☆风险因素☆ ◇002336 人人乐 更新日期：2014-08-06◇
★本栏包括【1.投资评级及研究报告】【2.资本运作】
【投资评级及研究报告】
推 荐——中投证券:扩张减速+费用管控，中长期公司业绩有望迎来上升趋势【2013-05-28】
预计公司2013－2015年EPS分别为0.15元、0.35元、0.68元，现在看公司估值高达64
倍，但考虑到公司净利率的逐渐回升趋势，若净利率2015年能恢复到1.5%水平，则届
时估值仅13.6倍，我们认为从中长期角度看，公司目前价位已具有投资价值，后续需
关注公司的收入增速及费用控制情况，给予目标价11元，首次给予“推荐”评级。
中 性——海通证券:同店下降及展店放缓致收入降1.4%，综合毛利率升及营业外收入增加致净利增17%【2013-04-22】
维持盈利预测。预计公司2013-15年净利润各为5011万元、7044万元和8965万元，对
应EPS各为0.13元、0.18元和0.22元。公司目前8.67元的价格（35亿市值）对应2013
年约143亿的销售收入PS为0.2倍，考虑到公司较大的销售额尚无法有效转化为净利润
，我们认为这一估值处于合理水平；给予8.91元（对应2013年0.25倍PS）的目标价并
维持“中性”投资评级。公司的销售能否在2013年回升、业绩能否有效减亏扭亏则需
要关注其老店增长可否得到提升以及新店培育期情况是否好转。
中 性——光大证券:业绩完全符合预期，13年业绩虽无大幅翻转但将趋势好转【2013-04-21】
我们维持公司2013-2015年EPS分别为0.12/0.12/0.14元的判断不变。我们认为目前超
市行业整体仍在承受租金和人工成本两方面的巨大压力，在同店增速没有起色的情况
下，投资仍然需要谨慎。在当前的经济情况下，虽然2013年公司的业绩不会出现大幅
翻转，但我们认为较2012年将会有所好转。考虑到公司经营情况的改善，以及去年关
店等造成的损失影响将逐渐消除，维持公司中性评级，目标价8元。
中 性——海通证券:同店增速为负、刚性费用压力致12年净利润亏损8961万元，预告1Q13盈利【2013-04-10】
预计公司2013-15年净利润各为5011万元、7044万元和8965万元，对应EPS各为0.13元
、0.18元和0.22元。公司目前8.75元的价格（35亿市值）对应2013年约143亿的销售
收入PS为0.24倍，考虑到公司较大的销售额尚无法有效转化为净利润，我们认为这一
估值目前处于合理水平；给予8.91元（对应2013年0.25倍PS）的目标价并维持“中性
”投资评级。公司的销售能否在2013年回升、业绩能否有效减亏扭亏则需要关注其老
店增长可否得到提升以及新店培育期情况是否好转。
中 性——光大证券:1Q2013业绩扭亏为盈，经营环比逐季改善【2013-03-28】
我们调整公司2012-2014年EPS分别至-0.23/0.12/0.14元（之前分别为-0.23/-0.08/0
.09元），我们认为目前超市行业整体仍在承受租金和人工成本两方面的巨大压力，
在同店增速没有起色的情况下，投资仍然需要谨慎。考虑到公司经营逐季改善，且实
际控制人主动将锁定期延长一年，有利于缓解投资者的担忧情绪，维持公司中性评级
，目标价8元。
中 性——海通证券:12年收入增7%，净利亏损9000多万元，符合预期【2013-02-27】
暂维持对公司2013-14年净利润各为852万元和9534万元的盈利预测，对应EPS各为0.0
2元和0.24元（公司预约4月10日披露年报）。公司目前9.10元的价格（36亿市值）对
应2013年约146亿的销售收入PS为0.2倍，考虑到公司较大的销售额尚无法有效转化为
净利润，我们认为这一估值处于合理水平；维持“中性”的投资评级和9.51元（对应
2013年0.26倍PS）的目标价。公司的销售能否在2013年回升、业绩能否有效减亏扭亏
则需要关注其老店增长可否得到提升以及新店培育期情况是否好转。
中 性——光大证券:业绩符合预期，13年业绩环比有望好转【2013-02-26】
我们调整公司2012-2014年EPS分别至-0.23/-0.08/0.09元（之前分别为-0.22/-0.19/
-0.14元），维持8元的目标价，主要是考虑到公司截止3Q2012的每股净资产有8.20元
的因素。考虑到公司目前股价已经接近我们给予的目标价，且实际控制人主动将锁定
期延长一年，有利于缓解投资者的担忧情绪，我们维持公司中性评级。
中 性——海通证券:预计4Q2012亏损进一步缩窄，扩张减速调整减缓费用压力【2013-01-29】
我们预计公司2012-14年净利润各为-8928万元、852万元和9534万元，对应EPS为-0.2
2元、0.02元和0.24元（公司预约4月10日披露2012年报），公司目前9.28元的价格（
37亿市值）对应2013年约146亿的销售收入PS为0.25倍，考虑到公司较大的销售额尚
无法有效转化为净利润，我们认为这一估值处于合理水平；维持“中性”的投资评级
和9.51元（对应2013年0.26倍PS）的目标价。公司的销售能否在2013年回升、业绩能
否有效减亏扭亏则需要关注其老店增长可否得到提升以及新店培育期情况是否好转。
卖 出——中银国际:2012年第三季度季报点评【2012-10-25】
公司老门店业绩下滑情况高于我们的预期，我们调整对公司12-14年的每股盈利预测
至-0.21、-0.09和0.02元/股，以一倍最近一次经审计后的每股净资产计价，目标价
格维持为8.26元/股，并维持卖出评级不变。
中 性——国泰君安:门店调整效果尚未完全体现，盈利改善不达预期【2012-10-25】
预计公司2012年收入增速7.6%，净亏损8500万元，对应EPS-0.21元；2013年随着消费
逐步好转和门店调整效果体现将扭亏，预计收入增速10.4%，EPS0.21元。年初以来股
价已经有大幅的向下调整，但明年1月首发股份将解禁，对股价形成较大压力。维持
“中性”评级，12个月目标价10元。
中 性——海通证券:三季度净利润-2000多万元，亏损幅度环比缩窄【2012-10-25】
即预计公司2012年亏损9048万元，对应EPS为-0.23元，维持“中性”的投资评级和9.
