被市区两级部门
勒令无限期停产”。
对此，天马精化表示以上传闻与事实情况有所偏差。
当晚的公告显示，传闻中被勒令关停的厂房为天马精化浒关工厂二期工程，是
天马精化IPO募集资金投资项目，主要用于医药中间体等产品的扩产建设。而公司
为了进行FDA、GMP认证准备，从2011年二季度开始，浒关工厂处于有步骤的停产改
造过程中。2011年10月中旬，公司按既定计划开始实施本次废水处理系统的尾气吸
收装置升级改造工作，因此改造期间已全部实施停产。
而“扰民气味”正是因为上述废水处理系统的尾气吸收装置升级改造造成的。
天马精化称，为了保障施工人员人身安全，对该生化系统的曝气（充氧）装置
暂时停止运行，由于好氧生化处理在缺氧状态下重新启动曝气（充氧）装置，会产
生一定的异味，因而导致周边居民的投诉。异味来源于污水处理设施中生物降解产
生的气味，而非生产车间的废气泄露或排放，不会对周边环境产生影响。
此外，天马精化表示其项目自2005年起立项、规划、设计、施工到投入生产均
严格按照国家及当地政府相关规定执行。而周边居民小区自2008年开始规划建设，
基于当地规划及已考虑化工集中区所在地理位置对其影响的情况，周边居民小区与
化工集中区之间的距离要求及环境标准是符合各项条件的。
公告还称，天马精化废水处理系统的尾气吸收装置升级改造工作主要包括“曝
气系统加盖收集尾气”（工期约15天）以及“蓄热式废气焚烧”（工期约25天）工
艺，此次升级改造是在江苏省环境保护科学院专家指导下完成的，改造完成后能消
除气味扰民现象的发生。配合本次废水处理系统改造，车间正好进行为期约一个月
的停产检修，待废水处理系统改造作业结束，请属地环保部门对改造后的污水处理
尾气吸收效果，经部分车间负产调试验证后，车间将逐步恢复生产。
而对于因升级改造工作对生产经营的影响，公司称已经通过委外生产、贸易采
购以及全资收购南通市纳百园化工有限公司以及控股山东天安化工股份有限公司从
事生产等方式，消减产品产能不足的矛盾。
公司三季报显示，2011年1-9月份公司共实现营业总收入6.31亿元，同比增长3
7.07%；实现净利润5527.61万元，同比增长40.33%；公司经营活动产生的现金流量
净额为-4636.87万元，同比下滑-263.22%。
【出处】证券日报【作者】
【2011-11-05】
收编天安化工 天马精化(002453)将享低成本光气资源
历时半年，天马精化（002453）收购山东天安化工股份有限公司终于进入尾声
。在日前举行的本年度第三次临时股东大会上，公司审议通过了对天安化工部分股
权的收购议案，其最终转让价格为3.58元/股。
天马集团充当急先锋
据悉，天安化工是一家光气生产单位，公司主要产品为光气及光气化产品。基
于光气化产品业务辐射面广、审核监管严格等特点，光气化产品始终为各企业争夺
较为激烈的重要资源。2005年，天安化工就酰氯产品线曾与天马精化的同行企业凯
米拉天成化工有限公司签订生产经营合同，合同中协议规定，“在合同生效期间，
天安化工不能为其它任何企业加工酰氯”。
近年来，天马精化市场份额不断加强，主要产品AKD原粉（酰氯为AKD原粉生产
的两大主要原料之一）、A酯和A胺的市场占有率和市场排名均位居全国前列。天马
精化虽然与天安化工有着长期的合作关系，但仍存在合作企业不能及时履行产品交
付或外协加工成本费用上升的风险，这将直接影响公司AKD产品的持续生产和毛利
情况。而光气资源的控制权，能为公司未来扩充AKD原粉产能扫清原料供应的障碍
，降低成本，提高毛利率。
据介绍，天马精化最终决定先由控股股东天马集团收购天安化工股权，在其排
除了潜在法律障碍后，再平稳过渡到天马精化。公司内部相关人士称，“天马集团
是一家投资控制管理公司，本身并不参与任何产品的生产经营。对于其收购天安化
工，主要目的是为了解除和凯米拉天成的排他性的加工协议”。
