☆风险因素☆ ◇002378 章源钨业 更新日期：2014-08-06◇
★本栏包括【1.投资评级及研究报告】【2.资本运作】
【投资评级及研究报告】
持 有——中航证券:需求仍疲软，钨价改善需等待【2013-03-26】
我们预计2013-2015年公司每股收益分别为0.35元、0.38元、0.45元，对应的PE为64
倍、58倍、50倍，结合当前的股价，目前估值偏高，故给予公司“持有”的投资评级
。
增 持——中信建投:量价齐跌，业绩显著下滑【2013-03-26】
我们预测，公司2013~2015年EPS分别为0.31元/0.35元/0.55元，我们仍然看好今年下
半年至明年国内制造业复苏对钨消费及钨价的带动作用，维持“增持”评级。
增 持——海通证券:业绩下滑源于钨产品价格下跌【2012-10-29】
我们预测，公司2012-2014年EPS分别为0.32元、0.43元和0.61元，对应的动态PE分别
为73.85倍、55.15倍和38.98倍，维持公司“增持”的投资评级，目标价24.94元，对
应2013年58倍PE。
增 持——中信建投:量价齐跌拖累业绩【2012-08-21】
我们预计公司2012～2014年的EPS分别为0.54元、0.73元和0.88元，对应动态市盈率
分别为50/37/31倍，维持“增持”评级。
中 性——中金公司:业绩略低于预期，股价仍有下行空间【2012-08-21】
目前股价对应2012/2013年的市盈率为62/43倍。公司股价距前期高点（12年3月）已
出现约19%的回调，但目前钨需求仍然较差，短期难以显著改善，公司盈利将会继续
受到影响，同时公司目前估值处于板块高端水平，低于预期的业绩也将给股价带来一
定压力，我们判断短期内股价仍有下行空间，维持中性评级。
增 持——英大证券:产品价格下跌及管理、财务费用大增拖累业绩，深加工产品是未来看点【2012-08-21】
我们预测公司2012-2014年EPS分别为0.48元、0.64元和0.70元，目前股价28.02元/股
，对应2012年PE58.37，给予“增持”评级。
推 荐——中投证券:上半年业绩低于预期，公司深加工领域的发展仍值得期待【2012-08-21】
考虑到公钨价的调整以及公司募投项目进展仍低于预期，我们调整公司2012-2014年E
PS分别为0.51元、0.82元和1.08元，维持推荐的投资评级。
增 持——方正证券:产品结构调整将提升盈利能力【2012-08-20】
基于“高性能、高精度涂层刀片技术改造工程”有望9月投产、看好四季度钨产品价
格以及公司调整产品结构，预计2012-2014年公司EPS分别为0.78、0.95和1.05元，维
持公司“增持”评级。
谨慎增持——国泰君安:需求不佳量价承压，影响公司业绩【2012-07-31】
我们预测公司2012-2014年EPS分别为0.48元、0.63元、0.8元，对应动态PE分别为57.
4倍、43.7倍、34.3倍。综合考虑全球经济不景气、下游需求低迷，钨精矿、仲钨酸
铵、钨粉等钨产品价格持续下滑，影响公司业绩，给予“谨慎增持”评级。
观 望——华泰证券:资源优势明显，深加工技艺有待突破【2012-05-09】
我们预计2012-2014年公司的每股收益为0.51、0.58、0.62元，目前股价对应市盈率
分别为64.90、56.72、52.76倍，估值水平偏高。公司具有一定的资源优势，但是并
不能利益最大化，同时下游深加工生产技艺的突破有待市场的检验，给予“观望”投
资评级。
推 荐——日信证券:钨价上涨驱动利润大增，高端项目预计今年投产【2012-04-11】
业绩方面，我们预测公司2012－2013年收入分别为20.36亿元、23.82亿元，分别同比
增长5.12%、17.01%。归属于母公司净利润为3.47亿元、4.36亿元，分别同比增长20.