50元（对应2012年0.3倍PS）的目标价。公司在短期内加大开店速度、进入新进区域
培育期拉长以及管理层变动等导致经营无法在短期有效提升；公司的销售能否在2013
年回升、业绩能否有效减亏扭亏则需要关注其老店增长可否得到提升以及新店培育期
情况是否好转。
中 性——西南证券:利润吞噬严重，全年业绩承压【2012-10-25】
我们预计公司2012年将出现亏损，EPS分别为-0.21元，维持公司“中性”评级。
卖 出——光大证券:业绩完全符合预期，环比改善须待来年【2012-10-24】
我们调整公司2012-2014年EPS分别至-0.22/-0.19/-0.14元（之前分别为-0.23/-0.25
/-0.24元），维持8元的目标价不变，主要是考虑到公司截止3Q2012的每股净资产有8
.20元的因素。我们认为目前情况下公司面对的各种困难与挑战较多且较严峻，短期
业绩复苏的可能性较小，目前温和的通胀情况也不支持公司业绩进行反转，考虑到公
司复苏迹象不明显且CPI目前大幅上升可能性不大，我们维持卖出评级。
中 性——长江证券:扩张放缓、步入“由大转强”痛苦转型期【2012-08-22】
我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.34、0.48元及0.72元，给予中性评级。
中 性——海通证券:老店可比销售下滑及新店亏损超预期导致上半年大幅亏损【2012-08-22】
我们预计公司2012年亏损9048万元，对应EPS为-0.23元，维持“中性”的投资评级和
9.50元（对应12年0.3倍PS）的目标价。公司在短期内加大开店速度、进入新进区域
培育期拉长以及管理层变动等导致经营无法在短期有效提升；公司的销售能否在13年
回升、业绩能否有效减亏扭亏则需要关注其老店增长可否得到提升以及新店培育期情
况是否好转。
卖 出——光大证券:业绩符合预期，费用激增短期较难改善【2012-07-25】
我们下调公司2012-2014年EPS分别至-0.21/-0.06/0.02元（之前为-0.15/0.01/0.09
元），给予6个月目标价6.65元，对应P/S0.2X。我们认为目前情况下，公司面对的各
种困难与挑战较多且较严峻，短期业绩复苏的可能性较小，今明两年在宏观经济不利
局面下净利润难言大幅翻转，考虑到公司经营情况恶化情况有加深且复苏迹象不明显
，我们继续维持卖出评级。
中 性——海通证券:收入缓慢增长、费用激增及新店培育期拉长导致上半年净利润-5788万元【2012-07-25】
维持对公司2012年EPS为-0.14元（公司将于8月22日公布中报，我们将在此之后对其
盈利预测进行更详细的更新），维持“中性”的投资评级和9.50元（对应12年0.3倍P
S）的目标价。公司在短期内加大开店速度、进入新进区域培育期拉长以及管理层变
动等导致公司净利润无法在短期内得到有效提升；公司的销售和利润能否在2013年得
到回升则需要关注其老店增长可否得到提升以及新店培育期情况是否好转。
中 性——申银万国:老店下滑与新店亏损均超预期，预计中报亏损6000万左右【2012-07-12】
：分别下调2012-2014年EPS0.25、0.1、0.03元，至0.03、0.23和0.35元，对应目前P
E500、56和36倍。公司仍处于扩张投入期，销售总规模仍保持快速增长。随着公司新
开门店节奏放缓、费用管控加强、新店逐步走出培育期，网络扩张后规模效应逐渐显
现，在CPI企稳以及消费市场逐渐回暖的环境下，我们预计未来业绩将有所改善，我
们对其维持中性的投资评级。
卖 出——光大证券:短期业绩难如人意，雨过天晴尚未可期【2012-07-12】
我们下调公司2012-2014年EPS分别至-0.15/0.01/0.09元（之前为0.32/0.35/0.41元
），给予6个月目标价6.65元，对应P/S0.2X。我们认为目前情况下，公司面对的各种
困难与挑战较多且较严峻，短期业绩复苏的可能性较小，今明两年在宏观经济不利局
面下净利润难言大幅翻转，考虑到公司经营情况恶化情况有加深且复苏迹象不明显，
我们下调至卖出评级。
中 性——西南证券:内增乏力外扩受阻，亏损难免【2012-07-12】
预计公司2012-2013年EPS分别为,0.45元和0.48元，按目前股价，分别对应25.24和23
.67倍PE，估值在行业中处于较高水平，给予公司“中性”评级。
减 持——光大证券:短期扭亏为盈难度较大，但下滑趋势有所放缓（修正版）【2012-07-05】
我们维持公司2012-2014年EPS分别为0.32/0.35/0.41元的判断不变，以2011年为基期
未来三年CAGR-1.0%，给予6个月目标价10.00元，对应P/S0.3X。我们认为公司在老店
业绩下滑，新店培育期拉长以及管理层动荡的情况下，短期业绩复苏的可能性较小，
今年或将是公司最困难的一年。我们维持减持评级不变。
减 持——光大证券:短期扭亏为盈难度较大，但下滑趋势有所放缓【2012-06-28】
我们维持公司2012-2014年EPS分别为0.32/0.35/0.41元的判断不变，以2011年为基期
未来三年CAGR-1.0%，给予6个月目标价10.00元，对应P/S0.3X。我们认为公司在老店
业绩下滑，新店培育期拉长以及管理层动荡的情况下，短期业绩复苏的可能性较小，
今年或将是公司最困难的一年。我们维持减持评级不变。
观 望——华泰证券:业绩持续低迷，维持“观望”【2012-04-19】
我们预计公司2012-2014年营收分别为139.43亿/159.31亿/181.09亿，分别同比增长1
5.31%/14.25%/13.67%；净利润分别为1.56亿/1.94亿/2.44亿，分别同比增长-7.78%/
24.15%/25.73%；EPS分别为0.39元/0.48元/0.61元。维持“观望”评级。
中 性——天相投顾:一季度公司净利润同比大幅下滑【2012-04-19】
预计公司2012年和2013年每股收益为0.44和0.48元。以4月18日收盘价13.90元计算，
对应动态市盈率为32倍和29倍，维持公司“中性”的投资评级。
中 性——西南证券:利润大幅下滑，短期难以脱困【2012-04-19】
预计公司2012-2013年EPS分别为0.45元和0.48元，按目前股价，分别对应30.48和28.