据了解，天马集团在5月份认购天安化工股份时承诺，入股后2年以内不参与流
通转让，但是苏州天马医药集团所属企业除外。
享受低成本光气资源
就目前看来，受诉讼停产影响，天安化工前两个季度的业绩并不理想，但天马
精化三季报相关数据仍较平稳，公司造纸化学品市场地位稳固，造纸化学品产销良
好；医药中间体受生产线改造影响，毛利率处于较低水平，但随着认证完成，改造
对公司负面影响有望逐步消除。报告期内共实现营业收入6.31亿元，同比增长37%
，符合此前公司预期。
随着诉讼的解决、天安化工重新投产，天马精化将获得宝贵光气资源，对降低
成本具有积极作用。据测算，目前天马精化通过天安化工每吨光气的加工成本约33
00元，如果实现光气完全自给，天马精化每吨AKD原粉的光气加工成本将大幅下降2
000元/吨以上，毛利将实现翻倍。按2010年AKD原粉约3万吨的产量测算，将减少成
本约300万以上。民生证券对此表示，光气资源注入利好天马精化，AKD价格毛利将
回升。
值得一提的是，公司上市募投项目包括5.2万吨造纸化学品扩建和450吨医药中
间体扩建，预计项目将于四季度投产，届时公司其他造纸化学品和医药中间体产能
增加50%以上，并购效应或在明年集体爆发。
【出处】证券时报【作者】
【2011-10-21】
天马精化(002453)大股东"雁过拔毛"
近日，天马精化（002453.SZ）一则收购公告招来市场的非议。
10月18日，天马精化发布公告称，公司将收购控股股东天马集团所持有的山东
天安化工有限公司全部3000万股股份，占天安化工全部股份的51.72%，交易价格按
照天津交易所10月14日的价格3.5元/股收购。至此，天安化工成为天马精化的控股
子公司。
大股东收购资产卖给上市公司的事情屡见不鲜，天马精化此次收购也是通过天
津股权交易所市场化价格收购的。然而，天马精化没想到的是，自己依然沾上了向
大股东输送利益的嫌疑。
四个月赚1500万元
此次收购引发争议的一个主要源头是来自天马精化控股股东天马集团的一个承
诺。
资料显示，天马集团通过天安化工定向增发时以3元/股的价格收购了3000万股
公司股票，并成为天安化工的控股股东，在收购后，天马集团当时承诺此次收购锁
定期2年，但是，这笔发生在5月份，中间仅仅隔了4个月的时间，就转手卖给了上
市公司，控股股东天马集团账面净赚1500万元。为此，天马集团背负违背承诺的骂
名。不过，有投资者提出疑问，为什么上市公司不直接参与天安化工当时的定向增
发，而是让控股股东来周转呢？真的是存在利益输送吗？
接受《证券日报》记者采访的资深会计师秦学昌表示，大股东收购倒卖给上市
公司的事情很多，但要看看两者之间的交易是否公允，是否损害中小投资者的利益
。
中投顾问化工行业研究员李加楠接受《证券日报》记者采访时则表示，由于国
内缺乏相关法律法规的约束，大股东收购资产后溢价倒卖给上市公司的事件屡见不
鲜。从天马集团认购天安化工的时间来看，截至目前天马集团入主天安化工还不到
半年，这种交易确实有利益输送的嫌疑。而且即使此次交易定价采用市场化机制，
相关利益方也极有可能操纵股价来获取更多的转让溢价。 收购另有隐情？
对于此次引发争议重重的收购，《证券日报》记者亦致电天马精化董办了解情
况，一位接听电话的董办职员对记者透露了其中的隐情。
该人士称，天马集团当初收购天安化工的目的就是为了上市公司。他表示，当
时集团公司做出前述承诺时漏掉了一句话"锁定期2年，对子公司的买卖除外。"正
是因为没有这句话，导致了大家对集团公司的误解。
那么，既然收购目的是给上市公司，当初为什么不干脆由上市公司直接去收购
呢？
"被收购的天安化工当时有官司缠身。这家公司生产的产品主要供给天马精化
的主要竞争对手，正是因为对方拖欠货款，两者之间才发生的官司。而天马精化是
上市公司，做任何事情要做披露，如果直接插手去买天安化工的话，将不得不因为