98%、25.67%。我们预计章源钨业2012－2013年每股收益分别为0.81元、1.02元，按
照4月11日收盘价，对应动态市盈率分别为37倍、29倍。公司目前市盈率偏高，但考
虑到公司是钨行业龙头，钨资源自给率较高。
增 持——国盛证券:资源储备有保障，拓展产业链是关键【2012-04-10】
我们预计公司2012-2014年的EPS分别为0.88元、1.10元、1.34元，按照4月9日30.26
元的收盘价计算，对应的动态市盈率分别为34倍、28倍、23倍。考虑公司具有原料成
本优势，产业链将延伸至高端硬质合金领域，我们首次给予公司“增持”的投资评级
。
中 性——中金公司:业绩与快报一致，股价短期震荡盘整【2012-04-10】
我们维持2012年0.72元的盈利预测不变（基本假设：钨精矿价格5%YoY），新引入201
3年的盈利预测0.91元，目前对应2012/2013年的PE为42/33倍，估值处于板块较高水
平。公司股价年初至今上涨33%，短期内缺少继续上涨的催化剂，股价维持震荡盘整
的概率较大，但如果回调充分，则可逐步逢低吸纳。
推 荐——中投证券:2011年增长符合预期，未来3年存在明确的业绩增长点【2012-04-10】
我们预测公司2012－2013年EPS分别为0.86元、1.04元和1.24元，给予公司推荐的投
资评级。
增 持——海通证券:钨价上涨大幅提高盈利能力【2012-04-10】
我们预测，公司2012-2013年EPS分别为0.88元和1.08元，对应的动态PE分别为34.39
倍和28.02倍，维持公司“增持”的投资评级，目标价30.80元，对应今年35倍PE。
增 持——中信建投:价格上升与结构调整造就高增长【2012-04-10】
我们预测，公司2012~2014年EPS分别为0.77元/1.14元/1.37元。看好钨价长期走势及
公司深加工领域拓展前景，维持“增持”评级。
谨慎推荐——民生证券:钨价中长期稳中有升，静待刀具项目释放业绩【2012-03-01】
章源钨业钨产业链齐全，有较丰富的优质钨矿资源，公司全面向下游延伸。钨精矿价
格短期仍维持高位，公司刀具项目仍在建设，维持公司“谨慎推荐”评级，预计2012
-2013年EPS分别为0.79元、1.00元，对应当前股价PE为33.89和26.66倍。
增 持——方正证券:拓展下游高端领域是关键【2012-02-22】
“高性能、高精度涂层刀片技术改造工程”有望二季度末投产以及看好钨产品价格，
预计2011-2013年公司EPS分别为0.70、0.81和0.95元，给予公司“增持”评级。
增 持——海通证券:做强做优钨精深加工【2011-12-13】
我们预测，公司2011-2013年EPS分别为0.71元、1.02元和1.34元，对应的动态PE分别
为33.34倍、23.33倍和17.68倍，首次给予公司“增持”的投资评级，目标价24.93元
，对应今年35倍PE。
增 持——山西证券:专注发展高端产品【2011-11-29】
预计公司2011、2012和2013年每股收益分别为0.68元、0.80和1.16元，动态市盈率分
别为38倍、32倍和20倍，暂给予公司“增持”评级。
增 持——中信建投:深加工发力，钨价依然看好【2011-08-17】
我们预测公司2011～2013年净利润增速分别是112.64%、61.09%和22.89%，2011～201
3年每股收益分别是0.73元/1.18元/1.45元，对应PE是42/26/21倍。维持“增持”评
级。
增 持——民族证券:受益钨价上涨，碳化钨粉扛起业绩大旗【2011-08-16】
我们预计钨价仍将保持高位运行，并在产业整合及政策催化作用下继续创出新高，公
司募投项目逐渐达产，为公司贡献利润。预计公司2011-2013年EPS分别为0.72元、1.