58倍PE，估值在行业中处于较高水平，给予公司“中性”评级。
中 性——海通证券:一季度净利润下降77%，预告中期业绩下降60%-90%【2012-04-19】
暂维持对公司2012-14年EPS分别为0.47、0.56和0.70元的盈利预测（2012年的预测基
于前期新开门店在今年下半年能有效释放收入及利润的假设），公司目前13.90元股
价对应2012-14年PE分别为29.8、24.8和19.8倍，处于行业较高水平，PS为0.38倍。
我们认为，公司在短期内加大开店速度、进入新进区域培育期拉长以及管理层变动等
导致公司净利润无法在短期内得到有效提升；维持“中性”的投资评级，维持14.50
元的目标价（对应12年0.4倍PS）。公司的销售和利润能否在2012-13年得到回升则需
要关注其老店增长可否得到提升以及2011年新开门店能否尽快走出培育期。
减 持——光大证券:内忧外患促使业绩低于预期，走出低谷尚需时日【2012-04-19】
我们大幅下调公司2012-2014年EPS分别至0.32/0.35/0.41元（之前为0.48/0.55/0.62
元），以2011年为基期未来三年CAGR-1.0%，给予6个月目标价10.00元，对应P/S0.3X
。公司1Q2012的业绩低于我们预期，我们认为公司在老店增长乏力，新店培育期拉长
以及管理层动荡的情况下，短期业绩复苏的可能性较小，维持减持评级。
中 性——北京高华:业绩符合预期，老店增长乏力及费用率提升，维持中性评级【2012-04-18】
考虑到老店增长乏力和费用率不断提升，我们分别下调了公司2012－2014年每股盈利
预测9.3%/9.2%5.4%至0.44/0.55/0.75元。我们下调12个月目标价格至11.97元（此前
为12.02元），依然基于2012年预期PEG比率0.9。维持公司中性评级。
持 有——广发证券:收入增长乏力成本刚性上升导致利润大幅下滑【2012-04-18】
略微下调2012-2014年EPS至0.40元、0.46元和0.54元。给予25XPE，对应12个月目标
价10元，持有评级。
中 性——天相投顾:老店盈利能力下降，新店尚处培育期【2012-03-16】
预计公司2012年和2013年每股收益为0.44和0.48元。以3月15日收盘价15.04元计算，
对应动态市盈率为34倍和31倍，下调公司投资评级至“中性”。
谨慎推荐——长江证券:四季度净利下挫，拖累全年业绩【2012-03-16】
我们预计人人乐2012-2013年每股收益分别为0.49元和0.62元。2011年公司的表现可
归纳为内生增长乏力，外延增长低于预期。但目前仍处于高速扩张期，公司的新店以
及次新店占比较高，这部分业绩的释放目前暂不充分。长期来看，公司较为激进的扩
张战略能在短时期内迅速扩大其销售规模，但公司目前的低利润率和销售费用率的上
涨的趋势值得市场关注，我们目给予“谨慎推荐”评级。
中 性——海通证券:11年收入增20%而净利降28.5%，预告12年1Q净利下降50-80%【2012-03-16】
预计公司2012-14年EPS分别为0.47、0.56和0.70元，公司目前15.04元股价对应2012-
14年PE分别为32.2、26.8和21.5倍，处于行业较高水平，PS为0.4倍，处于行业偏低
水平。我们认为，公司在短期内加大开店速度、进入新进区域培育期拉长以及管理层
变动等导致公司净利润无法在短期内得到有效提升；维持公司14.50元的目标价（对
应2012年近0.4倍PS）及“中性”的投资评级。
中 性——申银万国:新开门店计划放缓，业绩将呈现“V”型改善【2012-03-16】
预计2012-2014年EPS为0.42元、0.55元和0.63元，目前PE为35倍、27倍和24倍。我们
下调投资评级至“中性”。
中 性——民生证券:新开门店多+老店盈利能力下滑导致利润下降【2012-03-16】
预计2012-2013年归属于母公司净利润为1.89和2.14亿元，增速分别为11.6%和13.1%
，EPS为0.47与0.53元，对应PE为32.0x与28.4x，给予中性评级。
观 望——华泰证券:毛利率大范围下滑，费用水平持续增压【2012-03-16】
预计公司2012至2014年营业收入分别为144.40亿元/166.05亿元/188.59亿元，同比增
长19.4%/15.0%/13.6%；归属上市公司股东净利润分别为1.91亿元/2.23亿元/2.6亿元
，同比增长12.5%/17%/16.4%；基本每股收益分别为0.48元/0.56元/0.65元。考虑到
公司目前较低的PS水平，我们给予6个月目标价14.4元，对应2012年30倍动态PE，维
持“观望”评级。
中 性——海通证券:11年展店加速及四季度可比门店收入增速下滑导致全年净利润大幅下降28.4%【2012-02-21】
我们认为，公司在短期内加大开店速度、进入新进区域培育期拉长以及宏观经济形式
的负面影响导致公司净利润无法在短期内得到有效释放；调低公司目标价至14.50元
（对应2012年0.4倍PS）并调低其评级至“中性”。公司的销售和利润能否在2012-13
年得到回升则需要关注其老店增长可否得到提升以及11年新开门店能否尽快走出培育
期。
减 持——光大证券:内生乏力外延过猛，4Q2011单季业绩下滑九成【2012-02-20】
我们调整公司2011-2013年EPS分别至0.42/0.47/0.54元(之前为0.44/0.48/0.54元）
，以2010年为基期未来三年CAGR-2.9%。目前公司营收增长主要来自新门店的快速扩
张，但新门店短期内是一把双刃剑，拉动收入却会拖累业绩，且公司老店SSS处于较
低水平，从而导致整体业绩增速放缓。此外近期公司高管及人员变动较为频繁，为公
司经营发展增加了一定的不确定性。综上，我们维持减持评级，认为短期公司业绩释
放有一定难度。
减 持——光大证券:业绩低于预期，4Q2011单季业绩大幅下挫【2012-01-18】
我们调整公司2011-2013年EPS分别至0.44/0.48/0.54元(之前为0.65/0.78/0.96元）
，以2010年为基期未来三年CAGR-3.1%，下调公司六个月目标价至9.60元，我们下调
至减持评级，认为短期公司业绩释放有一定难度。
中 性——民生证券:净利润低于预期，毛利率费用压力均较大【2012-01-17】
预测公司2011-2013年EPS分别为0.42、0.49和0.56元，对应2011-2013年PE为35.0X、
30.3X和26.3X。
中 性——光大证券:竞拍仅为完善土地使用权手续，对运营层面并无重大影响【2011-12-26】
我们调整公司2011-2013年EPS分别至0.65/0.78/0.96元（之前为0.65/0.81/1.06元）
，以2010年为基期未来三年CAGR17.6%，下调公司六个月目标价至15.60元，对应2012
年20倍市盈率。公司今年以来外延扩张较为积极（1H2011已新增13家新店），但目前
老门店同店增速仍然处于较低增速，营业收入增速基本依靠外延扩张，而短期新门店
尚无法贡献较多业绩，从而导致整体业绩增速放缓。此外近期公司高管及人员变动较
为频繁，为公司经营发展增加了一定的不确定性，维持中性评级。
观 望——华泰证券:毛利降费用升，调低全年盈利预测及投资评级【2011-10-24】