这场官司而做相应的信息披露，从而会让竞争对手直接了解到上市公司的意图，给
其留下话柄。因此让集团公司出面收购。"天马精化董办人士还表示："天马集团当
时收购山东天安化工时，并没有资金，而是采用的股票抵押的方式收购的天安化工
3000万股票的。"
通过该人士的介绍，天马集团收购天安化工的真正意图付出水面，而导演这一
出戏的幕后主人则是上市公司天马精化，只是不想被人落下话柄而没有直接参与。
另外，对于这笔巨资收购，李加楠指出，按照天安化工近段时间的股价，本次
交易总价或将达到1亿元以上。而天马精化今年上半年的货币资金仅为1.5亿元，此
次交易成功后，短期内将可能对天马精化的运营情况造成一定程度的影响。
收购意在整合产业链
被上市公司如此采用心机而得来的天安化工到底是一家什么公司？
据了解，天马精化是一家专业从事精细化学品研发、生产和销售的上市公司，
AKD 原粉是公司的主要产品之一。而作为 AKD 原粉生产的两大主要原料之一，光
气是公司未来产业发展的重要资源，同时源于它的业务辐射面广、审核监管严格，
也是化工行业各企业争夺较为激列的重要资源。而这次被收购的天安化工的主营产
品就是光气及光气化产品。
"天马精化获得了对光气资源的控制权，能为公司未来扩充 AKD 原粉产品产能
扫清原料供应的障碍。"天马精化董办人员表示。
虽然此次收购惹出众多的非议，但对于上市公司天马精化来说可谓受益匪浅。
分析师李加楠对于天马精化此次的收购也表示看好，李加楠表示，收购天安化工有
利于天马精化的长远发展。因为天安化工的主营产品为光气及光气化产品，而天马
精化AKD原粉生产的主要原料之一就是光气。天马精化收购天安化工之后将能获得
稳定的光气资源，这不仅可以促进公司的上下游产业整合，同时还可以降低AKD原
粉的生产成本，并提高公司的经济效益。
【出处】证券日报【作者】
【2011-10-19】
大股东背信倒卖 天马精化(002453)接盘天安化工有隐情
大股东收购资产溢价倒卖给上市公司，熟悉的故事在天马精化身上重演。鲜见
的是，天马精化本次受让价，将按标的公司天安化工在天津股权交易所的市场价确
定，似乎有意以“市场化”旗帜规避利益输送的质疑。但值得注意的是，天马集团
今年5月入主天安化工时，曾承诺所持股权锁定2年，此次转让明显违背承诺。
天马精化昨日公告，公司拟收购大股东天马集团所持的天安化工全部3000万股
股份，占总股本的51.72%。资料显示，天安化工设立于2008年7月，现有总股本580
0万股，去年6月在天津股权交易所挂牌，主营产品为光气及光气化产品，广泛用于
农药、医药、工程塑料、聚氨酯材料等领域，是天马精化AKD原粉生产的主要原料
之一。经评估，截至2011年7月31日，天安化工净资产评估值为1.47亿元。今年1月
至7月，公司实现营业收入5115.6万元、净利润236.72元。
事实上，天马集团入主天安化工仅5个多月。今年5月，天马集团认购了天安化
工增发的3000万股股份，认购价为3元/股，使其总股本增至5500万股；今年9月，
天安化工再次增发300万股，增发后股本总额5800万股，天马集团占比51.72%。
有别于一般收购案例，天马精化本次交易定价并非参照评估值，而是引入了市
场化定价机制。据公告，本次收购价将按照天马精化临时股东大会召开日（初定11
月2日）前20个交易日天安化工在天交所的股票交易均价确定，因此本次交易总价
尚存悬念。据披露，10月14日，天安化工在天交所的收盘价为3.5元/股。假设以此
作为转让价，天马集团5个月的投资收益为16.7%。
“交易定价采用市场化机制，或是公司为避免利益输送的质疑。”但私募人士
认为，天交所的股权交易并不算活跃，股价易被操纵，相关利益方存在拉高股价以
获取更多转让溢价的可能。天交所网站资料显示，2010年度，天安化工实现营业收