12元和1.34元。
推 荐——中投证券:中期业绩符合预期，硬质合金深加工是未来两年主要增长点【2011-08-16】
我们维持公司11-13年EPS分别为0.72元、0.97元和1.16元，公司是优势资源行业中的
优势企业，随着公司高端项目产能的释放，公司未来业绩增长明显、确定，参考目前
二级市场板块估值水平，给予推荐的投资评级，6－12个月目标价38元。
审慎推荐——中金公司:中报符合预期，继续受益于钨行业良好基本面【2011-08-16】
钨价经历5/6月调整后，7月开始连涨4周，尽管近期又出现小幅回调，但仍处于历史
高点，年初至今钨精矿已上涨39%，我们预计整个下半年钨价都将维持高位，公司盈
利得到保证。我们维持2011/12年的盈利预测至0.62/0.83元，对应的市盈率为51/38
倍。公司目前估值较高，短期也缺乏股价上涨的催化剂，但我们看好钨行业基本面以
及公司钨深加工产品的长期发展潜力，维持审慎推荐的评级。
增 持——中信建投:需求复苏明显，稳步增长可期【2011-04-19】
我们预计2011年全球制造业景气度的持续上升将带动终端硬质合金需求进一步增加，
公司有望保持较高的业绩增速。2012年初募投项目高精度涂层刀片一期100吨开始投
产，盈利能力可观，将成为公司重要的盈利增长点。我们预测公司2011-2013年EPS分
别为0.50元、0.75元和0.92元，三年净利润复合增长率为37%。首次给予“增持”评
级。
审慎推荐——中金公司:业绩符合预期，中长期增长值得期待【2011-04-19】
我们维持2011和2012年盈利预测0.45元和0.66元，对应2011/2012年市盈率为87/59倍
。我们看好公司的钨资源储量增长以及公司硬质合金业务未来的发展潜力，但股票短
期缺乏催化剂，维持审慎推荐的投资评级。
推 荐——中投证券:募投项目进展顺利，深加工领域即将进入收获期【2011-03-15】
上调投资评级至推荐。我们预测公司11-13年EPS为0.88、1.33元和1.65元，公司是优
势资源行业中的优势企业，随着公司高端项目产能的释放，公司未来业绩增长明显、
确定，参考目前板块估值水平，我们给予推荐的投资评级，未来6-12个月目标价为45
.00元。
谨慎推荐——民生证券:业绩虽低于预期，但产品应用前景广阔【2011-01-25】
公司产业链完备，其不断地向产业链的两端延伸寻找利润点的方式实践证明是可行的
，我们看好公司采取的这种商业模式。根据公司业绩快报及未来已有产量的利润情况
，我们下调公司未来三年的营业收入，分别为13.9亿元、16.5亿元和21.1亿元，对应
三年的每股收益为0.36元、0.52元、0.80元，给予“谨慎推荐”评级。
推 荐——兴业证券:四季度大幅增利，符合预期【2011-01-24】
在国家明确的产业政策影响下，我们认为钨产品价格将持续上升。上调11,12年钨精
矿均价至109000、120000元/吨的情况下，我们上调公司EPS为0.83、1.04元，维持“
推荐”评级。
中 性——中金公司:三季报符合预，上调盈利预测【2010-10-26】
考虑到钨下游需求旺盛及供给受限对钨产品价格的推升，我们小幅上调2010/2011年
钨精矿价格至8.31/8.73万元（1.2%/1.3%），公司2010/2011年的盈利预测相应上调
至0.36元和0.44元，对应2010/2011年PE为109/89倍。公司短期内受益于行业景气度
的提升将为业绩带来支撑，建议投资者给予关注。但公司目前估值还是偏高，因此我
们维持对公司的中性评级。
推 荐——兴业证券:高速增长正在兑现【2010-10-25】
在国家明确的产业政策影响下，我们看好钨产品价格持续上升。在假设10,11,12年钨
精矿均价80000、90000、100000元/吨的情况下，我们预测公司EPS为0.34、0.57、0.