我们预计公司2011-2013年EPS为0.62元、0.77元和0.95元。给予公司2012年21倍动态
PE，合理价位为16.17元；调低其投资评级为“观望”。
中 性——光大证券:业绩符合预期，外延扩张后业绩承压【2011-10-24】
我们维持公司2011-2013年EPS分别为0.65/0.81/1.06元，以2010年为基期未来三年CA
GR21.3%，下调公司六个月目标价至17元，对应2012年21倍市盈率。公司今年以来外
延扩张较为积极（1H2011已新增13家新店），但营业收入增速上升不明显的同时，费
用开支上升明显，导致短期业绩增速放缓。此外近期公司高管及人员变动较为频繁，
为公司经营发展增加了一定的不确定性，维持中性评级。
谨慎推荐——长江证券:百货及家电毛利下降使得公司毛利水平略有回落【2011-10-24】
我们预计人人乐2011-2012年每股收益分别为0.62元和0.82元，公司目前仍处于高速
扩张期，公司的新店以及次新店占比较高，收入释放目前暂不充分，目前公司新店的
培育期由于竞争情况也略高于预期，培育期中的新店亏损将对公司业绩带来一定负面
影响。但未来占比较高的新店收入持续扩大将使公司收入增长较快，考虑到公司目前
的经营场地大多为租赁物业，未来租金的持续上涨带来的费用压力将在未来一定时间
内持续存在，且2011-2012年开工建设物流中心也将使得当期费用增加，给予“谨慎
推荐”评级。
增 持——海通证券:新开门店较多稳定了收入增长，但抑制毛利率提升【2011-10-24】
我们维持对公司的盈利预测，即预计其2011-13年EPS分别为0.67、0.85和1.08元；公
司目前16.43元的股价对应其2011-13年PE分别为24.4、19.2和15.2倍，PE估值处于合
理水平；公司目前66亿元的市值对应2011年124亿收入PS为0.5倍，PS估值处于相对低
位，我们维持对公司“增持”评级和目标价22元（对应2011年0.7倍PS）。
中 性——光大证券:购置物业开拓新区域，购物中心业态新尝试【2011-09-27】
我们以未来三年税率22%为假设，维持公司2011-2013年EPS分别至0.65/0.81/1.06元
，以2010年为基期未来三年CAGR21.3%。我们认为人人乐目前盈利模式趋同于外资超
市，较强的毛利率管理能力以及在深圳、西安、成都、湖南、天津五个地区区域蜂窝
式扩张的策略和其他本土超市相比，仍具有一定异地扩张的优势和宝贵经验，但目前
连续加大的跨区域扩张导致目前业绩短期无法释放，也是严峻的现实问题，维持中性
评级，6个月目标价18元，对应2011年27.7X市盈率。
持 有——广发证券:中报业绩符合预期，期待三季度良性增长【2011-08-11】
公司作为全国扩张有成功经验的连锁超市企，尽管目前面临华南大本营平销过低、增
长艰难、现有团队无法适应新的市场竞争环境等困难，但公司目前资金优势及品牌积
累优势明显，如果能顺利实现华南地区改善和内部转型仍有望成为行业领先者，但考
虑到扩张阶段过程中成本费用和今明两年将面临亏损门店处理，我们预计公司2011-2
013年营业收入分别为119亿、154亿和196亿，分别增长18%、29%和27%；EPS分别为0.
68元、0.79元和0.99元。12个月目标价22元，持有评级。
推 荐——华泰证券:上半年开店进度不及预期，毛利率下降较为明显【2011-08-10】
我们预计公司2011-2013年EPS为0.70元、0.85元和1.01元。基于行业平均估值水平以
及对公司跨区域扩张前景的长期看好，给予公司2012年26倍动态PE。12个月目标价为
22.1元。
增 持——海通证券:收入、扣非净利润分别增长22.5%和7.2%，上半年展店速度较快带来业绩压力【2011-08-10】
根据公司的经营现状，我们调低了对其2011-13年EPS的预测分别至0.67、0.85和1.08
元（分别下调6.84%、6.3%和8.46%）；公司目前17.89元的股价对应其2011-13年PE分
别为26.6、21.0和16.6倍，PE估值处于合理水平；公司目前72亿元的市值对应2010年
100亿收入静态PS为0.7倍，对应2011年预计的124亿预测收入动态PS为0.58倍，PS估
值处于相对低位，我们维持对公司“增持”评级并下调目标价至22元（对应2011年0.
7倍PS）。
中 性——国泰君安:开店速度低于预期，毛利率影响利润增速【2011-08-10】
公司2011年扩张速度可能仍将会低于预期，导致收入增速有限，同时毛利率水平的降
低对于公司净利润影响较大。我们预计2011-2013年公司主营业务收入为122/146/173
亿元，同比增长21%/20%/19%，实现净利润2.8/3.4/4.1亿元，同比增长19%/20%/22%
，对应EPS0.70/0.84/1.03元。维持“中性”评级，目标价16.8元。
谨慎推荐——长江证券:扩张带来收入稳定增长，关店对当期业绩影响较大【2011-08-10】
我们预计人人乐2011-2012年每股收益分别为0.70元和0.84元，考虑到公司目前的经
营场地大多为租赁物业，未来租金的持续上涨带来的费用压力将在未来一定时间内持
续存在，且2011-2012年开工建设物流中心也将使得当期费用增加，给予“谨慎推荐
”评级。
增 持——中原证券:收入稳步增长，税收及关店费用拉低当期利润【2011-08-10】
预计公司2011年和2012年分别实现净利润2.72亿元和3.29亿元，对应每股盈利分别为
0.68元和0.82元。
中 性——光大证券:业绩略低于预期，所得税调整是主因【2011-08-10】
我们调整公司未来三年税率至22%，下调公司2011-2013年EPS分别至0.65/0.81/1.06
元（之前为0.70/0.91/1.21元），以2010年为基期未来三年CAGR21.3%，鉴于目前超
市普遍承受较大的费用开支压力，未来成长性可能将受到一定影响，我们下调公司六
个月目标价至18元，对应2011年27倍市盈率。目前公司占净利润比例三成的深圳大本
营业绩仍然为负增长（2010年该地区净利润增速同比下降17%），我们认为未来业绩
仍存在一定不确定性。而外延扩张方面，因新店目前在公司门店总数中仍占较高比重
，在新店比重下降至合理水平前，公司盈利能力的释放仍需时日，下调至中性评级。
增 持——光大证券:受让国有建设用地使用权，加强后台物流建设【2011-07-28】
我们维持公司2011-2013年EPS分别为0.70/0.91/1.21元的预测，以2010年为基期未来
三年CAGR27.0%，鉴于目前超市普遍承受较大的费用开支压力，未来成长性可能将受
到一定影响，我们略下调公司六个月目标价至20元，对应2011年28倍市盈率。公司短
期业绩反转是否形成，需要通过目前异地西北、西南、华北等地区销售盈利能力复苏
的确认，维持增持。
持 有——广发证券:门店及销售稳定扩张、关店或影响中报业绩【2011-07-18】
公司作为全国扩张有成功经验的连锁超市企，尽管目前面临华南大本营平销过低、增
长艰难、现有团队无法适应新的市场竞争环境等困难，但公司目前资金优势及品牌积
累优势明显，如果能顺利实现华南地区改善和内部转型仍有望成为行业领先者，但考
虑到扩张阶段过程中成本费用和今明两年将面临亏损门店处理，我们预计公司2011-2
013年营业收入分别为119亿、154亿和196亿，分别增长18%、29%和27%，EPS分别为0.