入7370.8万元，同比增长13.44%；净利润590万元，同比增长2.42%。以现有总股本
推算，每股收益仅0.1元，而天安化工昨日收盘价为3.8元，静态PE达38倍。
记者查阅公开资料，发现了交易背后的另一重大隐情。天安化工披露的半年报
显示，天马集团所持3000万股股份的锁定期为2011年5月23日至2013年5月23日。然
而，在5个月之后，天马集团便急着将该部分股权转让给天马精化，将当初的限售
承诺置之脑后。而天马精化本次收购相关公告中，也并未提及该部分股权的限售情
况。
为确认上述事宜，记者以投资者身份问询了天交所工作人员，对方竟对该转让
事宜并不知晓。在经过一番核实后，该工作人员对记者表示，天马集团确曾出具承
诺函，承诺所持的天安化工3000万股股份锁定2年。但他表示，由于天交所本身并
没有相关规定，无权阻止天安化工的股份转让，“只能提醒投资者关注公司治理问
题，警惕交易风险”。
从天马精化的角度看，公司截至今年上半年的货币资金仅1.5亿元，本次收购
预计花费约1亿元，或对公司运营产生一定影响。而天安化工盈利能力一般，短期
内对天马精化的利润贡献极为有限。
【出处】上海证券报【作者】
【2011-09-10】
天马精化(002453)拟购大股东资产
天马精化今日公告，拟收购控股股东天马集团所持有的山东天安化工3000万股
，收购价格区间初步确定在8500万至1.35亿元之间。具体将参照评估、审计结果，
天马集团收购天安化工股权价格等因素确定。
据悉，天安化工主营产品为光气及光气化产品，光气是一种重要的中间体，在
农药、工程塑料以及军事上都有许多用途。公司称，该交易的实施有助于公司稳定
地获得光气资源，为公司进一步扩大生产创造必要的条件；有助于公司降低采购成
本，以提高利润率、增加效益，实现造纸化学品系列的产业上下游整合。
【出处】上海证券报 【作者】
【2011-08-16】
天马精化(002453)拟5600万购纳百园100%股权
天马精化今日公告，将使用超募资金5600万元购买南通市纳百园化工100%的股
权。
据披露，纳百园注册资金1600万元，截至2011年6月30日，纳百园净资产1558.
9万元，营业收入4353.3万元，净利润-92万元。公司表示，溢价收购的原因，主要
是考虑到纳百园的经营状况及未来盈利能力，以及收购纳百园作为公司发展战略布
局的重要一环，对发展公司的医药中间体业务具有重要作用。
【出处】上海证券报【作者】
【2011-08-05】
产能释放+毛利提升 天马精化(002453)今年业绩或超预期
据天马精化预计，三季度末公司募投项目将基本建成投产，主要产品AKD产能
释放的同时毛利亦有望大幅提升，因此，预计该公司下半年业绩有望实现高速增长
。
AKD造纸化学品业务将爆发
作为天马精化的主要产品之一，AKD系列造纸化学品占公司营收55.80%。据业
内人士介绍，该系列施胶剂是现代造纸工业应用最广泛的施胶剂产品，全球市场对
AKD系列产品需求呈快速增长态势。目前，欧美发达国家中性和碱性施胶剂使用比
例90%以上，而我国仅为60%左右，未来我国AKD系列施胶剂需求有望保持较高增速
。
天马精化作为国内造纸化学品的龙头企业，公司AKD系列产品在国内市场占有
率达到50%以上。截至6月30日，公司的两个募投项目建设已进入收尾阶段，部分车
间已开始进行试生产，据公司预计，到三季度末募投项目将基本建成，产能能够全
部释放，其中AKD产能可以达到4万吨左右。
毛利方面，AKD的主要原材料包括硬脂酸和硬脂酸酰氯，其中，硬脂酸主要原
料为棕榈油，其产地主要位于东南亚，目前公司已打通了直接采购渠道，据分析人
士测算，如采用直接采购棕榈油委托加工成硬脂酸的方式，而非直接采购硬酸脂，
预计可降低生产成本近1000元/吨，如此，公司亦将在采购硬酸脂的谈判中获得优
势。
硬脂酸酰氯加工需要光气反应，由于光气是剧毒物质，国外的AKD产能已经纷