73元，维持“推荐”评级。
推 荐——兴业证券:高速增长正在兑现【2010-10-25】
在国家明确的产业政策影响下，我们看好钨产品价格持续上升。在假设10,11,12年钨
精矿均价80000、90000、100000元/吨的情况下，我们预测公司EPS为0.34、0.57、0.
73元，维持“推荐”评级。
推 荐——兴业证券:章源钨业2010年中报点评【2010-08-17】
遵循谨慎性原则，我们不考虑募投项目投产。在假设10,11,12年钨精矿均价80000、9
0000、100000元/吨的情况下，我们预测公司EPS为0.34、0.58、0.73元，首次给予“
推荐”评级。
中 性——中金公司:中报低于预期，下调盈利预测【2010-08-17】
我们将2010和2011年盈利预测下调至0.30元和0.43元，反映出低于预期的上半年业绩
以及给出的前三季度净利润的指引，对应2010/2011年PE为96.4/66.4倍。公司短期内
将受益于行业需求复苏和集中度提升对钨价的支撑，但估值较高，因此我们维持对公
司的中性评级。
中 性——中投证券:资源优势明显，深加工产品开拓利润增长新空间【2010-07-27】
我们微调高公司10-12年EPS至0.43元、0.59元和0.79元，考虑到目前公司估值水平较
高，我们给予中性的投资评级。同时鉴于公司产业链两端优势，我们对公司仍长期看
好。
增 持——世纪证券:未来关注重点在于深加工进展【2010-05-21】
我们认为，受生产配额限制以及公司对低附加值产品的态度，产品销量上很难有大的
提升，近一两年公司的收入增长将主要依赖于钨产品价格的提升。因此我们判断股价
很难有超越预期的表现，除非钨价大幅上涨。我们认为公司股价有所表现的节点，应
该是刀片项目建成并有成功预期时，我们预计约在2011年下半年。从估值角度来看，
与可比公司相比，估值偏高。但是“新股”以及“资源型”的两重叠加，使公司具备
较高的弹性。在目前大盘点位较低的情况下，给与公司“增持”评级。
【2.资本运作】
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｜ 项目性质 ｜公告日期 ｜ 交易金额(万元) ｜ 是否关联交易 ｜
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｜ 对外担保 ｜2013-12-31 ｜ 60｜ ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜ ｜
├──────┼───────┬────────┬───────────┤
｜ 对外担保 ｜2013-12-31 ｜ 24｜ ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜ ｜
├──────┼───────┬────────┬───────────┤
｜ 关联交易 ｜2014-04-21 ｜ 4800｜ 否 ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜根据生产经营需要，公司对与关联方西安华山钨制品有限公司（｜
｜ ｜以下简称“西安华山”）2014年度日常关联交易情况进行了合理｜
｜ ｜的估计，预计总金额4,800万元。20140421：股东大会通过 ｜
├──────┼───────┬────────┬───────────┤
｜ 关联交易 ｜2014-03-25 ｜ 3403.36｜ 否 ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜公司根据生产经营需要对与关联方西安华山钨制品有限公司（以｜
｜ ｜下简称“西安华山”），全资子公司赣州澳克泰工具技术有限公｜
｜ ｜司（下称“赣州澳克泰”）与关联方郑州荣鑫源工贸有限公司（｜
｜ ｜以下简称“郑州荣鑫源”）2013年度日常关联交易情况进行了合｜
｜ ｜理的估计，预计总金额5,625.00万元。公司于2013年1月26日召 ｜
｜ ｜开的第二届董事会第二十二次会议审议通过了上述事项，关联董｜
｜ ｜事赵立夫先生进行了回避表决。公司独立董事、监事会和保荐机｜
｜ ｜构对此事项发表了明确同意的独立意见和专项意见。该事项尚须｜
｜ ｜提交股东大会审议。20130422：股东大会通过20140325：2013年｜
｜ ｜度公司与上述关联方发生的实际交易金额为3,403.36万元。 ｜
└──────┴────────────────────────────┘