68元、0.79元和0.99元。12个月目标价22元，持有评级。
增 持——光大证券:扩张是最好的防御，巩固经营优势地区【2011-05-24】
我们维持公司2011-2013年EPS分别为0.70/0.91/1.21元的预测，以2010年为基期未来
三年CAGR26.8%，鉴于目前A股市场的估值水平，我们略下调公司六个月目标价至21元
，对应2011年30倍市盈率。公司短期业绩反转是否形成，需要通过目前异地西北、西
南、华北等地区销售盈利能力复苏的确认，维持增持评级。
增 持——海通证券:配送中心建设有利于长期发展【2011-05-24】
我们维持对公司2011-13年的盈利预测，即EPS分别为0.72元、0.91元和1.18元，公司
目前19.39元的股价对应其2011-13年PE分别为26.9、21.3和16.4倍，PE估值处于合理
水平；公司目前77.56亿元的市值对应10年100亿收入静态PS为0.77倍，对应11年预计
的127亿预测收入动态PS为0.61倍，PS估值处于相对低位，我们维持对公司“增持”
评级以及24元以上的目标价（对应2011年0.75倍PS）。
推 荐——华泰证券:待看下半年 的业绩提速【2011-04-20】
排除递延所得税资产冲回等偶然性因素带来的负面影响，公司2011年第1季度业绩基
本符合我们的预期。基于我们在上一篇调研报告中所指出的公司将继续保持强劲扩张
势头以及推动多业态协同发展等观点，我们仍然看好公司在2011年下半年的业绩增长
，暂维持公司25.5元的目标价及“推荐”的评级。
增 持——光大证券:业绩略低于预期，税率变动和资产减值调整是主因【2011-04-20】
我们调整公司2011-2013年EPS分别为0.70/0.91/1.21(之前为0.72/0.93/1.23元）的
预测，以2010年为基期未来三年CAGR26.8%，给予公司六个月24元目标价，对应2011
年34倍市盈率。我们认为公司短期业绩反转是否形成，需要通过目前异地西北、西南
、华北等地区销售盈利能力复苏的确认，暂维持增持评级不变。
增 持——海通证券:毛利率略降及冲回递延所得税等影响导致一季度收入增25%净利润只增4%【2011-04-20】
我们维持对公司2011-13年的盈利预测，即EPS分别为0.72元、0.91元和1.18元，公司
目前21.37元的股价对应其2011-13年PE分别为29.6、23.5和18.1倍，PE估值处于合理
水平；公司目前85.48亿元的市值对应10年100亿收入静态PS为0.85倍，对应11年预计
的127亿预测收入动态PS为0.67倍，PS估值处于相对低位，我们维持对公司“增持”
评级以及24元以上的目标价（对应2011年0.75倍PS）。
持 有——广发证券:2011年一季报点评【2011-04-19】
我们预计公司2011-2013年营业收入分别为119亿、154亿和196亿，分别增长19.1%、2
9.4%和27.3%，EPS分别为0.68元、0.87元和1.13元，给予12个月目标价22元，持有评
级。
谨慎推荐——长江证券:收入保持较高增速，毛利改善暂不明显【2011-04-19】
我们预计人人乐2011-2012年每股收益分别为0.70元和0.84元，公司目前仍处于高速
扩张期，公司的新店以及次新店占比较高，收入释放目前暂不十分充分，未来占比较
高的新店收入持续扩大将使公司收入增长较快，但考虑到公司目前的经营场地大多为
租赁物业，未来租金的持续上涨带来的费用压力将在未来一定时间内持续存在，且20
11年开工建设物流中心也将使得当期费用增加，给予“谨慎推荐”评级。
中 性——国泰君安:未来关注费用增长情况【2011-04-13】
公司2010年扩张速度低于预期，2011年扩店进度应会加速，但费用增长将有可能限制
公司业绩增长。我们预计2011-2013年公司主营业务收入为122/147/174亿元，同比增
长22%/20%/19%，实现净利润3.0/3.6/4.5亿元，同比增长27%/19%/26%，对应EPS0.75
/0.90/1.13元。给予“中性”评级，目标价22.5元。
增 持——光大证券:业绩符合预期，经营走出谷底【2011-04-11】
我们调整公司2011-2013年EPS分别为0.72/0.93/1.23元（之前为0.82/1.02/1.40元）
的预测，以2010年为基期未来三年CAGR27.6%，给予公司六个月24元目标价，对应201
1年33倍市盈率。我们认为公司单从短期业绩上来看由于10年的低基数仍然存在改善
空间，且公司采取总部采购集权后毛利率方面或将会进一步提升。长期而言公司虽走
出谷底，但是否走出低谷还需根据公司近期湖南、福建等地区异地扭亏情况做判断，
故维持增持评级。
持 有——广发证券:2011调整之年重点关注费用率变动与华南区改善【2011-04-11】
公司作为全国扩张有成功经验的连锁超市企，尽管目前面临华南大本营平销过低,现
有团队无法适应新的市场竞争环境等困难，但公司目前资金优势明显,如果能顺利实
现华南地区改善和内部转型仍有望成为行业领先者，但考虑到扩张阶段过程中成本费
用和今明两年将面临亏损门店处理，我们预计公司2011-2013年营业收入分别为119亿
、154亿和196亿，分别增长19.1%、29.4%和27.3%，EPS分别为0.72元、0.91元和1.19
元。给予30XPE，对应12个月目标价22元，持有评级。
谨慎推荐——长江证券:经营效果符合预期，未来费用压力增大【2011-04-11】
我们预计人人乐2011-2012年每股收益分别为0.70元和0.84元，公司目前仍处于高速
扩张期，公司的新店以及次新店占比较高，收入释放目前暂不充分，未来占比较高的
新店收入持续扩大将使公司收入增长较快，但考虑到公司目前的经营场地大多为租赁
物业，未来租金的持续上涨带来的费用压力将在未来一定时间内持续存在，且2011年
开工建设物流中心也将使得当期费用增加，给予“谨慎推荐”评级。
增 持——海通证券:10年扣非净利润同比增15%，后台建设及管理效率方面的努力值得关注【2011-04-11】
结合公司10年的经营数据，我们略调整对公司2011-13年的盈利预测，预计公司2011-
13年EPS分别为0.72元、0.91元和1.18元，公司目前22.28元的股价对应其2011-13年P
E分别为30.9倍、24.5倍和18.9倍，PE估值处于合理水平；但如果考虑到公司要做全
国零售企业的发展目标以及其先做大规模再做业绩的发展策略，我们认为目前对其更
多的考虑PS估值是更为合理的；公司目前89.12亿元的市值对应10年100亿收入静态PS
为0.89倍，对应11年预计的127亿预测收入动态PS为0.7倍，PS估值处于相对低位，我