纷关闭，相关厂商主要采取向外部采购进行乳化加工的方式销售。国内的相关厂商
在规模和成本方面均不占优势，而天马精化的硬脂酸酰氯加工费较高，2010年约为
2200元/吨。今年5月，公司大股东天马集团收购了光气生产商天安化工，其拥有1
万吨/年的光气产能，3万吨/年的牌照产能，分析人士预计，大股东下半年将该资
产注入天马精化的概率较高，公司一旦获注预计成本将降低2000元/吨。而目前公
司AKD的毛利仅在2000元/吨左右，可以预计，一旦上述事项得以实施，公司毛利水
平将成倍提升。
内外并举增益医药中间体业务
在近日披露的半年报中，公司明确提出努力目标，一是成为中国产能规模最大
、质量水平最高的造纸专用化学品AKD系列施胶剂的生产商；二是成为中国领先，
与欧美医药市场接轨的专业高级药物中间体的开发商和制造商，在AKD业务之外，
公司将借助外部收购和内部改造相结合的方式加快发展医药中间体业务。
今年上半年，公司医药中间体业务的毛利率不到15%，低于市场预期。据介绍
，这主要由于公司部分车间因进行GMP认证的改造而无法正常生产，同时改造也增
加了生产成本，使中间体产品毛利率受到挤压，该项改造结束后毛利水平将得以修
复。目前，公司的GMP认证申请材料正在药监局审核阶段，预计最早会在明年完成
。
由于公司的医药中间体产品主要为国外大型制药公司定制生产，据方正证券研
究员分析，公司的产品与联化科技和永太科技等公司产品相比，小批量、多批次、
高毛利的特点较为突出。这种生产由于订单个性化很强，对公司的技术水平要求十
分高，同时也要求公司要有较强的综合反应能力。例如，葛兰素史克最近通过认证
的一种治疗不宁腿的新药将加大对公司A胺的需求量，仅此一种药将增加A胺需求约
60吨，同时该新药对A胺的品质要求较高，毛利率相应较高，预计能达到30%左右。
分产品来看，公司从天吉生物受让了氯吡格雷生产技术，该产品有望在9月份
获得GMP认证，同时公司的葡甲胺系列产品亦有望在近期通过FDA认证，如若顺利通
过，售价预计将提高2-3倍，此外公司还有多种其他产品将陆续通过GMP认证。
值得一提的是，公司7月5日披露拟意向收购南通纳百园化工有限公司100%股权
，纳百园主要从事医药、农药和染料中间体生产，目前拥有丙二腈、氯乙酰胺、二
氯吡啶等16中产品的生产能力。收购完成后，纳百园有望成为公司的医药中间体生
产基地，同时纳百园与天马精化的业务互补性较强，此次收购将使公司获得新的医
药中间体产品生产能力，并且涉足业务模式较接近的农药中间体。
【出处】上海证券报【作者】
【2011-07-05】
天马精化(002453)拟收购纳百园100%股权
天马精化(002453)今日公告，公司拟收购南通市纳百园化工有限公司100%的股
权，转让价格初步确定为4500万元～6500万元。
【出处】证券日报【作者】
【2011-07-05】
天马精化(002453)拟购纳百园100%股权
天马精化（002453）今日公告称，拟收购南通市纳百园化工有限公司100%的股
权，根据纳百园提供的截至2010年12月31日财务报表为参考，初步确定纳百园100%
股权的转让价格为4500万至6500万元。
截至2010年12月31日，纳百园资产总额约8548.2万元，净资产约5377.1万元，
营业收入约4579.2万元，净利润约8.6万元。天马精化表示，目前公司医药中间体
业务发展主要障碍是产能不足，此次收购纳百园，将通过改造整合其生产体系，有
效扩大公司医药中间业务的产能，对缓解公司目前产能不足有重要作用。
【出处】证券时报【作者】
【2011-05-26】
天马精化(002453)大股东收购光气资源 期待后续注入
天马精化（002453）的大股东天马医药集团近期收购了一家光气公司，引起了
市场高度关注。光气资源是天马精化的主要原料，可以称作"命脉之源"，而目前天