们维持对公司“增持”评级以及24元以上的目标价（对应2011年0.75倍PS）。
买 入——安信证券:风物长宜放眼量【2011-03-21】
预计2010年（已公布快报）、2011年、2012年公司每股收益0.60元、0.74元、0.94元
。给予公司买入-B的投资评级，6个月目标价27.5元，对应2011年PE37倍。
持 有——广发证券:2011年仍是调整年，华南区能否改善是业绩好转的根本【2011-03-21】
公司作为全国扩张有成功经验的连锁超市企业，尽管目前面临华南大本营平销过低，
现有团队无法适应新的市场竞争环境等困难，但公司目前资金优势明显，如果能顺利
实现华南地区改善和内部转型仍有望成为行业领先者，但考虑到扩张阶段过程中成本
费用和今明两年将面临亏损门店处理，我们预计2010-2012年EPS分别为0.60元、0.78
元和1.04元。给予30XPE，对应12个月目标价23.4元，持有评级。
推 荐——华泰证券:业绩低谷已过，改革带来新机遇【2011-03-15】
我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.606元、0.801元、1.013元，给予公司2011年3
1-33倍市盈率，对应的股价为24.83-26.43元。根据FCFF绝对估值法对公司进行估值
，得出公司2011年内在每股价值为24.93元。结合相对估值和绝对估值，我们给予公
司6个月目标价25.5元，给予“推荐”评级。
推 荐——长江证券:收入与毛利水平提升，业绩或面临释放拐点【2011-03-13】
我们预计人人乐2010-2012年每股收益分别为0.61元，0.82元和1.02元，考虑到公司
目前仍处于高速扩张期，公司的新店以及次新店占比较高，收入释放目前暂不充分，
未来占比较高的新店收入持续扩大将使公司收入增长较快，同时我们认为公司对管理
层进行股权激励有望在今年得到实施，将利好公司的短期及长期发展，公司目前的股
价对应的2011-2012年PE分别为28X和22X，维持“推荐”评级。
增 持——光大证券:业绩符合预期，期待来年大展宏“兔”【2011-02-01】
我们维持公司2010-2012年EPS分别为0.61/0.84/1.06元的预测，以2009年为基期未来
三年CAGR22.7%，认为公司合理价值在25.20元，对应2011年30倍市盈率。我们认为人
人乐2010年业绩快报，客观的反映了公司在之前业绩下滑后狠抓内部管理、采取稳健
经营的策略，而近期较快速的门店扩张，彰显了公司对2011年业绩反转势态的信心。
由于业绩反转数据时间尚短，我们暂时仍维持增持评级，但长期仍看好人人乐发展的
观点不变。
增 持——海通证券:10年净利增4%符合预期；四季度营业利润增幅超60%或现经营向好趋势【2011-02-01】
从公司披露的数据情况看，我们初步判断其四季度经营情况较好，08-09年新开的门
店正逐步走出培育期，贡献利润；我们暂维持对公司2011年0.80元的盈利预测，公司
目前21.32元的股价对应其2011年PE为26.7倍（85亿的市值对应10年100亿收入静态PS
只有0.85倍），PE估值趋于合理而PS估值处于相对低位；同时，考虑到公司09年新开
的较多门店在11年可能超预期的净利润贡献以及CPI仍处于上升趋势中、国家对外资
超市监管力度加强等外部有利环境，我们调高其评级至“增持”，并维持24元以上的
六个月目标价（2011年30倍PE）。
增 持——光大证券:购置自有物业，有利于湖南地区业务扩张【2011-01-11】
我们调整公司2010-2012年EPS分别为0.61/0.84/1.06元（原先为0.61/0.82/1.02元）
的预测，以2009年为基期未来三年CAGR22.7%，认为公司合理价值在25.20元，对应20
11年30倍市盈率。我们认为人人乐此次全资子公司收购一处自有物业，彰显了公司对
未来湖南地区开拓以及该地区业绩提升的信心。我们相对看好公司盈利模式趋同于外
资超市的毛利率管理能力和未来异地二线城市外延扩张以及成熟地区加密布局的策略
，维持增持评级。
增 持——金元证券:区域集中管控的效果开始显现【2010-12-22】
预计公司10-11年EPS分别为0.6元和0.81元，对应43倍和32倍PE。考虑到公司经营管
理逐渐改善、股权激励预期，上调至“增持”评级。
中 性——国泰君安:具有战略投资价值的跨区域民营超市企业【2010-11-10】
但我们预计公司第四季度将加速开店，这将拖累公司第四季度以及全年的业绩。我们
预计公司2010/2011年收入分别为102.3/122.9亿元，增速17%/20%；归属母公司股东
的净利润为2.36/3.08亿元，增速3%，30%；对应每股收益0.59/0.77元。按照行业201
1年平均31倍市盈率，参考目标价24.6元，维持中性评级。
增 持——申银万国:新门店培育期延长拖累全年业绩【2010-10-26】
我们认为随着中国城镇化的稳步推进，人人乐所处的超市行业发展空间广阔，人人乐
在门店异地扩张方面与A股超市类上市公司相比具有一定的竞争优势。随着出口的逐
步复苏带动占收入较大比例的华南沿海省份的同店增长提速，以及新进入区域迎来盈
利的逐步回升，同时考虑到温和通胀带来的益处，我们预测2010-2012年公司每股收
益为0.60元、0.84元和1.05元。我们认为人人乐是一家值得以时间换空间的优质公司
，能够在未来十年分享中国消费的快速增长，维持增持的投资评级，风险主要来自于
门店网络扩张速度不达预期，异地门店培育周期延长等。
推 荐——华融证券:三季度业绩点评【2010-10-26】
公司是跨区域扩张的连锁超市公司，我们依然对其未来的内生增长持乐观态度。预计
2010年-2011年EPS分别0.59元、0.7元。维持公司“推荐”评级。
中 性——金元证券:收入尚待进一步恢复，费用增长拖累业绩【2010-10-26】
下调公司10-11年EPS分别为0.6元和0.78元，对应41倍和32倍PE，估值较高。另外公
司在西安地区关闭门店或带来该地区市场份额的缩小，未来发展尚不明朗，战略或将
向湖南地区转移。暂下调至“中性”评级。
增 持——光大证券:外延门店培育期较长拖累整体业绩【2010-10-26】
我们调整公司2010-2012年EPS分别为0.61/0.82/1.02元（原先为0.67/0.89/1.09元）
的预测，以2009年为基期未来三年CAGR21.2%，认为公司合理价值在24.60元，对应20
11年30倍市盈率。我们认为人人乐目前短期盈利出现瓶颈阶段并不能否定其在异地扩
张方面拥有一定成熟经验的先发优势，但内生增长速度低于外延新门店收入增长，是
导致目前业绩未能如期释放的主要原因。我们相对看好公司盈利模式趋同于外资超市