马精化AKD生产所需的光气全部外购，成本高昂且存在供给风险。集团如今剑指光
气资源，将对公司降低成本有明显促进作用。公司证券部负责人表示，为解决潜在
关联交易风险，集团也有意将光气资源放入上市公司，但具体时间未定。
天津股权交易所一则"天安化工实际控制人变更公告"显示，2011年5月14日，
山东天安化工股份有限公司（以下简称天安化工）完成工商变更登记，公司总股本
由2500万股增加到5500万股，公司实际控制人发生变化。天马医药集团持有该公司
3000万股，占总股本的54.5%，成为天安化工控股股东。
天安化工拥有光气生产许可，主要产品为光气及光气化产品，光气年产能1万
吨，光气化产品年产能2万吨。光气主要用于生产各种农药，同时也是天马精化AKD
的主要原料之一。
第一创业某不愿具名的分析师表示，光气是一种战略资源，由于光气有剧毒且
存在污染风险，国家对于光气生产审批管理非常严格，因此门槛较高，光气牌照获
取非常困难。天马精化AKD的必需原料便是光气，之前公司的光气是委托企业加工
，但加工和运输费用居高不下。
长城证券表示，天马医药集团将光气资源，注入上市公司是必然选择，符合公
司发展战略。目前天马精化的AKD产品外协加工成本约3300元/吨，如光气完全自给
，则每吨AKD的成本将大幅下降2000元以上，吨毛利润翻倍，按照目前公司AKD原粉
4万吨产能测算，将大幅提升公司业绩约0.6元。数据显示，公司2010年每股收益为
0.56元，如此可见，若光气自给，对公司业绩促进很大。
天马精化证券部负责人表示，集团公司收购天安化工对公司有较大的积极影响
，可以直接降低公司成本，稳定光气供应。但这部分资产放入公司的具体时间及形
式还不确定。
【出处】成都商报【作者】
【2011-04-12】
天马精化(002453)2010年净利增24% 拟每10股派2元
天马精化（002453）周一盘后发布年报，公司2010年实现净利润5738.18万元
，同比增长24.09%，拟采取每10股派发现金股利2元的利润分配预案。
期内公司实现营业收入6.78亿元，同比增长57.21%。实现每股收益0.56元，同
比增长9.8%。
【出处】全景网【作者】周蓓
【2011-01-20】
为稳定原料供应 天马精化(002453)签9000万委托加工协议
近日，天马精化(002453)与蓝丰生化（002513）签订《委托加工协议》，天马
精化委托蓝丰生化在2011年度加工硬脂酸酰氯和AKD原粉，协议涉及加工费等总金
额约为9000万元。
AKD原粉是一种浅黄色蜡状固体，用于加工配制AKD中性施胶剂乳液，使纸张获
得抗水的功能。造纸化学品工业经过近20年的发展，经历了由酸性转为中性（或碱
性）。上世纪90年代，欧美发达国家造纸业采用中性或碱性施胶比例已超过了80%
，而国内约40%，未来国内AKD施胶剂还有较大的替代酸性施胶剂的空间。且随着国
内外对环保的日益重视，环保型的无溶剂法AKD将成为未来行业发展的趋势。此外
，国外AKD生产受光气资源的约束，环保型AKD向中国转移是行业发展的趋势。
天马精化目前拥有环保型AKD原粉产能3万吨，而全球需求约40万-50万吨。因
此，天马精化得到了多家券商的推荐，公司自去年7月上市以来，股价涨幅曾超过1
00%。但天马精化目前面临的问题是缺乏生产AKD粉所需的光气资源优势，致使其产
品毛利率只有15%左右。
AKD原粉在生产过程中必须经过光气通光加工环节，由于该环节反应需要使用
的光气是一种受联合国及国家严格控制的危险性资源产品，一般企业无法通过投资
兴办、收购等方式拥有光气生产系统，为保证生产业务的有序进行，天马精化一般
与上游光气资源企业采取长期排他性合作的形式开展委托加工业务。而蓝丰生化正
好拥有光气资源，在为天马精化提供硬脂酸通光加工服务后，蓝丰生化可以提高光