的毛利率管理能力和未来异地二线城市外延扩张以及成熟地区加密布局的策略，维持
增持评级。
谨慎推荐——长江证券:费用过快增长导致业绩低于预期【2010-10-25】
我们预计人人乐2010-11年EPS分别为0.59、0.71元，但考虑到人人乐未来几年的增长
情况以及成功实现跨区域扩张这一亮点，我们给予人人乐谨慎推荐评级。
增 持——光大证券:内生增长放缓导致3Q业绩略有下滑【2010-10-14】
我们调整公司2010-2012年EPS分别为0.67/0.89/1.09元（原先为0.75/0.97/1.18元）
的预测，以2009年为基期未来三年CAGR23.8%，认为公司合理价值在26.70元，对应20
11年30倍市盈率，六个月目标价26.70元。我们认为未来六个月内，超市板块无论在
估值上还是外延拓展方面，较其他零售子行业仍有一定吸引力，而人人乐目前短期盈
利出现瓶颈阶段并不能否定其在异地扩张方面拥有一定成熟经验的先发优势，维持增
持评级。
增 持——光大证券:变更部分募集项目，不改长期向上趋势【2010-09-20】
我们给予公司2010-2012年EPS分别为0.75/0.97/1.18元的预测，以2009年为基期未来
三年CAGR27.2%，认为公司合理价值在29.10元，对应2011年30倍市盈率，六个月目标
价29.10元。我们认为公司扩张步伐近期略低于市场预期，主要归因于金融危机及近
期租金上涨较快等因素，但仍属可控范围之内。而未来湖南地区二线城市强攻策略以
及天津地区加密布局我们持较为乐观态度，认为湖南和天津地区异地扩张的经验将为
其他地区纵向发展提供宝贵的实战经验。短期来看股权激励计划批准实施是近期催化
剂，首次给予“增持”评级，建议投资者长期关注。
推 荐——国都证券:布局全国，管理优秀的龙头公司【2010-09-14】
我们预计2010—2012年的EPS分别是0.76元、0.95元和1.27元；对应PE分别在38倍、3
0倍和23倍。虽然公司目前的估值仍高于行业平均水平；但考虑到公司自年初上市以
来，股价持续向下调整，估值压力已经大幅减轻；给予“推荐”评级。
推 荐——东兴证券:广深并举、收放有度的内资卖场典范【2010-09-14】
公司广深并举的外延战略和收放有度的内涵布局将能够充分分享我国双重红利下专业
卖场的黄金时期。我们预计2010-2011年公司EPS分别为0.72元和0.93元，对应PE分别
为39倍和30倍。综合考虑到股权激烈计划的预期，我们首次给予公司“推荐”的投资
评级。
增 持——申银万国:毛利率管理将是人人乐提高市场分额的利器【2010-09-06】
人人乐作为全国性扩张的连锁超市企业，发展空间较为广阔，与A股超市类上市公司
相比具有竞争优势，并且成长性较为确定。随着出口的逐步复苏带动占收入较大比例
的华南沿海省份的同店增长提速，以及新开店区域迎来盈利的梯次回升，同时考虑到
通胀高位运行带来的益处，我们预测2010-2012年公司每股收益为0.76元、0.96元和1
.20元，目前PE为37倍、30倍和24倍。我们认为人人乐是一家值得以时间换空间的优
质公司，考虑到人人乐能够在未来十年分享中国消费的快速增长，维持增持的投资评
级。
增 持——申银万国:外延扩张提速，做强湖南区域【2010-09-03】
人人乐作为全国性扩张的连锁超市企业，发展空间较为广阔，与A股超市类上市公司
相比具有竞争优势，并且成长性较为确定。随着出口的逐步复苏带动占收入较大比例
的华南沿海省份的同店增长提速，以及新开店区域迎来盈利的梯次回升，同时考虑到
通胀高位运行带来的益处，我们预测2010-2012年公司每股收益为0.76元、0.96元和1
.20元，目前PE为36倍、28倍和22倍。我们认为人人乐是一家值得以时间换空间的优
质公司，考虑到人人乐能够在未来十年分享中国消费的快速增长，维持增持的投资评
级。
增 持——申银万国:业绩增长较稳定，门店扩张速度低于预期【2010-08-19】
我们预测2010-2012年公司每股收益为0.76元、0.96元和1.2元，目前PE为35倍、28倍
和22倍。我们认为人人乐是一家值得以时间换空间的优质公司，考虑到人人乐能够在
未来十年分享中国消费的快速增长，我们维持增持的投资评级，风险主要来自于门店
网络扩张不能保持预期的速度，异地门店培育周期拉长等。
买 入——金元证券:华南地区有所恢复，业绩见底回升【2010-08-19】
公司业绩恢复情况良好，由于上半年开店数量较少，预计下半年开店速度将有所加快
，费用压力也会相对加大。维持之前的盈利预测，预计公司10-11年EPS分别为0.73元
和0.95元，对应36倍和28倍PE，另外考虑到公司的股权激励预期、华南地区业绩弹性
较大和未来较高的成长性，上调至“买入”评级。
中 性——海通证券:二季度净利润增速15%，估值吸引力不高【2010-08-19】
我们维持对公司2010-11年EPS的预测，分别为0.725元和0.915元，目前公司26.62元
的股价对应其2010-11年PE分别为36.7倍和29.1倍，估值在国内目前连锁超市企业中
仍处于偏上水平，维持“中性”投资评级。
增 持——中信证券:收入平稳增长，盈利能力保持稳定【2010-08-19】
暂维持公司盈利预测，2010-2012年EPS分别为0.71/0.94/1.27元，以2010年为基期的
未来2年CAGR为33.79%。DCF估值25.32元。考虑到公司为目前A股超市公司中较为成功
实现全困跨区域扩张的连锁超市，结合公司成长性及行业估值水平，我们认为公司合
理价值为28.2元，对应2011年30倍PE。维持现价“增持”评级。
中 性——天相投顾:净利润同比增长15%，符合预期【2010-08-19】
假设2010-2011年公司新开门店18家、25家、25家，预计2010-2012年每股收益为0.71
元、0.84元和0.99元，按8月18日26.26元的收盘价计算，对应的动态市盈率为37倍、
32倍和27倍，给予“中性”评级。
谨慎推荐——长江证券:华南地区收入增速回升，期待新门店的增长贡献【2010-08-19】
我们认为，成功实现跨区域扩张是人人乐最大的亮点，而区域集中发展和物流体系支
撑是人人乐跨区域成功发展的关键，同时，公司民营的体制也使得人人乐能够创建合
乎市场规律的全新经营模式和管理体制，使公司在激烈的市场竞争中保持了较强的竞
争力。
谨慎推荐——国联证券:“广度+深度”扩张，规模优势渐显【2010-08-19】
公司募集资金用于68家超市项目，使门店数增长达83%，这些项目绝大部分位于公司
优势区域，有望实现快速盈利。随着公司经营规模不断扩大，预期业绩将保持较快的
增长速度，公司目前估值偏高，给予“谨慎推荐”评级。
谨慎推荐——广州证券:具有较强异地扩张能力【2010-07-01】