气的产能利用率，最大限度利用富余光气。在获得加工业务利润的同时，也降低了
光气的边际生产成本。
蓝丰生化称，随着天马精化AKD原粉产销规模的扩张，稳定增长的加工量使公
司和天马精化之间日益形成了紧密的合作关系。由于为天马精化加工的硬脂酸酰氯
与公司光气资源存在紧密相连的互利共赢关系，会使双方的合作更稳定。另外，公
司是国内较大的以光气为原料生产农药的企业，产品涵盖杀菌剂原药及制剂、杀虫
剂原药及制剂、除草剂原药及制剂、精细化工中间体，公司向天马精化的销售比重
并不大，不存在依赖关系。
【出处】证券时报【作者】陈锴
【2010-10-15】
"弹药"充足忙扩产 天马精化(002453)面临爆发式增长
刚登陆中小板两个月的天马精化是国内精细化工领域的佼佼者。据悉，刚获得
资本市场充足“弹药”支持的天马精化正忙着扩产。9月底，公司审议通过了《关
于用募集资金置换预先已投入募集资金投资项目的自筹资金的议案》、《关于对子
公司天禾化学品（苏州）有限公司增加投资的议案》，公司加速扩产的行为显然契
合石化行业“十二五”规划将大力发展精细化工这一主旋律。
天马精化一直专注于各类精细化学品的开发生产。通过不断优化产品结构，逐
步形成了以造纸用施胶剂AKD系列产品、医药中间体这两类为主的精细化学品研发
生产体系。其中，AKD系列产品占主营收入75%，目前毛利率为15%。
AKD原粉是一种浅黄色蜡状固体，用于加工配制AKD 中性施胶剂乳液，使纸张
获得抗水的功能。造纸化学品工业经过近20 年的发展，经历了由酸性转为中性（
或碱性）。90 年代欧美发达国家造纸业采用中性或碱性施胶比例已超过了80%，而
国内约40%，未来国内AKD 施胶剂还有较大的替代酸性施胶剂的空间。且随着国内
外对环保的日益重视，环保型的无溶剂法AKD 将成为未来行业发展的趋势。此外，
国外AKD生产受光气资源的约束，环保型AKD 向中国转移是行业发展的趋势。天马
精化是国内唯一的无溶剂法制AKD 的企业。从专利保护的角度来说，天马精化可以
垄断无溶剂法制AKD 原粉市场，其未来仍具有巨大的成长空间。
天马精化目前环保型AKD原粉产能3万吨。全球需求约40～50万吨，光大证券判
断公司未来可获得约10万吨以上的市场份额。
天马精化目前面临的问题是没有原料优势，致使其产品毛利率只有15%左右。
无溶剂法生产ADK 的主要原料为硬脂酸和光气，目前造纸用硬脂酸被嘉里公司垄断
，而硬脂酸是从东南亚的棕榈油加工而成，如果企业能直接到东南亚采购棕榈油，
然后加工成硬脂酸，就可以大量节约成本。下游方面，AKD 原粉下游AKD乳液毛利
率高于原粉10个点，但乳液使用范围有500 公里的半径限制，如果企业能布局好乳
液产能，AKD 业务的利润还有较大的提升空间。
对医药中间体，天马精化有自己的布局策略，即低难度不做、大产值不做，用
GMP的标准来生产非GMP产品。根据该定位，公司选择了高尖端多肽药物的上游氨基
酸保护剂、保护氨基酸，类似TICC的高级中间体这3大类方向。多肽类药物是国际
上最尖端的新药研究领域之一，具有氨基酸类药物的“无副作用”特点，受到市场
积极的关注，被广泛应用于治疗心血管疾并艾滋病及癌症等，呈现出逐步取代氯化
、硝化、磺化等传统工艺生产的常用药物的发展趋势。公司主营的氨基酸保护剂和
保护氨基 酸是合成多肽类药物的主要中间体产品，A酯和A胺市场占有率在国内处
领先地位，已通过德国拜耳、美国惠氏、瑞士巴亨等的供应商资格认证，毛利率维
持在30%以上。
光大证券认为，公司中间体订单高速增长从2010年将开始爆发式增长，少量品
种例如TICC、CMPP已经突破，公司已有5～10个上吨量级的产品，而且还有30多个
百公斤级以上的产品。目前的百公斤级产品都是从临床2期开始介入的，一旦临床3
期通过及后面的应用拓展，这些产品的需求将呈现爆发式增长势头。
【出处】上海证券报【作者】