预计公司2010和2011年每股收益分别为0.71和0.95元，目前2010PE约34倍，略高于其
他连锁超市上市公司。公司全国扩张的能力是估值溢价的重要因素，目前仍处于较快
扩张阶段，每年新增门店20%-30%，长期成长空间较大，因此给予“谨慎推荐”评级
，但需要注意短期估值风险。
增 持——申银万国:财务费用节约是增长的动因，盈利有望逐季转好【2010-04-20】
A 股超市公司中，人人乐发展空间较为广阔，并且成长性较为确定。 随着出口的逐
步复苏带动占华南沿海省份的同店增长提速，以及新开店区域迎来盈利的梯次回升，
我们预计人人乐 10 年业绩分别为 0.76 元、0.95 元和 1.19 元，尽管以 PE 角度
看估值不算便宜，但我们认为人人乐是一家值得以时间换空间的优质公司。考虑到人
人乐能在未来十年分享中国消费的快速增长，维持“增持”评级，股价表现的催化剂
来自 CPI 的超预期上升及公司股权激励的出台。
中 性——海通证券:10 年一季度净利润同比增长 14%符合预期，估值仍相对较高【2010-04-20】
我们维持对公司2010-11年EPS的预测， 分别为0.725元和0.915元， 目前公司29.05
元的股价对应其2010-11年 PE分别为 40.1倍和 31.7 倍，估值在国内目前连锁超市
企业中仍处于较高的水平，维持“中性”的投资评级。
推 荐——华融证券:盈利有望持续改善【2010-04-20】
根据公司公开信息预计，2010年和2011年营业面积同比增速分别为27.93%和12.76%。
假设坪效下降5%和0%，则新增营业收入分别18.88亿和13.6亿元，毛利约3.7亿元和2.
7亿元，大于新增折旧和摊销金额。因此目前看，公司滚动开发的策略依然有效。
增 持——申银万国:规模优势不断推升综合毛利率【2010-04-13】
人人乐未来发展空间较大，并且成长性较为确定。与 A 股超市类上市公司相比具有
竞争优势。公司在首次公开发行过程中超募的大量资金如果使用在店面布局领域，将
使公司店面扩张速度超预期的概率大幅提高。我们预计，人人乐 10-12 年的 EPS 分
别为 0.76 元、0.95 元和1.19 元，维持对其的“增持”评级。
推 荐——中投证券:费用的增加影响短期业绩【2010-04-13】
预计 2010-2012 年公司 EPS0.75、0.94、1.18 元，公司拥有跨区域发展的实力与成
功经验，相对于区域性超市而言、未来发展空间更大，应享有一定溢价。给予推荐评
级，未来6-12月合理定价为36 元。
增 持——金元证券:华南地区利润下滑影响09年业绩，今年有望走出谷底【2010-04-13】
公司目前一季度经营恢复情况并不十分乐观，预计广东地区同店增速仍为负数，其他
地区同店增速也只有一位数的增长。外延性扩张方面，预计公司仍会保持每年新增20
家左右门店的速度稳定推进。但考虑未来广州、西安、成都地区的物流配送中心建
成并投入使用后将为公司带来强大的竞争优势，建议重点关注。预计公司10-11年EPS
分别为0.73元和 0.95 元，对应40倍和 31倍 PE，给予增持评级。
中 性——海通证券:09 年扣除非经常性损益后净利润同比下降6.55%【2010-04-13】
我们认为给予人人乐 2010 年 EPS 以 35 倍左右 PE 是相对合理的，与此相对应的
合理价值区间为25.39-27.46 元，但考虑到公司成功的异地拓展经验、超市行业今年
受益于 CPI 持续上升而可能带来的超预期以及公司作为全国性扩张的超市企业受宏
观经济影响弹性较大，我们给予公司 29.01 元（对应 2010 年 40 倍 PE）六个月目
标价，维持“中性”的投资评级。
谨慎推荐——长江证券:华南地区超市业务增长疲软拖累公司业绩微降【2010-04-13】
我们预计人人乐 10-11 年 EPS 分别为 0.72、0.92 元，目前股价对应 2010 年 43
倍 PE，不具备估值优势，但考虑到人人乐未来几年的增长率情况以及成功实现跨区
域扩张这一亮点，我们给予人人乐谨慎推荐评级。
增 持——申银万国:短期业绩受外向型区域拖累，长期成长性值得期待【2010-02-24】
人人乐发展空间广阔，并且成长性较为确定。未来随着出口的逐步复苏带动占公司经
营比重较大的广东等沿海省份的同店增长提速，我们预计人人乐 09 年和10 年业绩
分别为 0.76 元和 0.95 元，以昨收盘 28.25元的股价对应 10 年 37 倍和 11 年 3
0 倍 PE。考虑到人人乐能在未来十年分享中国消费的快速增长，维持“增持”评级
。
中 性——海通证券:09年归属母公司净利润正增长主要得益于08年6月对少数股东权益的收购【2010-02-24】
我们维持对公司2010-2011年 EPS以 0.710元和 0.918元的预测， 公司目前28.25元
的股价对应2010年 PE为 39.8倍，估值在国内目前连锁超市企业中处于较高的水平，
我们认为给予人人乐 2010年 EPS以 35 倍左右 PE是相对合理的，与此相对应的合理
价值区间为 23.43-26.98 元，但考虑到公司成功的异地拓展经验、超市行业今年受
益于 CPI 持续上升而可能带来的超预期以及公司上市不久的次新股效应，我们维持
公司 28.40元（对应 2010年 40 倍 PE）六个月的目标价，并首次给予“中性”的投
资评级。
【2.资本运作】
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｜ 项目性质 ｜公告日期 ｜ 交易金额(万元) ｜ 是否关联交易 ｜
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｜ 对外担保 ｜2013-12-31 ｜ 216｜ ｜
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｜ ｜ ｜
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｜ 对外担保 ｜2013-06-30 ｜ 216｜ ｜
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｜ ｜ ｜
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｜ 资产出让 ｜2014-04-18 ｜ 59525701.52｜ ｜
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｜ ｜ ｜
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